Dalam Gelombang Buyback DeFi: Uniswap, Lido Terjebak dalam Kontroversi "Sentralisasi"

Original Article Title: Uniswap, Lido, Aave?! Bagaimana DeFi Diam-diam Menjadi Semakin Terpusat

Original Article Author: Oluwapelumi Adejumo

Original Article Translation: Saoirse, Foresight News

Pada 10 November, ketika manajemen Uniswap mengajukan proposal "UNIfication", dokumen tersebut lebih mirip restrukturisasi korporasi daripada pembaruan protokol.

Proposal ini berencana untuk mengaktifkan biaya protokol yang sebelumnya belum digunakan, menyalurkan dana melalui mesin kas on-chain baru, dan menggunakan hasilnya untuk membeli dan membakar token UNI. Model ini mengingatkan pada rencana pembelian kembali saham di dunia keuangan tradisional.

Sehari kemudian, Lido juga memperkenalkan mekanisme serupa. Organisasi otonom terdesentralisasi (DAO) mereka mengusulkan untuk membangun sistem pembelian kembali otomatis: ketika harga Ethereum melebihi $3.000 dan pendapatan tahunan melampaui $40 juta, hadiah staking yang berlebih akan digunakan untuk membeli kembali token tata kelola mereka, LDO.

Mekanisme ini secara sengaja mengadopsi strategi "countercyclical"—lebih agresif saat pasar bullish dan lebih konservatif saat kondisi pasar mengetat.

Inisiatif-inisiatif ini secara kolektif menandakan transformasi besar di ranah DeFi.

Selama beberapa tahun terakhir, ranah DeFi didominasi oleh "Meme tokens" dan aktivitas likuiditas berbasis insentif; kini, protokol DeFi terkemuka mulai memposisikan ulang diri mereka di sekitar fundamental pasar inti seperti "pendapatan, penangkapan biaya, efisiensi modal."

Namun, pergeseran ini juga memaksa industri untuk menghadapi serangkaian isu pelik: kontrol kepemilikan, memastikan keberlanjutan, dan apakah "desentralisasi" secara bertahap mulai digantikan oleh logika korporasi.

Logika Keuangan Baru DeFi

Sepanjang 2024, pertumbuhan DeFi sebagian besar bergantung pada semangat budaya, program insentif, dan liquidity mining. Tindakan-tindakan terbaru seperti "mengaktifkan kembali biaya" dan "menerapkan kerangka pembelian kembali" menunjukkan bahwa industri sedang mencoba mengaitkan nilai token secara lebih langsung dengan kinerja bisnis.

Ambil contoh Uniswap, inisiatif mereka untuk "membakar hingga 100 juta token UNI" mendefinisikan ulang UNI dari sekadar "aset tata kelola" menjadi aset yang lebih mirip "sertifikat kepentingan ekonomi protokol"—meskipun tidak memiliki perlindungan hukum atau hak distribusi arus kas seperti ekuitas.

Skala rencana pembelian kembali seperti ini tidak bisa diremehkan. Peneliti MegaETH Lab, BREAD, memperkirakan bahwa pada tingkat biaya saat ini, Uniswap dapat menghasilkan sekitar $38 juta kekuatan pembelian kembali per bulan.

Jumlah ini akan melampaui tingkat pembelian kembali Pump.fun tetapi masih di bawah skala pembelian kembali bulanan Hyperliquid sebesar $95 juta.

Perbandingan Pembelian Kembali Token Hyperliquid, Uniswap, dan Pump.fun (Sumber: Bread)

Struktur mekanisme simulasi Lido menunjukkan bahwa mereka dapat mendukung skala pembelian kembali sekitar $10 juta per tahun; token LDO yang dibeli kembali akan dipasangkan dengan wstETH untuk disuntikkan ke dalam pool likuiditas guna meningkatkan kedalaman perdagangan.

Protokol lain juga mempercepat inisiatif serupa: Jupiter akan mengalokasikan 50% pendapatan operasionalnya untuk pembelian kembali token JUP; dYdX akan mengalokasikan seperempat biaya jaringan untuk pembelian kembali dan insentif validator; Aave juga sedang merancang rencana spesifik untuk menginvestasikan hingga $50 juta per tahun, mendorong pembelian kembali melalui dana kas.

Menurut data Keyrock, dividen pemegang token yang terkait dengan pendapatan telah tumbuh lebih dari lima kali lipat sejak 2024. Hanya dalam bulan Juli 2025, total pengeluaran atau alokasi untuk pembelian kembali dan insentif oleh berbagai protokol mencapai sekitar $800 juta.

Pendapatan Pemegang Protokol DeFi (Sumber: Keyrock)

Dengan demikian, sekitar 64% dari pendapatan protokol teratas kini mengalir kembali ke pemegang token—kontras tajam dengan siklus sebelumnya yang mengutamakan "reinvesment dulu, distribusi kemudian."

Di balik tren ini, konsensus baru mulai terbentuk di industri: "kelangkaan" dan "pendapatan berulang" menjadi inti narasi nilai DeFi.

Institusionalisasi Tokenomics

Gelombang pembelian kembali mencerminkan bahwa integrasi DeFi dengan keuangan institusional semakin dalam.

Protokol DeFi mulai mengadopsi metrik keuangan tradisional seperti "rasio P/E", "ambang hasil", dan "tingkat distribusi bersih" untuk menyampaikan nilai kepada investor—investor yang juga mengevaluasi proyek DeFi dengan cara yang sama seperti menilai perusahaan tahap pertumbuhan.

Integrasi ini memberikan manajer dana bahasa analitik yang sama, namun juga membawa tantangan baru: desain asli DeFi tidak memasukkan kebutuhan institusional seperti "disiplin" dan "transparansi", yang kini diharapkan oleh industri.

Perlu dicatat bahwa analisis Keyrock menunjukkan banyak rencana pembelian kembali sangat bergantung pada cadangan kas yang ada, bukan arus kas berulang yang berkelanjutan.

Model ini mungkin dapat mendukung harga token untuk sementara, tetapi keberlanjutan jangka panjangnya dipertanyakan—terutama di lingkungan pasar di mana "pendapatan biaya bersifat siklikal dan seringkali terkait dengan kenaikan harga token."

Selain itu, analis Blockworks Marc Ajoon percaya bahwa "pembelian kembali yang diinisiasi sendiri" biasanya memiliki dampak pasar yang terbatas dan dapat menyebabkan kerugian yang belum terealisasi bagi protokol saat harga token turun.

Oleh karena itu, Ajoon menganjurkan pembentukan "sistem penyesuaian otomatis berbasis data": alokasikan dana saat valuasi rendah, beralih ke reinvestasi saat metrik pertumbuhan lemah, pastikan pembelian kembali mencerminkan kinerja operasional nyata, bukan tekanan spekulatif.

Ia menyatakan: "Saat ini, pembelian kembali bukanlah obat mujarab... Karena narasi 'pembelian kembali', industri secara membabi buta menempatkannya di atas jalur lain yang mungkin membawa hasil lebih tinggi."

Kepala Investasi Arca, Jeff Dorman, memiliki pandangan yang lebih komprehensif.

Ia percaya bahwa pembelian kembali korporasi mengurangi jumlah saham beredar, tetapi token eksis dalam jaringan unik—pasokannya tidak dapat diimbangi melalui restrukturisasi atau aktivitas M&A tradisional.

Oleh karena itu, pembakaran token dapat mendorong protokol menuju "sistem yang sepenuhnya terdistribusi"; namun, memegang token juga dapat menyisakan fleksibilitas untuk masa depan—jika permintaan atau strategi pertumbuhan memerlukan, penerbitan dapat ditingkatkan kapan saja. Dualitas ini membuat keputusan alokasi modal DeFi lebih berdampak daripada di pasar saham.

Risiko Baru Muncul

Meski logika keuangan pembelian kembali sederhana, implikasi tata kelolanya kompleks dan luas.

Ambil contoh Uniswap, di mana proposal "UNIfication" berencana memindahkan kontrol operasional dari komunitas foundation ke entitas privat, Uniswap Labs. Kecenderungan sentralisasi ini memicu kekhawatiran di kalangan analis yang percaya bahwa ini dapat mereplikasi "struktur hierarkis yang seharusnya dihindari oleh tata kelola terdesentralisasi."

Menanggapi hal ini, peneliti DeFi Ignas menunjukkan: "Visi asli 'desentralisasi' kripto semakin sulit dicapai."

Ignas menekankan bahwa selama beberapa tahun terakhir, "kecenderungan sentralisasi" ini perlahan muncul—contoh paling khas adalah protokol DeFi sering mengandalkan "emergency shutdown" atau "keputusan tim inti yang dipercepat" saat menangani isu keamanan.

Menurutnya, inti masalahnya adalah: meskipun "sentralisasi" masuk akal secara ekonomi, hal itu tetap dapat merugikan transparansi dan keterlibatan pengguna.

Namun, para pendukung berpendapat bahwa konsentrasi kekuasaan ini mungkin merupakan "kebutuhan fungsional" daripada "pilihan ideologis."

Eddy Lazzarin, Chief Technology Officer di perusahaan modal ventura a16z, menggambarkan model "UNIfication" Uniswap sebagai "model loop tertutup" — di bawah model ini, pendapatan yang dihasilkan infrastruktur terdesentralisasi mengalir langsung ke pemegang token.

Ia menambahkan bahwa DAO masih akan mempertahankan kekuatan untuk "mencetak token untuk pengembangan di masa depan," sehingga menyeimbangkan fleksibilitas dan disiplin keuangan.

Ketegangan antara "tata kelola terdistribusi" dan "keputusan lapisan eksekusi" bukanlah isu baru, tetapi kini dampak finansialnya telah berkembang pesat.

Saat ini, kas pengelola protokol teratas memegang ratusan juta dolar, dan keputusan strategis mereka dapat berdampak signifikan pada seluruh ekosistem likuiditas. Oleh karena itu, seiring ekonomi DeFi semakin matang, fokus diskusi tata kelola bergeser dari "idealisme desentralisasi" ke "dampak nyata pada neraca keuangan."

Ujian Kedewasaan DeFi

Tren pembelian kembali token menunjukkan bahwa keuangan terdesentralisasi sedang bertransisi dari "fase eksplorasi bebas" ke "industri terstruktur berbasis metrik." Apa yang dulu mendefinisikan ruang ini sebagai "eksplorasi bebas" perlahan digantikan oleh "transparansi arus kas," "akuntabilitas kinerja," dan "penyelarasan kepentingan investor."

Namun, kedewasaan juga membawa risiko baru:

· Tata kelola dapat condong ke "kontrol terpusat";

· Regulator dapat memandang pembelian kembali sebagai "dividen nyata," memicu sengketa kepatuhan;

· Tim dapat mengalihkan fokus dari "inovasi teknis" ke "rekayasa keuangan," mengabaikan pengembangan bisnis inti.

Keberlanjutan transformasi ini bergantung pada keputusan di tingkat eksekusi:

· "Model pembelian kembali terprogram" dapat menanamkan transparansi melalui otomatisasi on-chain, menjaga desentralisasi;

· "Kerangka pembelian kembali yang diinisiasi sendiri," meski lebih cepat diimplementasikan, dapat merusak kredibilitas dan kejelasan hukum;

· "Sistem hibrida" (mengaitkan pembelian kembali dengan metrik jaringan yang terukur dan dapat diverifikasi) bisa menjadi kompromi, namun saat ini masih sedikit kasus nyata yang membuktikan "ketahanannya."

Evolusi Pembelian Kembali Token DeFi (Sumber: Keyrock)

Satu hal yang jelas: interaksi antara DeFi dan keuangan tradisional telah melampaui sekadar "peniruan sederhana." Saat ini, sektor ini, sambil mempertahankan "fondasi open-source"-nya, mengintegrasikan prinsip manajemen korporasi seperti "manajemen kas," "alokasi modal," dan "kehati-hatian neraca keuangan."

Pembelian kembali token adalah manifestasi terpusat dari integrasi ini—ia menggabungkan dinamika pasar dengan logika ekonomi, mendorong protokol DeFi untuk bertransformasi menjadi "organisasi yang membiayai diri sendiri dan berorientasi pendapatan": bertanggung jawab kepada komunitas, dengan "efektivitas eksekusi" alih-alih "ideologi" sebagai standar pengukuran.