Vamos falar sobre o relatório financeiro do terceiro trimestre de 2025 da MSTR

MSTR pode comprar até 42.1 bilhões de dólares em Bitcoin.

Autor: Phyrex

Antes de mais nada, após o fechamento do mercado de ações dos EUA na quinta-feira, foi divulgado o relatório financeiro da MSTR: lucro por ação de 8,42 dólares, expectativa do mercado era de 7,90 dólares; receita do terceiro trimestre de 128.7 milhões de dólares, expectativa do mercado: 118.3 milhões de dólares. O relatório do terceiro trimestre da MSTR superou as expectativas do mercado, e o preço das ações subiu mais de 5% após o expediente.

Até 26 de outubro de 2025, a MSTR detinha um total de 640.808 unidades de $BTC, com um custo total de 47.44 bilhões de dólares, o que equivale a um custo de 74.032 dólares por Bitcoin. Atualmente, o preço do BTC é de 107.300 dólares, com um lucro contábil de 21.333 bilhões de dólares. O lucro líquido (contábil) do terceiro trimestre foi de 2.8 bilhões de dólares.

O que isso significa?

A American Express, que faz parte do S&P 500 e ocupa a 67ª posição no ranking global de ativos, teve um lucro de 2.9 bilhões de dólares no terceiro trimestre de 2025. Outra conhecida empresa de tecnologia, Oracle, teve um lucro líquido GAAP de 2.9 bilhões de dólares no terceiro trimestre.

Isso não significa que a MSTR seja extraordinária; na mais recente avaliação do S&P, a MSTR recebeu uma classificação de junk bond B-, principalmente devido à alta volatilidade do preço do Bitcoin. Portanto, acredito que a classificação do S&P para a MSTR basicamente reflete a classificação do BTC, sendo que o BTC puro pode ter uma classificação um pouco mais alta, pois não utiliza alavancagem.

Assim, o lucro líquido (contábil) da MSTR já está no padrão das 100 maiores empresas globais, sendo que isso se deve principalmente ao preço do BTC.

Crise?

Até 30 de setembro de 2025, a MSTR detinha 54.3 milhões de dólares em caixa e equivalentes de caixa. Isso significa que só pode comprar 54.3 milhões de dólares em Bitcoin?

Na verdade, não. A MSTR não compra BTC com caixa, mas sim com sua estrutura de capital, emitindo ações, dívidas e créditos estruturados para trocar moeda fiduciária por BTC.

Na verdade, o relatório financeiro do terceiro trimestre de 2025 mostra que, até 26 de outubro de 2025, a MSTR tinha um limite remanescente de emissão de cerca de 42.1 bilhões de dólares por meio de vários programas ATM. Em outras palavras, a MSTR pode comprar até 42.1 bilhões de dólares em Bitcoin.

Então, por que a MSTR desacelerou a compra de BTC no terceiro trimestre?

A MSTR dividiu o Common Stock ATM Program (programa de emissão de ações ordinárias, limite remanescente de cerca de 15.9 bilhões de dólares) em três faixas, determinando a intensidade e o uso da emissão de acordo com o nível de mNAV:

A. Limite de mNAV < 2.5x: Emissão tática

• Pagamento de juros da dívida
• Financiamento de dividendos de ações preferenciais
• Outras situações favoráveis à empresa (como pequenas reposições de caixa).

O tamanho da emissão é limitado para evitar diluição excessiva quando o prêmio é baixo.

B. Limite de mNAV 2.5x - 4.0x: Emissão oportunista, principalmente para compra de Bitcoin. Depende das oportunidades do mercado, equilibrando financiamento e rendimento do BTC (BTC Yield).

C. Limite de mNAV > 4.0x: Emissão ativa, em grande escala para compra de Bitcoin. Acelera quando o prêmio é alto, maximizando o efeito de alavancagem.

Atualmente, o mNAV está em 1.27x (abaixo de 2.5x), então a MSTR pode estar usando apenas para pagamento de dívidas/dividendos, e não para grandes compras de BTC. Isso explica a desaceleração das compras no terceiro trimestre (apenas 2.2 bilhões de dólares).

Como é calculado o mNAV?

O mNAV da MSTR é a razão entre o valor da empresa (Enterprise Value, EV) e o valor líquido dos ativos em Bitcoin (Bitcoin NAV).

Enterprise Value (EV): valor total da empresa, incluindo capitalização de mercado + dívida + valor nominal das ações preferenciais - caixa.

Bitcoin NAV: valor de mercado dos bitcoins detidos pela empresa (atualmente cerca de 640 mil BTC, valendo mais de 7 bilhões de dólares).

A MSTR pode quebrar?

Curto prazo (2026): baixa probabilidade. A menos que o BTC caia mais de 50%, a empresa tem um limite de 42.1 bilhões de dólares em ATM para captação rápida, e o fluxo de caixa operacional é estável.

Longo prazo (2028): probabilidade moderada. Se o BTC permanecer em baixa por muito tempo, haverá pressão de vencimento da dívida (o primeiro grande vencimento é em 2028). Estatísticas mostram que, a menos que o $BTC caia abaixo de 16.5 mil dólares, o risco de falência é máximo.

Na verdade, o preço do BTC não é o principal motivo pelo qual a MSTR poderia falir. Se a MSTR realmente for à falência, a razão central seria a impossibilidade de continuar emitindo ações para trocar por BTC. Enquanto o mercado continuar aceitando o modelo da MSTR e fornecendo canais de financiamento, a probabilidade de falência será muito baixa.

Quando a MSTR está mais segura?

1. BTC em ciclo de alta oscilante
2. Melhora da liquidez do Federal Reserve ou expectativa de corte de juros
3. Mercados de capitais dispostos a comprar exposição em BTC
4. Reconhecimento regulatório dos EUA ao BTC fortalecido
5. mNAV > 2.5, empresa pode continuar fortalecendo o balanço
6. Período sem vencimento de dívidas

Na minha opinião, antes de 2028 não é preciso se preocupar com o pagamento de dívidas, ou seja, até 2028 o preço do BTC dificilmente causará problemas graves. E 2028 marca o início de um novo grande ciclo, com eleições nos EUA, provável período de juros baixos e até possibilidade de afrouxamento monetário, com grande chance de liquidez melhor que a atual.

Portanto, acredito que a dívida de 2028 não é um problema, o preço do BTC também não deve ser um problema, e a MSTR, como o único ativo de Bitcoin atualmente listado na bolsa dos EUA, tem baixa probabilidade de colapso neste ciclo recente.

PS: A MSTR utiliza a confiança do mercado → eleva o BTC → aumenta o mNAV → aumenta a capacidade de financiamento → compra mais BTC, formando esse ciclo. Este é um modelo reflexivo ao estilo Soros, e não um modelo de colateralização de ativos.