ビットコインの価格は9万ドルのコストラインを割り込む瀬戸際で推移しており、高騰する電力コストが多くのマイナーを清算の危機に追い込んでいる。一方、ウォール街の巨頭JPMorganはこの混乱の中で、ビットコインの長期目標価格を17万ドルと提示している。
JPMorganは最近、ビットコインの生産コスト予想を94,000ドルから90,000ドルに引き下げたが、現在の価格はこの重要なコストラインの下で推移し続けている。
高コストのマイナーは、運営を維持するためにビットコインを売却せざるを得なくなっている。しかしJPMorganは別のレポートで、ビットコインはボラティリティ調整後に金と比較して大幅に過小評価されており、その長期的な公正価値は17万ドルに近いと考えている。
1. マイナーの苦境
ビットコインネットワークは、内側からのストレステストを経験している。その根源は、この分散型システムの安全性を維持する基盤であるマイナーに直接向けられている。
● JPMorganは12月5日のレポートで、最近のビットコイン価格の下落圧力の主な原因は、ネットワーク全体のハッシュレートとマイニング難易度の低下にあると明確に指摘している。その背後には2つの力が交錯している。
● 一方で、中国は最近ビットコインマイニング禁止令を再確認し、一部のハッシュレートに影響を与えた。より一般的かつ市場原理的な力としては、低迷するビットコイン価格と高騰するエネルギーコストがマイナーの利益幅を圧迫し、中国以外の高コストマイナーを市場から退出させている。
● レポートはビットコインの生産コスト予想を9万ドルに引き下げ、厳しい現実を指摘している：現在のビットコイン価格は依然としてその生産コストを下回っている。限界生産者にとって、電気料金が0.01ドル/kWh上昇するごとに生産コストは1.8万ドルも跳ね上がる。
2. コストライン下の生存ゲーム
● マイナーの財務ロジックは単純かつ厳しい：収入は激しく変動するビットコイン価格、コストは比較的固定的な電力支出。市場が下落すると、彼らはバランスシートで最初に圧力を受けるグループとなる。
● 過去2か月間で、ビットコインマイナーの7日間平均収入は6,000万ドルから35%減少し、約4,000万ドルにまで落ち込んだ。最新の高効率マイニングマシンと安価な電力を持つマイナーは依然としてキャッシュフローを維持できるが、多くの旧式設備や高額な電気料金を支払うマイナーは損益分岐点に近づき、あるいはすでに下回っている。
● 「ビットコイン価格が9万ドルを下回る水準では、マイナーは苦境に陥る。」業界分析によると、設備の減価償却など非現金コストを加味すれば、1BTCの採掘総コストは容易に10万ドルを超える。
● このため、現在8万ドル台の価格水準では、多くのマイナーが会計上実質的に赤字となっており、ビットコインの蓄積や外部からの資金調達に頼って運営を維持している。
3. エネルギーの生命線
● 今日のマイナーが直面しているのは、もはやコイン価格サイクルだけではない。よりマクロな世界からの「エネルギー取り付け騒ぎ」が進行中だ。人工知能（AI）産業の爆発的成長が、暗号資産マイニングと同じエネルギープールで電力を争奪している。
● AIデータセンターとビットコインマイニングファームは本質的に非常に似ている：どちらも集中的な計算ユニット、大規模な土地、安定した高密度電力供給、大規模な冷却システムが必要。テックジャイアントは巨額の資金を持ち、マイナーの数倍のプレミアムを支払って電力契約や重要インフラを奪い合う意欲がある。
● モルガン・スタンレーの分析によれば、マイニング企業がマイニングファームをデータセンターに転換して賃貸した場合、創出される株式価値は現在のビットコインマイニング株の取引水準を大きく上回る。政策の天秤もすでに傾いており、米国のAIへの戦略的支援の優先度は明らかに暗号資産マイニングより高い。
● マイニング企業は「サンドイッチ」の中に挟まれている：上はAI資本の次元の違う攻撃、下はビットコイン自身の半減期によるデフレ収入とマイニング難易度の継続的な上昇。これにより業界全体が生存戦略を再考せざるを得なくなっている。
4. 長期主義のバリュエーション・ブループリント
● マイニング業界の目先の苦境とは対照的に、JPMorganはビットコインの長期的展望について壮大なビジョンを描いている。11月7日の別の重要なレポートで、同行アナリストは17万ドルという今後6～12か月の目標価格を提示した。
このバリュエーションの核心ロジックは、ビットコインを「デジタルゴールド」というナラティブの枠組みに置き、ボラティリティ調整後の公正価値を算出することにある。
● アナリストが用いたモデルは、ビットコインの時価総額を世界の民間部門による金への投資総額（約6.2兆ドル）と比較するものだ。現在ビットコインの時価総額は約2.1兆ドルで、これに追いつくには約67%の上昇が必要となる。
● 重要な調整要素はリスクにある。レポートによれば、現在ビットコインと金のボラティリティ比率は1.8であり、ビットコイン保有のリスクは金の1.8倍となる。このリスク調整後に計算すると、ビットコインの理論価格は17万ドルに近づく。
● この目標価格は、同行が8月に予測した12.6万ドルや10月の16.5万ドルよりも大幅に引き上げられており、ビットコインの中期的な見通しに対する自信の高まりを反映している。
5. 新旧秩序のせめぎ合いと市場構造の変化
● 市場の表層の下では、より深い構造的変化が進行している。JPMorganはレポートで重要な転換点を指摘している：現在のビットコイン短期動向にとってより重要なのは、マイナーの活動ではなく、最大の保有者の一つであるMicroStrategy（MSTR）のレジリエンスである。
この企業は、伝統的な資本とビットコイン世界をつなぐ重要な架け橋となっている。債券や優先株の発行などを通じて、法定通貨の資金を「ビットコインエクスポージャー」に変換している。
● 市場の一部では、MSTRが2つの通貨システム――FRBや伝統的銀行を中心とする旧秩序と、米国財務省・ステーブルコイン・ビットコインをアンカーとする新興秩序――の間のせめぎ合いの焦点となっていると見なされている。MSTRを抑制することは、ある意味で旧金融システムが自らの地位を守る手段と見なされている。
● 同時に、市場参加者の構成も劇的に変化している。Citiのレポートによれば、1,000BTC以上を保有する「クジラ」アドレスは減少している一方、1BTC未満を保有する個人投資家アドレスは急増している。このような大口から小口への分散傾向は、市場サイクルの特定段階の象徴とされることが多い。
高コストのマイナーが9万ドルのコストライン下で生き残りをかけて苦闘する一方、ウォール街のモデルは17万ドルという遥か彼方の地平線を指し示している。マイニングファームの電力はAIデータセンターに高値で奪われ、ビットコインのバリュエーションストーリーは千年の歴史を持つ金との比較の中で展開されている。
一方ではハッシュレートと難易度の一時的な低下、もう一方ではボラティリティモデルの中の星の海；一方ではマイニングマシンのシャットダウンという現実の音、もう一方ではデジタルゴールドの夢が輝いている。 この氷と炎の試練が、最終的にビットコインがリスク資産で終わるのか、それとも真に新しい価値保存のパラダイムへと脱皮するのかを決定することになる。
