ビットコインの4年周期が無効化、新たな2年サイクルは誰が主導するのか？

著者：Jeff Park

翻訳：AididiaoJP，Foresight News

原題：ビットコインの4年周期は終わり、より予測しやすい2年周期に取って代わられた

ビットコインはこれまで4年周期に従ってきました。この周期はマイニング経済学と行動心理学の組み合わせとして説明できます。

まず、この周期の意味を振り返ってみましょう。半減期ごとに新規供給が機械的に削減され、マイナーの利益率が引き締められます。これにより、力の弱い参加者が市場から退出を余儀なくされ、売り圧力が減少します。その後、新しいBTCの限界コストが反射的に上昇し、ゆっくりとした構造的な供給逼迫が生じます。このプロセスが進行するにつれて、熱狂的な投資家は予測可能な半減期のストーリーにアンカーされ、心理的なフィードバックループが生まれます。そのループとは、早期参入、価格上昇、メディアによる注目のウイルス的拡散、個人投資家のFOMO、最終的にはレバレッジの熱狂とクラッシュで終わるというものです。この周期が有効だったのは、それがプログラムされた供給ショックと、それが確実に引き起こすように見える反射的な群集行動の組み合わせだったからです。

しかし、これは過去のビットコイン市場の話です。

なぜなら、私たちはこの等式の供給部分がこれまで以上に効力を失っていることを知っているからです。

ビットコインの流通供給と減少する限界インフレの影響

では、これから何を期待すべきでしょうか？

私は今後、ビットコインは「2年周期」に従うと提案します。この周期はファンドマネージャーの経済学とETFの足跡が主導する行動心理学の組み合わせとして説明できます。もちろん、ここで私は3つの恣意的かつ議論の余地がある仮定をしています：

• 投資家は1～2年という時間枠（より長期ではなく、これはほとんどの資産運用会社が流動性ファンドの運用環境下で活動しているためです。これらはビットコインを保有するプライベートエクイティ／ベンチャーキャピタルのクローズド構造ではありません。また、ファイナンシャルアドバイザーや登録投資アドバイザーも同様の枠組みで活動していると仮定しています）でビットコイン投資を評価している；

• 「新たな流動性注入源」として、ETFを通じたプロ投資家の資金フローがビットコインの流動性を主導し、ETFが追跡すべき代理指標となる；

• 古参のクジラによる売却行動は変わらず／分析の一部として考慮されていないが、彼らは現在市場で最大の供給決定者である。

資産運用において、資金フローを決定する重要な要素がいくつかあります。最初は共同保有者リスクと年初来の損益です。

共同保有者リスクについては、「みんなが同じものを持っている」ことへの懸念を指します。そのため、流動性が一方向の場合、全員が同じ取引を行う必要があり、潜在的なトレンドを加速させます。これは通常、セクターローテーション（テーマ集中）、ショートスクイーズ、ペアトレード（相対価値）、失敗したM&Aアービトラージ／イベントドリブンな状況で見られます。しかし、CTAモデルやリスクパリティ戦略、もちろん株式が資産インフレの代表となる財政主導取引など、多資産分野でもよく見られます。これらのダイナミックな要素はモデル化が難しく、ポジションに関する大量の専有情報が必要なため、一般投資家には入手や理解が困難です。

しかし、観察しやすいのは2点目の年初来損益です。

これは資産運用業界がカレンダーイヤー周期で運営されている現象であり、ファンドの手数料は12月31日のパフォーマンスに基づいて年次計画基準で標準化されます。これは特にヘッジファンドで顕著で、年末までにキャリーインタレストを標準化する必要があります。言い換えれば、年末が近づきボラティリティが高まると、ファンドマネージャーは年初に十分な「確定済み」損益のバッファがない場合、最もリスクの高いポジションの売却により敏感になります。これは2026年に再びチャンスを得られるか、それとも解雇されるかに関わる問題です。

「資金フロー、価格圧力、ヘッジファンドリターン」において、Ahoniemi & Jylhäは、資本流入が機械的にリターンを押し上げ、より高いリターンが追加の資金流入を引き寄せ、最終的に循環が逆転し、完全なリターン逆転プロセスにはほぼ2年かかることを記録しています。彼らはまた、ヘッジファンドのリターンの約3分の1が実際にはこれらの資金フロー駆動効果に起因し、マネージャーのスキルによるものではないと推定しています。これは、リターンが主に投資家の行動と流動性圧力によって形成され、基礎戦略のパフォーマンスだけで決まるのではないという、潜在的な周期的ダイナミクスを理解するための明確な理解を生み出します。これらの要素が、ビットコイン資産クラスへの最新の資金流入を決定しています。

このことを踏まえ、ファンドマネージャーがビットコインのようなポジションをどのように評価するかを想像してみてください。投資委員会に直面して、彼らはビットコインの年平均複利成長率が約25%であると主張し、その時間枠内で50%以上の複利成長を達成する必要があると考えるでしょう。

シナリオ1（設立から2024年末まで）では、ビットコインは1年で100%上昇しました。これは良い結果です。Saylorが提唱する今後20年で年30%の複利成長率が「機関投資家のハードル」だと仮定すると、このような1年は2.6年分のパフォーマンスを前倒しで達成したことになります。

しかし、シナリオ2（2025年初から現在まで）では、ビットコインは7%下落しました。これはあまり良くありません。2025年1月1日に参入した投資家は現在損失状態にあります。これらの投資家は、今後1年で80%以上のリターン、または今後2年で50%のリターンを得なければ、ハードルに到達できません。

シナリオ3では、設立から現在／2025年末までビットコインを保有している投資家のリターンは約2年で85%上昇しています。これらの投資家は、この時間枠内で年30%の複利成長率に必要な70%のリターンをわずかに上回っていますが、2025年12月31日にこの水準を観察したときほど多くはありません。これにより、彼らは重要な問題に直面します：今売却して利益を確定し、パフォーマンスを収めて勝利を得るのか、それともさらに長く保有し続けるのか？

この時点で、ファンド運用ビジネスの合理的な投資家は売却を検討します。これは、上記の理由、すなわち

• 手数料の標準化

• 評判の保護

• 「リスク管理」を持続的なフライホイール効果のあるプレミアムサービスとして証明することの組み合わせ

では、これは何を意味するのでしょうか？

ビットコインは現在、8.4万ドルという、設立以来ETFに流入した総コストベースに近い、ますます重要な価格に接近しています。

しかし、この図だけを見ても全体像は分かりません。CoinMarketCapからのこの図を見てください。これは設立以来の月次純資金フローを示しています。

ここで分かるのは、ほとんどの正の損益が2024年から来ており、2025年のETF資金フローはほぼすべて損失状態（三月を除く）であることです。最大の月間資金流入が2024年10月に発生し、その時点でビットコイン価格はすでに7万ドルに達していたことを考慮してください。

これは弱気のパターンと解釈できます。なぜなら、2024年末に最も多くの資金を投入したものの、まだリターンのハードルに到達していない投資家は、今後1年で2年の期限が到来するにつれて意思決定の分岐点に直面し、2025年に投資した投資家は2026年に優れたパフォーマンスを示さなければ追いつけず、特に他でより高い投資リターンが得られると信じている場合、事前に損切りして撤退する可能性があるからです。言い換えれば、もしベアマーケットに入るとすれば、それは4年周期のせいではなく、2年周期がファンドマネージャーの新規資本を、利益確定で退出する投資家に対して適切な参入ポイントで入れることを許さなかったからです。

2024年10月の終値は7万ドル。2024年11月の終値は9.6万ドル。つまり、1年の期限が来たとき、彼らのハードルはそれぞれ9.1万ドルと12.5万ドルに設定されます（これは月内価格を考慮していないため大まかすぎることは認めますが、より適切な修正が必要です）。2025年6月（年初来最大の資金流入月）についても同様の方法を取ると、10.7万ドルの価格は2026年6月には14万ドルがハードルになることを意味します。その時点で成功するか、再び失敗するかです。今では直感的に理解できるでしょうが、総合的な分析はこれらすべての資金フローを時間加重平均で組み合わせることです。

以下のように、私たちは転換点にあり、ここから10%下落すると、ビットコインETFの運用資産規模は年初の水準（1035億ドル）に戻る可能性があります。

これらすべては、ETF保有者の平均コストベースを監視するだけでなく、参入時期ごとにその損益の移動平均を監視することがますます重要になっていることを示しています。私は、これらが今後のビットコイン価格行動において、過去の4年周期よりも重要な流動性供給とサーキットブレーカーの圧力源になると信じています。これが「動的な2年周期」をもたらすでしょう。

ここで2番目に重要な結論は、ビットコイン価格が変動せず、時間だけが進む場合（好きか嫌いかに関わらず、必ず進みます！）、機関投資家時代のビットコインにとって最終的には不利になるということです。なぜなら、ファンドマネージャーの投資リターンが低下するからです。資産運用は「資本コスト」と相対的な機会に関するビジネスです。したがって、ビットコインの投資リターンが低下するのは、価格が上昇または下落するからではなく、横ばいになるからであり、リターンが30%未満に圧縮されたとき、投資家は売却することになります。

要するに、4年周期は確かに終わりましたが、古いトリックが消えたからといって新しいトリックがないわけではありません。この特定の行動心理学を理解できる人は、新しい運用サイクルを見つけることができるでしょう。これは、コストベースの背景での資本フローの理解においてよりダイナミックである必要があるため、より困難ですが、最終的にはビットコインの真実を再確認することになります。それは常に限界需要と限界供給、そして利益確定行動に基づいて変動するということです。

ただし、買い手はすでに変わっており、供給自体はそれほど重要ではなくなっています。良いニュースは、他人の資金の代理人としてのこれらの買い手はより予測しやすくなっており、供給制約がそれほど重要でなくなったことで、より予測しやすい要素がより支配的な要因となることです。