Lợi nhuận ròng 2.8 tỷ không che giấu được xu hướng suy giảm, liệu Strategy có khả năng bị loại khỏi chỉ số Nasdaq 100 không?

Mặc dù thực sự đã gặp phải vấn đề với mNAV, nhưng việc bị loại khỏi chỉ số Nasdaq 100 có thể sẽ không xảy ra trong năm nay.

Tác giả: Eric, Foresight News

Vào ngày 30 theo giờ địa phương Mỹ, sau giờ giao dịch, cổ phiếu DAT bitcoin đầu tiên Strategy đã công bố báo cáo tài chính quý ba. Báo cáo cho thấy, doanh thu quý ba của Strategy đạt 3.9 billions USD, lợi nhuận ròng 2.8 billions USD, lợi nhuận pha loãng trên mỗi cổ phiếu là 8.42 USD.

Tính đến ngày 26 tháng 10 năm 2025 theo giờ địa phương, Strategy nắm giữ tổng cộng 640,808 bitcoin, tổng giá trị 47.44 billions USD, chi phí trung bình cho mỗi bitcoin tăng lên 74,032 USD. Từ đầu năm 2025 đến nay, tỷ suất lợi nhuận của bitcoin là 26%, với lợi nhuận đạt 12.9 billions USD. Giám đốc tài chính Strategy, Andrew Kang, cho biết dựa trên dự đoán giá bitcoin cuối năm đạt 150,000 USD, doanh thu hoạt động cả năm 2025 của Strategy sẽ là 34 billions USD, lợi nhuận ròng 24 billions USD, lợi nhuận pha loãng trên mỗi cổ phiếu là 80 USD.

Các dữ liệu liên quan đến bitcoin của Strategy về cơ bản đều ở trạng thái công khai, sẽ không gây ra quá nhiều phản ứng trên thị trường, nhưng dưới tác động của giá bitcoin phục hồi hôm nay và kỳ vọng lạc quan của công ty, giá cổ phiếu Strategy đã phục hồi cả sau giờ giao dịch hôm qua và trước giờ giao dịch hôm nay. Tính đến thời điểm viết bài, giá MSTR đã phục hồi từ mức đóng cửa hôm qua là 254.57 USD lên khoảng 272.65 USD trước giờ giao dịch (UTC+8).

Theo báo cáo tài chính, trong ba tháng kết thúc vào ngày 30 tháng 9, Strategy đã thu về tổng cộng 5.1 billions USD lợi nhuận ròng thông qua các kế hoạch bán cổ phiếu phổ thông, STRK, STRF, STRD và STRC, và tính đến ngày 26 tháng 10, Strategy vẫn còn hạn mức tài trợ 42.1 billions USD.

Đáng chú ý, giá bitcoin hiện tại đã tăng hơn 40% so với mức thấp nhất trong năm, trong khi giá đóng cửa của MSTR hôm qua chỉ còn cách mức thấp nhất trong năm khoảng 6%. Mặc dù diễn biến giá cổ phiếu sau giờ giao dịch hôm qua và trước giờ giao dịch hôm nay cho thấy thị trường vẫn công nhận báo cáo tài chính này trong ngắn hạn, nhưng thực tế các nhà đầu tư đối với mô hình của Strategy hay nói cách khác là các công ty DAT đã bắt đầu xuất hiện lo ngại.

mNAV tiến sát ranh giới sinh tử

Theo dữ liệu từ StrategyTracker, mNAV của Strategy (tức tỷ lệ giữa giá trị vốn hóa thị trường và tổng giá trị bitcoin nắm giữ) đã đạt mức 1.04, ngay cả khi tính theo số lượng cổ phiếu pha loãng thì con số này cũng chỉ là 1.16, rất gần với mức 1. Nếu mNAV đạt 1 hoặc thậm chí giảm xuống dưới 1, điều đó có nghĩa là việc mua cổ phiếu của công ty này không còn giá trị hơn so với việc mua trực tiếp lượng tiền mã hóa tương ứng.

Trong cuộc họp báo cáo tài chính cuối tháng 7 năm nay, Strategy từng cam kết: "Trừ khi để trả cổ tức cổ phiếu ưu đãi hoặc lãi suất nợ, sẽ không phát hành thêm cổ phiếu phổ thông MSTR khi mNAV dưới 2.5 lần." Nhưng chỉ hai tuần sau, công ty đã hủy bỏ giới hạn này trong tài liệu 8-K và bổ sung điều khoản ngoại lệ: "Nếu công ty cho rằng việc phát hành thêm là có lợi, có thể tiếp tục phát hành cổ phiếu khi mNAV dưới 2.5 lần."

Trong báo cáo tài chính gần đây, Strategy cũng đã giải thích lại quy tắc phát hành cổ phiếu phổ thông ATM:

Mặc dù việc phát hành cổ phiếu phổ thông khi mNAV dưới 2.5 vẫn ưu tiên dùng để trả lãi nợ và cổ tức cổ phiếu ưu đãi, nhưng thực tế hiện nay cũng có thể sử dụng cổ phiếu phổ thông ATM để huy động vốn mua bitcoin khi mNAV dưới 2.5, và hiện tại phương thức huy động vốn để mua bitcoin không chỉ giới hạn ở cổ phiếu phổ thông ATM. Theo số liệu chính thức của Strategy, mNAV được tính là 1.25, cao hơn số liệu thống kê của bên thứ ba, mặc dù bản thân họ có cách tính phức tạp hơn, nhưng thực tế các nhà đầu tư phổ thông lại quan tâm nhiều hơn đến tỷ lệ vốn hóa thị trường tổng thể với tổng giá trị bitcoin nắm giữ, tức là 1.04.

Bên cạnh đó, Strategy cũng giữ khả năng điều chỉnh đường cơ sở mNAV, điều này chắc chắn làm tăng thêm nhiều biến số. Số lượng bitcoin mà Strategy mua trong ba quý đầu năm nay lần lượt là 81,785; 69,140 và 42,706, giá bitcoin tăng liên tục đi kèm với số lượng mua giảm dần, thực ra Strategy đã sớm nhận ra vấn đề tiềm ẩn.

Nếu mNAV của Strategy giảm xuống dưới 1, có thể sẽ gây ra tác động lớn đến giá trị tổng thể của DAT. Vài ngày trước, công ty DAT ethereum ETHZilla đã chọn bán ethereum trị giá 40 millions USD để mua lại cổ phiếu, mục đích là kéo lại giá trị mNAV. Cùng ngày, công ty DAT bitcoin lớn thứ hai thế giới, công ty niêm yết tại Nhật Bản Metaplanet cũng công bố kế hoạch mua lại cổ phiếu, mặc dù kế hoạch này không liên quan đến việc bán bitcoin nắm giữ, nhưng áp lực mNAV đã khiến hai nhà đầu tư bitcoin lớn nhất thế giới công khai quyết định giảm tốc độ.

Bị loại khỏi chỉ số Nasdaq 100?

Ngay trong phiên giao dịch chứng khoán Mỹ tối qua theo giờ Đông Á, một số nhà đầu tư trong cộng đồng Web3 đã suy đoán rằng Strategy có thể sẽ bị loại khỏi chỉ số Nasdaq 100 vào cuối năm nay do diễn biến giá MSTR gần đây yếu kém.

Strategy chính thức được chọn vào thành phần chỉ số Nasdaq 100 vào tháng 12 năm ngoái, cũng khiến giá cổ phiếu tăng vọt lên trên 500 USD trong thời gian ngắn. Sau đó, mặc dù giá bitcoin lập đỉnh mới, MSTR cũng không vượt qua mức cao đó.

Nhưng thực tế, khả năng Strategy bị loại khỏi thành phần chỉ số Nasdaq 100 trong năm nay gần như bằng 0. Thành phần bị loại khỏi Nasdaq 100, ngoài các trường hợp cơ bản như chuyển đổi thành công ty tài chính, thay đổi địa điểm niêm yết, thiếu thanh khoản hoặc vi phạm quy định niêm yết, chỉ khi thứ hạng vốn hóa thị trường rơi ra ngoài top 125 hoặc liên tục ngoài top 100, hoặc trong hai tháng liên tiếp tỷ trọng thấp hơn 0.1% tổng vốn hóa chỉ số và có ứng viên thay thế phù hợp thì mới "bị loại".

Theo danh mục nắm giữ của QQQ, tỷ trọng hiện tại của Strategy vào khoảng 0.37%, và vốn hóa thị trường chưa rơi ra ngoài top 100. Việc điều chỉnh chỉ số vào cuối năm dựa trên dữ liệu cuối tháng 10, do đó năm nay Strategy vẫn an toàn.

Trong năm nay, thị trường từng có một làn sóng các công ty DAT, nhưng tôi cần nhắc nhở rằng, cách vận hành của các công ty này về bản chất dựa trên sự đồng thuận của thị trường chứ không phải cơ chế tài chính, vốn hóa thị trường của công ty không nhất thiết phải cao hơn giá trị tài sản mà công ty nắm giữ. Một bài viết của Daily Economic News vào tháng 8 năm nay đã đưa ra một ví dụ rất điển hình: Sohu, "đứa con mồ côi" của thời kỳ đầu Internet, vốn hóa thị trường trong một thời gian dài còn không bằng lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ, cũng không bằng giá trị tòa nhà văn phòng mà công ty xây dựng.

Hiện tại Strategy vẫn có thể tiếp tục vận hành, là nhờ trò chơi của các công ty DAT vẫn liên tục có người mới tham gia, và dựa vào vị thế "người tiên phong" đã thu hút được rất nhiều lợi ích, nhưng nếu một ngày nào đó thị trường đột nhiên không còn công nhận "cơ chế trò chơi" này, nhà đầu tư sẽ không còn có thể mua cổ phiếu mới và bán ra ở mức giá cao hơn dựa trên tỷ lệ ổn định giữa vốn hóa thị trường và giá trị bitcoin nắm giữ, rủi ro trong đó có thể lớn hơn nhiều so với tưởng tượng của hầu hết mọi người.

Dù cơ chế này có thể tiếp tục, việc AI liên tục thu hút sự chú ý và dòng tiền có thể khiến giá bitcoin tiếp tục yếu, cũng sẽ khiến Strategy chịu áp lực lớn trong ngắn hạn. Việc mô hình DAT có thể tiếp tục sẽ có tác động tích cực nhất định đối với sự phát triển của ngành, nhưng cũng cần đề phòng rủi ro ngắn hạn do các bài kiểm tra áp lực gây ra.

Suy cho cùng, 2.8 billions lợi nhuận chỉ là lợi nhuận đầu tư, mà đầu tư thì không bao giờ có người chiến thắng mãi mãi.