Tại sao bitcoin chỉ có thể tăng giá khi chính phủ Mỹ mở cửa?

Chính phủ Hoa Kỳ chính thức bước vào ngày đóng cửa thứ 36, lập kỷ lục mới.

Trong hai ngày qua, thị trường tài chính toàn cầu lao dốc. Nasdaq, bitcoin, cổ phiếu công nghệ, chỉ số Nikkei, thậm chí cả tài sản trú ẩn như trái phiếu chính phủ Mỹ và vàng cũng không tránh khỏi.

Tâm lý hoảng loạn đang lan rộng trên thị trường, trong khi các chính trị gia ở Washington vẫn tiếp tục tranh cãi về ngân sách. Liệu có mối liên hệ nào giữa việc chính phủ Hoa Kỳ đóng cửa và sự sụt giảm của thị trường tài chính toàn cầu không? Câu trả lời đang dần lộ diện.

Đây không phải là một đợt điều chỉnh thị trường thông thường, mà là một cuộc khủng hoảng thanh khoản được kích hoạt bởi việc chính phủ đóng cửa. Khi chi tiêu tài khóa bị đóng băng, hàng trăm tỷ USD bị khóa trong tài khoản của Bộ Tài chính và không thể chảy vào thị trường, hệ thống tài chính như bị cắt đứt dòng máu lưu thông.

Thủ phạm thực sự của đợt giảm giá: "Hố đen" của Bộ Tài chính

Tài khoản chung của Bộ Tài chính Hoa Kỳ (Treasury General Account), viết tắt là TGA. Có thể hiểu đây là tài khoản séc trung tâm mà chính phủ Hoa Kỳ mở tại Cục Dự trữ Liên bang. Tất cả các khoản thu của liên bang, dù là thuế hay phát hành trái phiếu, đều được gửi vào tài khoản này.

Và tất cả các khoản chi tiêu của chính phủ, từ trả lương cho công chức đến chi tiêu quốc phòng, cũng đều được chuyển từ tài khoản này.

Trong điều kiện bình thường, TGA giống như một trạm trung chuyển vốn, duy trì sự cân bằng động. Bộ Tài chính nhận tiền, sau đó nhanh chóng chi tiêu, dòng tiền chảy vào hệ thống tài chính tư nhân, trở thành dự trữ của ngân hàng, cung cấp thanh khoản cho thị trường.

Việc chính phủ đóng cửa đã phá vỡ chu trình này. Bộ Tài chính vẫn tiếp tục thu tiền qua thuế và phát hành trái phiếu, số dư TGA tiếp tục tăng. Nhưng do Quốc hội chưa phê duyệt ngân sách, phần lớn các cơ quan chính phủ đóng cửa, Bộ Tài chính không thể chi tiêu theo kế hoạch. TGA trở thành một "hố đen" tài chính chỉ vào mà không ra.

Kể từ khi đóng cửa bắt đầu vào ngày 10 tháng 10 năm 2025, số dư TGA đã tăng từ khoảng 800 billions USD lên hơn 1 trillion USD vào ngày 30 tháng 10. Chỉ trong 20 ngày ngắn ngủi, hơn 200 billions USD đã bị rút khỏi thị trường và bị khóa trong két sắt của Cục Dự trữ Liên bang.

Số dư TGA của chính phủ Hoa Kỳ | Nguồn: MicroMacro

Một số phân tích chỉ ra rằng, việc chính phủ đóng cửa đã rút gần 700 billions USD thanh khoản khỏi thị trường chỉ trong vòng một tháng. Hiệu ứng này tương đương với việc Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất nhiều lần hoặc đẩy nhanh quá trình thắt chặt định lượng.

Khi dự trữ của hệ thống ngân hàng bị TGA hút đi một lượng lớn, khả năng và ý chí cho vay của ngân hàng giảm mạnh, chi phí vốn trên thị trường tăng vọt.

Những tài sản nhạy cảm nhất với thanh khoản luôn là những tài sản cảm nhận được "lạnh" đầu tiên. Thị trường tiền mã hóa đã lao dốc vào ngày 11 tháng 10, ngày thứ hai sau khi đóng cửa, với quy mô thanh lý gần 20 billions USD. Tuần này, cổ phiếu công nghệ cũng lao đao, chỉ số Nasdaq giảm 1,7% vào thứ Ba, Meta và Microsoft giảm mạnh sau báo cáo tài chính.

Sự sụt giảm của thị trường tài chính toàn cầu chính là biểu hiện trực quan nhất của đợt thắt chặt ngầm này.

Hệ thống đang "sốt cao"

TGA là "nguyên nhân bệnh" của khủng hoảng thanh khoản, còn lãi suất vay qua đêm tăng vọt là triệu chứng "sốt cao" trực tiếp nhất của hệ thống tài chính.

Thị trường vay qua đêm là nơi các ngân hàng cho nhau vay vốn ngắn hạn, là mao mạch của toàn bộ hệ thống tài chính, lãi suất của nó là chỉ số thực tế nhất để đo lường sự "lỏng chặt" của dòng tiền liên ngân hàng. Khi thanh khoản dồi dào, các ngân hàng dễ dàng vay mượn, lãi suất ổn định. Nhưng khi thanh khoản cạn kiệt, các ngân hàng thiếu tiền, sẵn sàng trả giá cao hơn để vay qua đêm.

Hai chỉ số then chốt cho thấy rõ mức độ nghiêm trọng của "cơn sốt" này:

Chỉ số đầu tiên là SOFR (lãi suất tài trợ qua đêm có bảo đảm). Ngày 31 tháng 10, SOFR tăng vọt lên 4,22%, mức tăng trong ngày lớn nhất trong một năm qua.

Điều này không chỉ cao hơn mức trần lãi suất quỹ liên bang do Cục Dự trữ Liên bang đặt ra là 4,00%, mà còn cao hơn lãi suất quỹ liên bang hiệu quả tới 32 điểm cơ bản, đạt mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng thị trường tháng 3 năm 2020. Chi phí vay thực tế trên thị trường liên ngân hàng đã vượt khỏi tầm kiểm soát, vượt xa lãi suất chính sách của ngân hàng trung ương.

Chỉ số SOFR (lãi suất tài trợ qua đêm có bảo đảm) | Nguồn: Federal Reserve Bank of New York

Chỉ số thứ hai còn gây sốc hơn là mức sử dụng SRF (Standing Repo Facility) của Cục Dự trữ Liên bang. SRF là công cụ thanh khoản khẩn cấp mà Fed cung cấp cho các ngân hàng, khi ngân hàng không thể vay tiền trên thị trường, họ có thể thế chấp trái phiếu chất lượng cao cho Fed để đổi lấy tiền mặt.

Ngày 31 tháng 10, mức sử dụng SRF tăng vọt lên 50.35 billions USD, mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng dịch bệnh tháng 3 năm 2020. Hệ thống ngân hàng đã rơi vào tình trạng thiếu hụt USD nghiêm trọng, buộc phải gõ cửa "cửa sổ cứu trợ cuối cùng" của Fed.

Mức sử dụng Standing Repo Facility (SRF) | Nguồn: Federal Reserve Bank of New York

Cơn sốt cao của hệ thống tài chính đang truyền áp lực sang các mắt xích yếu của nền kinh tế thực, kích hoạt những quả bom nợ tiềm ẩn lâu nay, hiện tại hai lĩnh vực nguy hiểm nhất là bất động sản thương mại và cho vay mua ô tô.

Theo dữ liệu từ tổ chức nghiên cứu Trepp, tỷ lệ vỡ nợ của sản phẩm chứng khoán hóa khoản vay thế chấp bất động sản thương mại (CMBS) văn phòng tại Mỹ đã đạt 11,8% vào tháng 10 năm 2025, không chỉ lập kỷ lục mới mà còn vượt qua đỉnh điểm 10,3% trong khủng hoảng tài chính 2008. Chỉ trong ba năm, con số này đã tăng gần 10 lần từ mức 1,8%.

Tỷ lệ vỡ nợ của sản phẩm CMBS văn phòng tại Mỹ | Nguồn: Wolf Street

Bravern Office Commons tại Bellevue, bang Washington là một ví dụ điển hình. Tòa nhà từng được Microsoft thuê toàn bộ, năm 2020 được định giá tới 605 millions USD, nay khi Microsoft rút đi, giá trị đã giảm 56% còn 268 millions USD và đã bước vào quy trình vỡ nợ.

Cuộc khủng hoảng bất động sản thương mại nghiêm trọng nhất kể từ năm 2008 này đang lan rộng rủi ro hệ thống qua các ngân hàng khu vực, quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REITs) và quỹ hưu trí.

Ở phía tiêu dùng, cảnh báo về cho vay mua ô tô cũng đã vang lên. Giá xe mới tăng vọt lên trung bình trên 50,000 USD, người vay dưới chuẩn phải chịu lãi suất lên tới 18-20%, làn sóng vỡ nợ đang đến gần. Tính đến tháng 9 năm 2025, tỷ lệ vỡ nợ của các khoản vay mua ô tô dưới chuẩn đã gần 10%, tỷ lệ quá hạn của toàn bộ khoản vay mua ô tô đã tăng hơn 50% trong 15 năm qua.

Dưới áp lực lãi suất cao và lạm phát cao, tình hình tài chính của người tiêu dùng tầng lớp dưới ở Mỹ đang xấu đi nhanh chóng.

Từ thắt chặt ngầm của TGA, đến "cơn sốt cao" của lãi suất qua đêm, rồi đến các vụ nổ nợ trong bất động sản thương mại và cho vay mua ô tô, một chuỗi truyền dẫn khủng hoảng rõ ràng đã xuất hiện. Ngòi nổ bất ngờ do bế tắc chính trị ở Washington đã kích hoạt những điểm yếu cấu trúc vốn đã tồn tại bên trong nền kinh tế Mỹ.

Các trader nhìn nhận thị trường tương lai ra sao?

Đối mặt với cuộc khủng hoảng này, thị trường rơi vào chia rẽ sâu sắc. Các trader đứng ở ngã tư đường, tranh luận gay gắt về hướng đi tiếp theo.

Phe bi quan đại diện bởi Mott Capital Management cho rằng thị trường đang đối mặt với cú sốc thanh khoản tương đương cuối năm 2018. Dự trữ ngân hàng đã giảm xuống mức nguy hiểm, rất giống với tình trạng khi Fed thu hẹp bảng cân đối năm 2018 gây biến động thị trường. Chỉ cần chính phủ tiếp tục đóng cửa, TGA tiếp tục hút thanh khoản, nỗi đau của thị trường sẽ không kết thúc. Hy vọng duy nhất nằm ở thông báo tái cấp vốn hàng quý QRA của Bộ Tài chính vào ngày 2 tháng 11. Nếu Bộ Tài chính quyết định giảm mục tiêu số dư TGA, có thể sẽ giải phóng hơn 150 billions USD thanh khoản cho thị trường. Nhưng nếu Bộ Tài chính giữ nguyên hoặc tăng mục tiêu, mùa đông của thị trường sẽ càng kéo dài.

Nhà phân tích vĩ mô nổi tiếng Raoul Pal đại diện cho phe lạc quan, đưa ra lý thuyết "cửa sổ đau đớn" đầy hấp dẫn. Ông thừa nhận thị trường hiện đang ở trong "cửa sổ đau đớn" của thắt chặt thanh khoản, nhưng tin tưởng rằng sau đó sẽ là dòng thác thanh khoản. Trong 12 tháng tới, chính phủ Hoa Kỳ có tới 10 trillions USD nợ cần đáo hạn, buộc họ phải đảm bảo sự ổn định và thanh khoản của thị trường.

31% nợ chính phủ Hoa Kỳ (khoảng 7 trillions USD) sẽ đáo hạn trong năm tới, cộng với nợ mới phát hành, tổng quy mô có thể lên tới 10 trillions USD | Nguồn: Apollo Academy

Một khi chính phủ kết thúc đóng cửa, hàng trăm billions USD chi tiêu tài khóa bị dồn nén sẽ tràn vào thị trường như lũ, quá trình thắt chặt định lượng QT của Fed cũng sẽ kết thúc về mặt kỹ thuật, thậm chí có thể đảo chiều.

Để chuẩn bị cho cuộc bầu cử giữa kỳ năm 2026, chính phủ Hoa Kỳ sẽ làm mọi cách để kích thích kinh tế, bao gồm giảm lãi suất, nới lỏng giám sát ngân hàng, thông qua các dự luật về tiền mã hóa, v.v. Trong bối cảnh Trung Quốc và Nhật Bản cũng tiếp tục mở rộng thanh khoản, toàn cầu sẽ bước vào một vòng bơm tiền mới. Đợt điều chỉnh hiện tại chỉ là một lần "rũ bỏ" trong thị trường bò, chiến lược đúng đắn là mua vào khi giá giảm.

Các tổ chức lớn như Goldman Sachs, Citi lại có quan điểm trung lập hơn. Họ dự đoán chính phủ sẽ kết thúc đóng cửa trong một đến hai tuần tới. Khi bế tắc được tháo gỡ, lượng tiền mặt khổng lồ bị khóa trong TGA sẽ nhanh chóng được giải phóng, giúp giảm bớt áp lực thanh khoản trên thị trường. Tuy nhiên, hướng đi dài hạn vẫn phụ thuộc vào thông báo QRA của Bộ Tài chính và chính sách tiếp theo của Fed.

Lịch sử dường như luôn lặp lại. Dù là nỗi sợ thu hẹp bảng cân đối năm 2018 hay khủng hoảng repo tháng 9 năm 2019, cuối cùng đều kết thúc bằng việc Fed đầu hàng và bơm thanh khoản trở lại. Lần này, đối mặt với áp lực kép từ bế tắc chính trị và rủi ro kinh tế, các nhà hoạch định chính sách dường như lại đứng trước ngã tư quen thuộc.

Trong ngắn hạn, vận mệnh thị trường phụ thuộc vào quyết định của các chính trị gia Washington. Nhưng về lâu dài, kinh tế toàn cầu dường như đã mắc kẹt trong vòng luẩn quẩn nợ - bơm tiền - bong bóng mà không thể thoát ra.

Cuộc khủng hoảng bất ngờ do việc chính phủ đóng cửa kích hoạt có thể chỉ là khúc dạo đầu cho làn sóng thanh khoản quy mô lớn tiếp theo.