StrategyのmNavでさえ1を下回った。DAT Companyはこれからどこへ向かうのか？

Original Title: 「DATの転換点か？mNavが1を下回った12のトレジャリー企業」

Original Author: CryptoLeo, Odaily

2025年はDATにとって活気に満ちた年であり、Strategyによる暗号トレジャリーストラテジーの導入以降、多くの企業が参入しました。現在、市場には200社以上のDAT企業が存在し、トレジャリーは数十種類の異なる暗号資産をカバーしています。7月だけで、DATの資金調達額は62億ドルに達しました。初期の転換段階では利益を出すのが難しい中、多くの企業が暗号トレジャリー企業へと転身し、株価や時価総額を押し上げ、「DATこそが未来だ」と謳ってきました。しかし、DATは本当に未来なのでしょうか、それとも罠なのでしょうか？

最近のBTC/ETHの下落により、多くのトレジャリー企業の参入コストをも下回る事態となっています。これは、企業が購入したBTC/ETHが損失に転じたことを意味し、世間の懸念を呼び起こし、時価総額の減少につながっています。

昨日、「驚くべき」データの一覧を目にしました。多くのDAT企業のmNavが1を下回っている（マイニング企業、取引所、初期投資家を除くと、ほとんどの暗号トレジャリー企業のmNavは1未満）、その中には「トレジャリーコンセプトの創始的巨人」であるStrategyも含まれています。

mNav（Market Value to Cryptocurrency Holdings Value ratio）は、暗号トレジャリー企業にとって重要な指標であり、誰もが注目しています。Odailyは、mNavが1を下回ったBTC/ETHトレジャリー企業をまとめて紹介します。

mNavが1未満のBTCトレジャリー企業

Strategy

データ： Strategyは現在641,692 BTCを保有しており、保有価値は650.4億ドル、企業時価総額は636.7億ドル、mNavは現在0.979です。

最近の動向： 蓄積は止まっておらず、大規模なBTC購入から小規模な購入へと移行しています。

Metaplanet

データ： Metaplanetは現在30,823 BTCを保有し、保有価値は31.24億ドル、企業時価総額は30.24億ドル、mNavは現在0.968です。

最近の動向： 「合理的なラグプル」、保有するBitcoinを担保に10億ドルの資金調達を行い、その資金で追加のBTC購入と自社株買いを実施。

The Smarter Web Company

データ： The Smarter Web Companyは現在2,664 BTCを保有し、保有価値は2.7億ドル、企業時価総額は22.1億ドル、mNavは現在0.783です。

最近の動向： 36万ドルの資金調達ラウンドに参加、今後も蓄積を続ける可能性あり。

Semler Scientific

データ： Semler Scientificは現在5,048 BTCを保有し、保有価値は5.12億ドル、企業時価総額は37.4億ドル、mNavは現在0.73です。

最近の動向： 株式合併、Semler ScientificとStriveが全株式による合併契約を発表、合併後は10,900 BTC以上を保有する見込み。

Empery Digital

データ： Empery Digitalは現在4,081 BTCを保有し、保有価値は4.14億ドル、企業時価総額は24.6億ドル、mNavは現在0.595です。

最近の動向： mNavの向上に注力、Q3決算報告によると約8,000万ドル相当の自社株買いを実施。

Sequans Communications

データ： Sequans Communicationsは現在2,264 BTCを保有し、保有価値は2.29億ドル、企業時価総額は16.6億ドル、mNavは現在0.73です。

最近の動向： 債務削減、BTC保有を増やす長期戦略を維持。970 BTCを売却し、転換社債の約50%を償還、企業の総負債を1.89億ドルから9,500万ドルに削減。

ETHトレジャリーのmNavが1を下回る

Bitmine Immersion Tech

データ： 現在352.9万ETHを保有し、保有価値は120.7億ドル、企業時価総額は114.3億ドル、mNavは0.946。

最近の動向： 無限の弾薬、さらに24,007 ETHを追加取得。

SharpLink Gaming

データ： 現在85万9,400 ETHを保有し、保有価値は29.4億ドル、企業時価総額は22.8億ドル、mNavは0.84。

最近の動向： さらに19,271 ETHを追加取得。

The Ether Machine

データ： 現在49万6,700 ETHを保有し、保有価値は17億ドル、企業時価総額は1.71億ドル、mNavは0.08（1に到達したことがない）。

最近の動向： Dynamixとの合併を通じて上場を計画。

BTCS Inc.

データ： 現在7万ETHを保有し、保有価値は2.39億ドル、企業時価総額は1.43億ドル、mNavは0.6。

最近の動向： ETHで株主に配当やボーナス株を分配。

FG Nexus

データ： 現在5万ETHを保有し、保有価値は1.735億ドル、企業時価総額は1.42億ドル、mNavは0.82。

最近の動向： 欧州ユーザーベースを拡大、ドイツ取引所に「LU51」のティッカーで上場。

ETHZilla

データ： 現在93,790 ETHを保有し、保有価値は3.2億ドル、時価総額は27.73億ドル、mNavは0.86。

最近の動向： mNavの引き上げを試み、4,000万ドル相当のETHを売却し自社株買いを実施（しかし成功せず）。

コイン価格とトレジャリー企業株価の底辺競争：コイン売却による運営維持は可能か？

DATの本質は、資金調達と暗号資産の購入を複利的に繰り返し、高い評価額を実現してさらに債券や株式を発行し、より多くの暗号資産を購入するというループにあります。この指標の前提は「保有利益」ですが、購入した暗号資産の価格が下落し株価も下がると、コイン価格と流通株価の底辺競争となります。債務返済と資金調達の障害が、DAT企業の2大「痛点」です。今後、一部の暗号資産を売却して債務の一部を返済することは避けられないかもしれませんし、トレジャリーが暗号資産を売却して運営を維持することも大きな懸念材料です。

財務体質が強固で規模が十分に大きい企業にとっては、これは短期的な懸念事項ではないかもしれません。例えばStrategyです。Saylorはダイヤモンドハンドとして、BTCを決して売却しないと繰り返し強調しています。Strategyは資本市場で依然として強い資金調達能力と慎重な資本構造管理を持っています。短期的には、Strategyは少量のBTCを引き続き蓄積しています。しかし、中長期的には、BTCがベアマーケットに入り、債務の満期が近づき、さらにStandard & Poor'sが以前にStrategyにB-の格付けを与えたこと（S&Pの見解では、Strategyは高いデフォルトリスクの「ジャンク」）が長期的に影響すれば、Strategyの株価や資金調達能力にも影響が及び、債務返済のためにBitcoinを売却する確率が高まります。現在のBTC強気・弱気サイクルは4年周期ではありませんが、BTCベアマーケットで価格が90,000ドルを下回るシナリオは当面考えにくいです。

以前、暗号アナリストのWilly Wooも次のように述べています。「Michael SaylorのStrategy（MSTR）は、次の大きな暗号市場の下落局面でも、債務返済のためにBitcoin準備金の一部を売却する必要はないだろう。Strategyの債務は主に転換優先債の形で存在する。Strategyは満期を迎える転換債を現金、普通株、またはその組み合わせで返済することができる。Strategyは2027年9月15日に満期を迎える債務が約10.1億ドルある。債務返済のためにBitcoinを売却する必要を回避するには、Strategyの株価が183.19ドルを超える必要がある。これは、mNavが1の場合、Bitcoin価格が約91,502ドルに相当する」と付け加えています。

Saylorは当面、StrategyのBTC売却問題を心配する必要はないかもしれませんが、流動性が低く、債務が多く、資金調達能力が弱い多くの企業にとっては状況はそれほど良くありません。実際、複数の企業が債務返済のためにBitcoinを売却した事例があります。前述の米国上場半導体企業Sequans Communicationsも、11月初旬に970 Bitcoinを売却し、転換社債の約50%を償還、企業の総負債を1.89億ドルから9,500万ドルに減らし、負債比率は55%から39%に低下しました。

さらに、Ethereumトレジャリー企業のETHZillaも、今年10月末に4,000万ドル相当のETHを売却し自社株買いを実施、mNAVを1以上に戻すことを目指しました。しかし、株価の下落スピードはトークン（ETH）の下落をも上回りました。前述の通り、トークン売却は株価に影響します。現在、ETHZillaの時価総額は26.66億ドル、ETH保有価値は32.22億ドル、mNavは0.82で、1には戻っていません。

現実には、TradFiの「大口買い手」はこれらのDAT株にほとんど需要がありません。年末に暗号資産が反発したとしても、TradFiの支援がなければDAT株のパフォーマンスは上昇しないかもしれません。mNavが1以上に戻るのは遠い話に思えます。DAT企業が低mNavのまま長期間取引され続けるほど、株主の絶望感は増し、最終的には暗号資産の強制売却や割引買収に直面することになります。彼らはBTCやETHのかなりの供給をコントロールしており、売却のたびにメインストリームコインやアルトコインに大きな下落圧力をかける可能性があります。

現在、Strategyを成功裏に模倣できているDAT企業はほとんどありません。DATの最終的な結末は、SaylorやTom Leeによる買収となり、暗号資産のチップがさらに中央集権化されるかもしれません。暗号資産の売却であれ、買収であれ、市場にとっては好ましいことではありません。

執筆時点で、Tom Leeは次のような投稿をリツイートしました：主要機関はすべてBitMine株を購入しており、Ark、BlackRock、Vanguard Group、JP Morganなどが含まれます。これはDATを懸念する私たちにとってある程度の安心材料となります。DAT企業がしばらく持ちこたえ、株式が徐々にTradFi（ポートフォリオ）の目に戻るまで耐えられれば、DATの未来は依然として有望です。ウォール街の巨人たちがどれだけ長く「保守的な目」でDAT株を受け入れるかは予測が難しいですが、「司令官」Trumpが暗号DATに有利な施策を発表してくれることを願うしかありません。