「株式のトークン化」新たな進展：Galaxyがネイティブ米国株トークンをリリース、オンチェーンで同等の権利を実現

原文标题：《「股票上链」步入新时代，Galaxy 推出首个原生美股代币》

原文作者：Azuma，Odaily

勢いを増す「米国株トークン化」は、再び新たな展開を見せている。

昨夜、NASDAQに上場している暗号資産大手のGalaxy Digital（GLXY）は、SECに登録済みのトランスファーエージェントSuperstate（Galaxy Venturesが投資したことのある機関）と提携し、Solanaチェーン上でGLXYのAクラス普通株式をトークン化することを公式に発表した。これは史上初めて、米国上場企業が自らパブリックブロックチェーン上で株式のトークン化に挑戦する事例であり、現在主流の第三者による鋳造・償還を担う「マッピング型」や「ラップ型」の米国株トークン化とは異なり、これらのオンチェーン版GLXYは「ラップドアセット」ではなく、実際のオンチェーン株式であり、オフチェーン株式と全く同じ財務的・法的権利を享受できる。

Galaxy Digitalによれば、株式のオンチェーン化は、発行、記録保存、カストディ、決済、報告、ブローカー、取引など一連の複雑なプロセスを含む。これまで明確な規制ルールがなかったため、少数の米国株オンチェーン化の試行者は比較的シンプルな「マッピング」や「ラップ」モデルを採用してきたが、この旧モデルの欠点は、トークン保有者が基礎となる企業株式の実際の権利を持たないことにあり、株式のオンチェーン化を本当に普及させるには、この問題を解決する必要がある。

実現メカニズム

Galaxy Digitalが提示したソリューションは、明確なオンチェーン化プロセスとアーキテクチャを開発し、既存の株式を真にトークン化できるようにすることだ——マッピングでもラップでもなく、実際の株式を直接オンチェーン化する。

Galaxy DigitalとSuperstateの発表によると、今回の提携はSuperstateの株式オンチェーン化プラットフォームOpening Bellを基盤としており、ユーザーはこのプラットフォームを通じてGLXYのAクラス普通株式を1対1でトークン化株式に変換できる。具体的なプロセスは以下の通り：

· SuperstateでKYC登録を完了（約10分で登録、2時間で認証）。

· 証券会社に指示し、株式を「直接登録システム」（DRS）を通じてGalaxyのトランスファーエージェントEquinitiに移管（約3営業日）。

· Equinitiに連絡し、株式をSuperstateの「オンチェーン利用可能アカウント」に移管（約4時間で処理）。

· Superstateが1:1でGLXYトークンを鋳造し、あなたのSolanaウォレットに送付（約10分）。

· これ以降、自由に保管、送金、または他の登録ユーザーと取引が可能。

· 伝統的な形態に戻したい場合は、上記のプロセスを逆に実行することができる。

Galaxy Digitalは、上記プロセスはオンチェーンGLXYとNASDAQ上場株式の1対1対応関係を確保することを目的としていると説明している。Superstateのコンプライアンス登録を完了した株主であれば、手持ちのGLXY株式をSolanaチェーン上のトークン化株式に変換できる。もし現在GLXY株式を保有していなくても、オンチェーンでトークンを購入したい場合は、Superstateに登録し、既存の保有者からオンチェーンGLXYトークンを購入すればよい。

GLXYのオンチェーン化はまだ初期段階であり、オンチェーン流動性は十分な規模に達していないため、現時点でのオンチェーン化プロセスはやや煩雑だが、今後オンチェーン流動性が徐々に蓄積されれば、大多数のユーザーはこの煩雑なプロセスに自ら関与する必要がなくなるだろう。

また、Galaxy Digitalは、DEXに関する規制ルールがまだ明確でないため、現時点ではこれらの株式トークンがSolana上の自動マーケットメーカー（AMM）や他の完全分散型取引所メカニズムで取引されることはサポートしていないと補足している。同社の計画は、米国証券規制当局がより明確なガイダンスを提供するにつれて、取引場所を段階的に拡大し、最終的にはトークン化株式がAMMや分散型取引所で直接取引できるようにすることだ——これは、より成熟し透明な二次市場が登場するまで、オンチェーン版GLXYに流動性が保証されないことを意味するが、Superstateのコンプライアンス登録を完了したウォレットアドレス間では引き続きバイラテラル取引が可能である。

潜在的リスク

Galaxy Digitalの自主的な開示によれば、オンチェーン版GLXYには以下の3つの潜在的リスクが存在する。

一つ目はウォレットの盗難や忘却リスク。GLXYトークンの保有者はウォレットへのアクセス権を失う可能性があり、もし秘密鍵を紛失した場合、Superstateはトークンをその株主が管理する新しいウォレットに再発行できる——Superstateは全てのトークン化GLXYの株主間でのオンチェーン移転状況を追跡しており、全株主の身元もSuperstateが把握しているため、復元不可能なトークンをバーンし、その株主の新しいウォレットに再発行できる。ただし、GLXY株式トークンはウォレットの秘密鍵を失っても復元可能だが、ウォレット内の他の資産は依然として復元できないことに注意が必要だ。

二つ目はトークン化GLXYと従来のGLXY株式の価格差リスク。従来のGLXY株式の価格がトークン化GLXYの価格と乖離する可能性があり、現在のオンチェーン株式市場はまだ初期段階であり、将来的にAMM取引が有効化されても、トークン化GLXYが十分で秩序ある流動性市場を形成・維持できる保証はなく、これにより流動性の分散、価格発見の阻害、スプレッドの拡大、トークン化GLXYと従来GLXYの価格の長期的な乖離が生じる可能性がある。特にアービトラージが運用上または規制上の制約を受ける場合は顕著だ。異なる市場間の価格差を修正するためのコアな方法は、簡便な双方向交換ブリッジを構築することであり、Galaxy Digitalはすでにこのブリッジを構築しており、オンチェーントークンとオフチェーン株式の1対1交換を可能にしている。しかし、このブリッジの利用が常態化するには依然として時間がかかる可能性があり、短期的にはアービトラージメカニズムが阻害される可能性がある。

三つ目は規制の不確実性リスク。SECがGalaxy Digitalによるこの方式での普通株式のトークン化を認めない可能性がある。Galaxy Digitalはこのトークン化プロセスが設計上十分に洗練されており、現行の証券法にも適合すると考えているが、SECが異なる結論を下す可能性も否定できない。もし規制当局が、トークン化GLXYの二次市場取引に関与するプラットフォーム、メカニズム、参加者が法的要件を満たしていないと判断した場合、Galaxy Digitalや市場参加者は執行措置や罰金、またはプロジェクトの一部撤回や再編を求められる可能性がある。Galaxyがオンチェーン株式計画の停止を求められた場合、Superstateはトークンコントラクトを一時停止し、全てのトークン化株式を回収し、オンチェーン株主と協力して従来の株式に戻し、伝統的な市場システムに再び引き渡すことができる。このプロセスには時間がかかる可能性があり、手続き中は株主が取引を行うのが困難になる場合がある。

簡単な評価と展望

総合的に見ると、Galaxy Digitalとその投資先Superstateが提案したこのソリューションは、他の第三者米国株トークン化サービスプロバイダーよりも明確なオンチェーン化プロセスと構造を提供し、Galaxy Digitalが発行主体として発行トークンの権利状況を明確にできる点が、従来の「ラップ型」米国株トークンと実際の株式の権利不一致問題の解決に一定の積極的意義を持つ。

Galaxy Digitalは「トークンと株式の同等権利」が株式トークン化の大規模採用の前提であると考えており、私たちもこれに強く同意する。Galaxy Digitalのソリューションは発行側でこの問題を解決できると考えるが、より大きな課題は流通側にある——現時点ではSuperstateの登録ユーザーのみがGLXYトークンを保有でき、GLXYはDEXでの取引をサポートしておらず、Superstate登録ユーザー間でのみバイラテラル取引が可能。将来的にDEXでの取引がサポートされても、流動性がどうなるかは未知数……従来の証券取引システムが提供できる完全な体験と比べると、こうした制限はユーザーのオンチェーン移行を妨げる要因となる。

「同等権利問題」の解決は、ユーザーが参入する前の心理的障壁を打破するだけであり、実際にユーザーを引き付けて定着させるには、流動性と体験の継続的な最適化にまだ多くの課題が残されている。