BlackRock bertaruh pada tokenisasi, tetapi IMF memperingatkan efek domino 'atomik' yang tak terkendali

BlackRock, perusahaan manajemen aset terbesar di dunia, telah menggambarkan tokenisasi sebagai peningkatan pasar paling krusial sejak awal kemunculan internet.

Di sisi lain, International Monetary Fund (IMF) menggambarkannya sebagai arsitektur yang volatil dan belum teruji yang dapat memperkuat guncangan keuangan dengan kecepatan mesin.

Kedua institusi tersebut melihat inovasi yang sama. Namun, jarak antara kesimpulan mereka menangkap perdebatan paling penting dalam keuangan modern: apakah pasar yang ditokenisasi akan menciptakan kembali infrastruktur global atau justru memperbanyak kelemahan terburuknya dengan kecepatan baru.

Perbedaan institusional tentang tokenisasi

Pada 1 Desember, dalam sebuah opini di The Economist, CEO BlackRock Larry Fink dan COO Rob Goldstein berpendapat bahwa pencatatan kepemilikan aset pada buku besar digital merupakan langkah struktural berikutnya dalam modernisasi yang telah berlangsung selama beberapa dekade.

Mereka membingkai tokenisasi sebagai lompatan finansial yang sebanding dengan kemunculan SWIFT pada tahun 1977 atau peralihan dari sertifikat kertas ke perdagangan elektronik.

Sebaliknya, IMF memperingatkan dalam sebuah video penjelasan baru-baru ini bahwa pasar yang ditokenisasi dapat rentan terhadap flash crash, keretakan likuiditas, dan efek domino smart contract yang dapat mengubah kegagalan lokal menjadi guncangan sistemik.

Perbedaan pandangan tentang tokenisasi muncul karena kedua institusi tersebut beroperasi dengan mandat yang sangat berbeda.

BlackRock, yang telah meluncurkan dana tokenisasi dan mendominasi pasar spot ETF untuk aset digital, memandang tokenisasi sebagai permainan infrastruktur. Insentifnya adalah memperluas akses pasar global, mempercepat siklus penyelesaian menjadi “T+0,” dan memperluas alam semesta investasi.

Dalam konteks itu, buku besar berbasis blockchain tampak seperti langkah logis berikutnya dalam evolusi infrastruktur keuangan. Ini berarti teknologi tersebut menawarkan cara untuk memangkas biaya dan latensi di dunia keuangan tradisional.

Namun, IMF beroperasi dari arah yang berlawanan.

Sebagai penstabil sistem moneter global, IMF fokus pada lingkaran umpan balik yang sulit diprediksi yang muncul ketika pasar beroperasi dengan kecepatan sangat tinggi. Keuangan tradisional mengandalkan penundaan penyelesaian untuk melakukan netting transaksi dan menjaga likuiditas.

Tokenisasi memperkenalkan penyelesaian instan dan komposabilitas di seluruh smart contract. Struktur ini efisien di masa tenang, tetapi dapat menyebarkan guncangan jauh lebih cepat daripada perantara manusia dapat merespons.

Pandangan-pandangan ini tidak saling bertentangan, melainkan mencerminkan lapisan tanggung jawab yang berbeda.

BlackRock bertugas membangun generasi berikutnya dari produk investasi. IMF bertugas mengidentifikasi garis patahan sebelum menyebar. Tokenisasi berada di persimpangan ketegangan tersebut.

Sebuah teknologi dengan dua masa depan

Fink dan Goldstein menggambarkan tokenisasi sebagai jembatan “yang dibangun dari kedua sisi sungai,” menghubungkan institusi tradisional dengan inovator digital-first.

Mereka berpendapat bahwa buku besar digital bersama dapat menghilangkan proses manual yang lambat dan menggantikan jalur penyelesaian yang terpisah-pisah dengan rel standar yang dapat diverifikasi peserta lintas yurisdiksi secara instan.

Pandangan ini bukanlah teori, meskipun datanya memerlukan penelaahan yang cermat.

Menurut Token Terminal, ekosistem tokenisasi yang lebih luas mendekati $300 miliar, angka yang sangat didukung oleh stablecoin berpatokan dolar seperti USDT dan USDC.

Tokenized Assets AUM (Sumber: Token Terminal)

Namun, ujian sebenarnya terletak pada sekitar $30 miliar aset dunia nyata (RWA) yang diatur, seperti Treasury yang ditokenisasi, kredit swasta, dan obligasi.

Memang, aset-aset yang diatur ini tidak lagi terbatas pada program percontohan.

Dana obligasi pemerintah yang ditokenisasi seperti BUIDL milik BlackRock dan produk Ondo kini sudah tersedia. Pada saat yang sama, logam mulia juga telah dipindahkan ke on-chain, dengan volume signifikan pada emas digital.

Pasar juga telah melihat saham properti yang terfraksionalisasi dan instrumen kredit swasta yang ditokenisasi memperluas alam semesta investasi di luar obligasi dan ekuitas yang terdaftar.

Mengingat hal ini, proyeksi untuk sektor ini berkisar dari yang optimis hingga yang sangat tinggi. Laporan dari perusahaan seperti RedStone Finance memproyeksikan skenario “blue sky” di mana RWA on-chain dapat mencapai $30 triliun pada tahun 2034.

Sementara itu, perkiraan yang lebih konservatif dari McKinsey & Co. menyarankan pasar dapat berlipat ganda seiring dana dan Treasury bermigrasi ke rel blockchain.

Bagi BlackRock, bahkan skenario konservatif pun mewakili restrukturisasi infrastruktur keuangan bernilai multi-triliun dolar.

Namun IMF melihat masa depan paralel yang kurang stabil. Kekhawatirannya berpusat pada mekanisme penyelesaian atomik.

Di pasar saat ini, perdagangan sering kali “dinetting” di akhir hari, artinya bank hanya perlu memindahkan selisih antara apa yang mereka beli dan jual. Penyelesaian atomik mengharuskan setiap perdagangan didanai penuh secara instan.

Dalam kondisi stres, permintaan likuiditas yang telah didanai sebelumnya ini dapat melonjak, berpotensi menyebabkan likuiditas menguap tepat saat paling dibutuhkan.

Jika kontrak otomatis kemudian memicu likuidasi “seperti domino yang jatuh,” masalah lokal dapat menjadi rangkaian sistemik sebelum regulator bahkan menerima peringatan.

Paradoks likuiditas

Sebagian antusiasme terhadap tokenisasi berasal dari pertanyaan tentang dari mana siklus pertumbuhan pasar berikutnya mungkin berasal.

Siklus crypto terakhir ditandai oleh spekulasi yang didorong oleh memecoin, yang menghasilkan aktivitas tinggi tetapi menguras likuiditas tanpa memperluas adopsi jangka panjang.

Pendukung tokenisasi berpendapat bahwa ekspansi berikutnya akan didorong bukan oleh spekulasi ritel, melainkan oleh strategi hasil institusional, termasuk kredit swasta yang ditokenisasi, instrumen utang dunia nyata, dan vault tingkat perusahaan yang memberikan hasil yang dapat diprediksi.

Tokenisasi, dalam kerangka ini, bukan sekadar peningkatan teknis tetapi saluran likuiditas baru. Alokator institusional yang menghadapi lingkungan hasil tradisional yang terbatas dapat bermigrasi ke pasar kredit yang ditokenisasi, di mana strategi otomatis dan penyelesaian yang dapat diprogram dapat menghasilkan hasil yang lebih tinggi dan efisien.

Namun, masa depan ini masih belum terwujud karena bank besar, perusahaan asuransi, dan dana pensiun menghadapi kendala regulasi.

Aturan Basel III Endgame, misalnya, memberikan perlakuan modal yang memberatkan pada aset digital tertentu yang diklasifikasikan sebagai “Group 2,” sehingga menghalangi eksposur ke instrumen yang ditokenisasi kecuali regulator memperjelas perbedaan antara cryptocurrency yang volatil dan sekuritas tokenisasi yang diatur.

Sampai batas itu didefinisikan, “tembok uang” tetap lebih sebagai potensi daripada kenyataan.

Selain itu, IMF berpendapat bahwa bahkan jika dana tersebut tiba, mereka membawa leverage tersembunyi.

Tumpukan kompleks kontrak otomatis, posisi utang yang dijaminkan, dan instrumen kredit yang ditokenisasi dapat menciptakan ketergantungan rekursif.

Selama periode volatilitas, rantai ini dapat terurai lebih cepat daripada mesin risiko yang dirancang untuk menanganinya. Fitur-fitur yang membuat tokenisasi menarik, seperti penyelesaian instan, komposabilitas, dan akses global, menciptakan mekanisme umpan balik yang dapat memperkuat tekanan.

Pertanyaan tentang tokenisasi

Perdebatan antara BlackRock dan IMF bukan tentang apakah tokenisasi akan terintegrasi ke pasar global; itu sudah terjadi.

Ini tentang arah integrasi tersebut. Satu jalur membayangkan struktur pasar yang lebih efisien, mudah diakses, dan tersinkronisasi secara global. Jalur lain mengantisipasi lanskap di mana kecepatan dan konektivitas menciptakan bentuk kerentanan sistemik baru.

Namun, di masa depan itu, hasil akhirnya akan bergantung pada apakah institusi global dapat menyepakati standar yang koheren untuk interoperabilitas, pengungkapan, dan kontrol risiko otomatis.