Последнее выступление председателя SEC США: прощание с десятилетием хаоса, регулирование криптовалют вступает в эпоху ясности

Оригинальное название: The Securities and Exchange Commission‘s Approach to Digital Assets: Inside「Project Crypto」

Оригинальный автор: Paul S. Atkins, председатель SEC

Перевод: Luffy, Foresight News

Дамы и господа, доброе утро! Благодарю за тёплое представление и за приглашение выступить сегодня здесь, чтобы мы могли продолжить обсуждение того, как США будут лидировать в следующей эре финансовых инноваций.

Недавно, говоря о лидерстве США в цифровой финансовой революции, я описал «Project Crypto» как регуляторную структуру, созданную для того, чтобы соответствовать энергии американских новаторов (прим.: SEC запустила инициативу Project Crypto 1 августа этого года, чтобы обновить правила и регулирование ценных бумаг, позволяя американским финансовым рынкам переходить на блокчейн). Сегодня я хочу изложить следующий этап этого процесса. В его основе лежит принцип базовой справедливости и здравого смысла при применении федерального законодательства о ценных бумагах к криптоактивам и связанным с ними транзакциям.

В ближайшие месяцы я ожидаю, что SEC рассмотрит создание системы классификации токенов, основанной на давно существующем анализе инвестиционных контрактов по тесту Howey, одновременно признавая, что у наших законов и правил есть границы применения.

Далее я изложу свои мысли, во многом основанные на новаторской работе специальной рабочей группы по криптовалютам под руководством комиссара Hester Peirce. Комиссар Peirce разработала структуру, призванную обеспечить последовательное и прозрачное регулирование криптоактивов в соответствии с законодательством о ценных бумагах, исходя из экономической сути, а не лозунгов или паники. Я вновь подтверждаю, что разделяю её видение. Я ценю её лидерство, усердную работу и настойчивость в продвижении этих вопросов на протяжении многих лет. Я долго работал с ней и рад, что она согласилась взять на себя эту задачу.

Моё выступление будет построено вокруг трёх тем: во-первых, важность чёткой системы классификации токенов; во-вторых, логика применения теста Howey с признанием того, что инвестиционный контракт может быть завершён; в-третьих, что это означает на практике для новаторов, посредников и инвесторов.

Перед началом хочу ещё раз подчеркнуть: несмотря на то, что сотрудники SEC усердно разрабатывают предложения по изменению правил, я полностью поддерживаю усилия Конгресса по включению комплексной структуры рынка криптовалют в законодательство. Моё видение совпадает с законопроектами, которые сейчас рассматривает Конгресс, и направлено на дополнение, а не замену ключевой работы Конгресса. Комиссар Peirce и я сделали поддержку действий Конгресса приоритетом и будем продолжать это делать.

Сотрудничество с исполняющей обязанности председателя Pham было очень плодотворным, и я желаю кандидату в председатели CFTC, выдвинутому президентом Трампом, Mike Selig, быстрой и успешной ратификации. Опыт совместной работы с Mike за последние месяцы убедил меня, что мы оба стремимся помочь Конгрессу быстро продвинуть двухпартийный законопроект о структуре рынка и передать его на подпись президенту Трампу. Нет ничего более эффективного для предотвращения злоупотреблений со стороны регуляторов, чем чётко прописанный закон, принятый Конгрессом.

Десятилетие неопределённости

Если вы устали слышать вопрос «Являются ли криптоактивы ценными бумагами?», я вас прекрасно понимаю. Этот вопрос вызывает путаницу, потому что термин «криптоактивы» не определён в федеральном законодательстве о ценных бумагах, это техническое описание, которое лишь указывает на способ хранения записей и передачи стоимости, но почти не касается юридических прав, связанных с конкретным инструментом, или экономической сути конкретной сделки — а именно это и является ключом к определению, является ли актив ценной бумагой.

Я считаю, что большинство криптовалют, торгуемых сегодня, сами по себе не являются ценными бумагами. Конечно, конкретный токен может быть продан как часть инвестиционного контракта при выпуске ценных бумаг — это не радикальная точка зрения, а прямое применение закона о ценных бумагах. Законодательное определение ценных бумаг включает акции, векселя, облигации и другие распространённые инструменты, а также более широкую категорию — «инвестиционный контракт». Последняя описывает отношения между сторонами, а не постоянную метку, прикреплённую к какому-либо предмету. К сожалению, законодательство также не даёт определения этому термину.

Инвестиционный контракт может быть исполнен или завершён. Нельзя считать, что инвестиционный контракт действует вечно только потому, что базовый актив продолжает торговаться в блокчейне.

Однако за последние годы слишком многие настаивали на том, что если токен когда-либо был предметом инвестиционного контракта, он навсегда становится ценной бумагой. Эта ошибочная точка зрения даже предполагает, что каждая последующая сделка с этим токеном (где бы и когда бы она ни происходила) — это сделка с ценными бумагами. Мне трудно согласовать такую позицию с буквой закона, решениями Верховного суда или здравым смыслом.

Тем временем разработчики, биржи, кастодиальные сервисы и инвесторы вынуждены блуждать в тумане, не получая руководства от SEC, а наоборот сталкиваясь с препятствиями. Они видят токены, которые используются как платёжные средства, инструменты управления, коллекционные предметы или ключи доступа, а некоторые имеют смешанный дизайн и не вписываются ни в одну из существующих категорий. Но долгое время регуляторная позиция заключалась в том, чтобы рассматривать все эти токены как ценные бумаги.

Такой подход неустойчив и нереалистичен. Он влечёт за собой огромные издержки при минимальной отдаче; несправедлив по отношению к участникам рынка и инвесторам, противоречит закону и вызывает отток предпринимателей за рубеж. Реальность такова: если США будут настаивать на том, чтобы каждая инновация на блокчейне проходила через минное поле законодательства о ценных бумагах, эти инновации уйдут в юрисдикции, которые готовы различать типы активов и заранее устанавливать правила.

Вместо этого мы поступим так, как должны поступать регуляторы: проведём чёткие границы и объясним их ясным языком.

Ключевые принципы Project Crypto

Прежде чем изложить своё видение применения законодательства о ценных бумагах к криптовалютам и транзакциям с ними, хочу обозначить два основных принципа, которыми я руководствуюсь.

Во-первых, независимо от того, представлены ли акции бумажным сертификатом, записью в DTCC или токеном в публичном блокчейне, по своей сути это всё равно акции; облигация не перестаёт быть облигацией только потому, что её платёжные потоки отслеживаются смарт-контрактом. В какой бы форме ни был представлен инструмент, ценная бумага остаётся ценной бумагой. Это легко понять.

Во-вторых, экономическая суть важнее ярлыков. Если актив по своей сути представляет собой право на прибыль компании и при его выпуске даётся обещание, что успех зависит от ключевых управленческих усилий других лиц, то, даже если его назвать «токеном» или «NFT», он не освобождается от действия законодательства о ценных бумагах. И наоборот, если токен когда-то был частью сделки по привлечению финансирования, это не значит, что он волшебным образом превращается в акции операционной компании.

Эти принципы не новы. Верховный суд неоднократно подчёркивал, что при определении применимости законодательства о ценных бумагах следует обращать внимание на суть сделки, а не на её форму. Новизна заключается в масштабе и скорости эволюции типов активов на этих новых рынках. Такой темп требует от нас гибкости в реагировании на острую потребность участников рынка в руководстве.

Последовательная система классификации токенов

Исходя из вышеизложенного, хочу обозначить своё текущее видение различных типов криптоактивов (обратите внимание, что этот список не исчерпывающий). Эта структура сформировалась на основе месяцев круглых столов, сотен встреч с участниками рынка и сотен письменных отзывов от общественности.

· Во-первых, в отношении законопроектов, рассматриваемых сейчас в Конгрессе, я считаю, что «цифровые товары» или «сетевые токены» не являются ценными бумагами. Стоимость этих криптоактивов по своей сути связана с программируемой работой «функционально завершённых» и «децентрализованных» криптосистем, а не с ожидаемой прибылью от ключевых управленческих усилий других лиц.

· Во-вторых, я считаю, что «цифровые коллекционные предметы» не являются ценными бумагами. Эти криптоактивы предназначены для коллекционирования и использования, могут представлять или предоставлять держателю права на цифровое выражение или ссылку на произведения искусства, музыку, видео, коллекционные карточки, игровые предметы или интернет-мемы, персонажей, события, тренды. Покупатели цифровых коллекционных предметов не ожидают прибыли от повседневной управленческой деятельности других лиц.

· В-третьих, я считаю, что «цифровые утилиты» не являются ценными бумагами. Эти криптоактивы имеют практическую функцию, например, членство, билеты, сертификаты, подтверждение права собственности или идентификационные значки. Покупатели цифровых утилит не ожидают прибыли от повседневной управленческой деятельности других лиц.

· В-четвёртых, «токенизированные ценные бумаги» сейчас и в будущем будут оставаться ценными бумагами. Эти криптоактивы представляют собой право собственности на финансовые инструменты, перечисленные в определении «ценных бумаг», которые поддерживаются в криптосети.

Тест Howey, обещания и завершение

Хотя большинство криптоактивов сами по себе не являются ценными бумагами, они могут быть частью инвестиционного контракта или подпадать под его действие. Такие криптоактивы обычно сопровождаются определёнными заявлениями или обещаниями, которые обязывают эмитента выполнять управленческие функции, что соответствует требованиям теста Howey.

Суть теста Howey: вложение средств в общее предприятие с разумным ожиданием прибыли от ключевых управленческих усилий других лиц. Ожидание прибыли у покупателя зависит от того, сделал ли эмитент заявления или обещания о выполнении ключевых управленческих функций.

На мой взгляд, такие заявления или обещания должны быть чёткими и недвусмысленными относительно того, какие ключевые управленческие усилия будет предпринимать эмитент.

Следующий вопрос: как отделить неценовые криптоактивы от инвестиционного контракта? Ответ прост и глубок: эмитент либо выполнил свои заявления или обещания, либо не выполнил, либо контракт был завершён по иным причинам.

Чтобы проиллюстрировать это, хочу рассказать о месте среди холмов Флориды, с которым я знаком с детства — там находилась цитрусовая империя William J. Howey. В начале XX века Howey приобрёл более 60 000 акров неосвоенных земель, засадил их апельсиновыми и грейпфрутовыми рощами возле своего особняка. Его компания продавала участки сада частным инвесторам и брала на себя обязательства по посадке, сбору и продаже фруктов для них.

Верховный суд рассмотрел эту схему Howey и установил критерии определения инвестиционного контракта, которые влияют на поколения. Но сегодня земля Howey изменилась до неузнаваемости. Особняк, построенный им в 1925 году в округе Лейк, стоит и по сей день, используется для свадеб и других мероприятий, а цитрусовые рощи вокруг него почти исчезли, уступив место курортам, гольф-полям и жилым районам — теперь это идеальное место для выхода на пенсию. Трудно представить, что кто-то, стоя на этих полях для гольфа или тупиках, считает их ценными бумагами. Тем не менее, мы видим, как тот же тест жёстко применяется к цифровым активам, которые также претерпели глубокие изменения, но продолжают носить ярлык, полученный при выпуске, будто ничего не изменилось.

Сама земля вокруг особняка Howey никогда не была ценной бумагой, она стала предметом инвестиционного контракта благодаря особой схеме, а когда эта схема завершилась, земля перестала подпадать под действие инвестиционного контракта. Конечно, несмотря на изменения в бизнесе на земле, сама земля осталась прежней.

Наблюдение комиссара Peirce абсолютно верно: на ранних этапах выпуска токенов проект может быть связан с инвестиционным контрактом, но эти обещания не вечны. Сеть созревает, код реализуется, контроль становится децентрализованным, роль эмитента ослабевает или исчезает. В какой-то момент покупатели больше не зависят от ключевых управленческих усилий эмитента, а большинство сделок с токенами больше не основаны на «разумном ожидании, что команда всё ещё управляет проектом». Короче говоря, токен не становится ценной бумагой навсегда только потому, что когда-то был частью сделки с инвестиционным контрактом, так же как поле для гольфа не становится ценной бумагой только потому, что когда-то было частью инвестиционного плана цитрусового сада.

Когда инвестиционный контракт можно считать исполненным или завершённым по его условиям, токен может продолжать торговаться, но эти сделки не становятся сделками с ценными бумагами только из-за истории происхождения токена.

Как многие из вас знают, я горячо поддерживаю идею суперприложений в финансовой сфере — приложений, которые позволяют хранить и торговать несколькими классами активов по одной лицензии. Я поручил сотрудникам SEC подготовить предложения для рассмотрения SEC: разрешить токенам, связанным с инвестиционными контрактами, торговаться на платформах вне юрисдикции SEC, включая посредников, зарегистрированных в CFTC или находящихся под регулированием штатов. Хотя деятельность по привлечению финансирования должна оставаться под контролем SEC, мы не должны препятствовать инновациям и выбору инвесторов, требуя, чтобы базовые активы торговались только в определённой регуляторной среде.

Важно отметить, что это не означает, что мошенничество вдруг становится приемлемым или что внимание SEC ослабевает. Антифродовые положения продолжают применяться к ложным заявлениям и упущениям, связанным с продажей инвестиционных контрактов, даже если базовый актив сам по себе не является ценной бумагой. Конечно, если такие токены считаются товарами в межштатной торговле, CFTC также обладает полномочиями по борьбе с мошенничеством и манипуляциями и может принимать меры против неправомерных действий при торговле этими активами.

Это означает, что наши правила и правоприменение будут соответствовать экономической сути: «инвестиционный контракт может быть завершён, сеть может работать самостоятельно».

Регуляторные действия в отношении криптовалют

В ближайшие месяцы, как предполагают законопроекты, рассматриваемые в Конгрессе, я надеюсь, что SEC также рассмотрит ряд исключений, чтобы создать индивидуальные режимы выпуска для криптоактивов, которые являются частью инвестиционного контракта или подпадают под его действие.

Я поручил сотрудникам подготовить соответствующие предложения для рассмотрения SEC, направленные на содействие финансированию и поддержке инноваций при одновременной защите инвесторов.

Упростив этот процесс, новаторы в блокчейн-сфере смогут сосредоточиться на разработке и взаимодействии с пользователями, а не блуждать в лабиринте регуляторной неопределённости. Кроме того, такой подход создаст более инклюзивную и динамичную экосистему, позволяя небольшим и менее обеспеченным проектам свободно экспериментировать и развиваться.

Разумеется, мы продолжим тесно сотрудничать с CFTC, банковскими регуляторами и профильными комитетами Конгресса, чтобы обеспечить наличие адекватной регуляторной структуры для неценных криптоактивов. Наша цель — не расширять юрисдикцию SEC, а обеспечить процветание финансирования при одновременной защите инвесторов.

Мы продолжим прислушиваться к разным точкам зрения. Рабочая группа по криптовалютам и соответствующие подразделения провели множество круглых столов, рассмотрели большое количество письменных отзывов, но нам нужно ещё больше обратной связи. Нам нужны отзывы от инвесторов, разработчиков, обеспокоенных поставкой кода, и традиционных финансовых институтов, которые хотят участвовать в ончейн-рынках, но не желают нарушать правила, созданные для бумажной эпохи.

Наконец, как я уже отмечал, мы продолжим поддерживать усилия Конгресса по закреплению совершенной структуры рынка в законодательстве. Хотя SEC может высказывать обоснованные мнения в рамках действующего законодательства, будущий состав SEC может изменить курс. Вот почему индивидуальные законопроекты так важны, и почему я рад поддержать цель президента Трампа принять закон о структуре рынка криптовалют до конца года.

Честность, понятность и верховенство закона

Теперь хочу чётко обозначить, чего не содержит эта структура. Это не обещание ослабления правоприменения SEC — мошенничество есть мошенничество. Хотя SEC защищает инвесторов от мошенничества с ценными бумагами, в федеральном правительстве есть и другие регуляторы, способные контролировать и предотвращать незаконную деятельность. Тем не менее, если вы соберёте деньги, пообещав построить сеть, а затем сбежите с ними, мы обязательно найдём вас и примем самые строгие меры по закону.

Эта структура — обязательство честности и прозрачности. Для предпринимателей, желающих строить бизнес в США и готовых соблюдать чёткие правила, мы не должны отвечать лишь равнодушием, угрозами или повестками; для инвесторов, пытающихся отличить покупку токенизированных акций от покупки игровых коллекционных предметов, мы не должны предоставлять лишь сложную сеть правоприменительных действий.

Самое главное — эта структура отражает скромное признание границ полномочий самой SEC. Конгресс принял законы о ценных бумагах для решения конкретной проблемы — когда люди передают деньги другим, полагаясь на их честность и способности. Эти законы не предназначены для регулирования всех новых форм ценности.

Контракты, свобода и ответственность

Позвольте завершить историческим экскурсом из выступления комиссара Peirce в мае этого года. Она напомнила о духе американского патриота, который, рискуя жизнью, защищал принцип, что свободные люди не должны подчиняться произвольным указам.

К счастью, наша работа не требует таких жертв, но принцип тот же. В свободном обществе правила, регулирующие экономическую жизнь, должны быть известны, разумны и надлежащим образом ограничены. Когда мы расширяем действие законодательства о ценных бумагах за его пределы, когда мы априори подозреваем каждую инновацию, мы отступаем от этого принципа. Когда мы признаём границы своих полномочий, когда мы признаём, что инвестиционный контракт может быть завершён, а сеть способна функционировать самостоятельно, мы следуем этому принципу.

Разумный подход SEC к регулированию криптовалют сам по себе не определит судьбу рынка или какого-либо конкретного проекта — это решит рынок. Но он поможет гарантировать, что США останутся местом, где можно экспериментировать, учиться, ошибаться и добиваться успеха по чётким и справедливым правилам.

В этом суть Project Crypto и именно к этому должна стремиться SEC. В качестве председателя я сегодня обещаю: мы не позволим страху перед будущим удерживать нас в прошлом; мы не забудем, что за каждым спором о токенах стоят реальные люди — предприниматели, строящие решения, работники, инвестирующие в будущее, и американцы, стремящиеся разделить процветание страны. Роль SEC — служить этим трём категориям людей.

Спасибо всем, с нетерпением жду продолжения диалога с вами в ближайшие месяцы.