Di Bawah Band

Ringkasan Eksekutif

• Bitcoin telah menembus di bawah basis biaya STH dan pita −1 STD, menempatkan pembeli baru-baru ini dalam tekanan; wilayah $95K–$97K kini bertindak sebagai resistensi kunci, dan pemulihan di atasnya akan menandai langkah awal menuju pemulihan struktur pasar.
• Permintaan spot tetap lemah, dengan arus ETF spot AS sangat negatif dan tidak ada tawaran tambahan yang muncul dari alokasi TradFi.
• Leverage spekulatif terus berkurang, tercermin dari penurunan open interest futures dan tingkat pendanaan yang turun ke level terendah siklus di antara 500 aset teratas.
• Pasar opsi telah secara tajam menyesuaikan ulang risiko, dengan volatilitas tersirat meningkat di seluruh jatuh tempo dan skew tetap sangat negatif karena trader membayar premi signifikan untuk perlindungan penurunan.
• Arus dominan put dan permintaan pada strike kunci (misal, 90K) memperkuat rezim posisi defensif, dengan trader lebih aktif melakukan lindung nilai daripada menambah eksposur upside.
• DVOL telah kembali ke level tertinggi bulanan, menghubungkan penyesuaian ulang risiko secara luas di seluruh metrik volatilitas, skew, dan arus, serta menandakan ekspektasi volatilitas jangka pendek yang tinggi.

Bitcoin telah menembus di bawah kisaran konsolidasi sebelumnya, turun di bawah $97K dan sempat menyentuh $89K, menandai level terendah lokal baru dan menarik kinerja year-to-date ke wilayah negatif. Kontraksi yang lebih dalam ini memperpanjang tren bearish ringan yang kami soroti minggu lalu dan menimbulkan pertanyaan tentang di mana dukungan struktural mungkin akan muncul kembali. Dalam edisi ini, kami menggunakan model harga on-chain dan realisasi kerugian pemegang jangka pendek untuk menilai bagaimana pasar bereaksi terhadap penurunan ini. Kami kemudian beralih ke opsi, arus ETF, dan posisi futures untuk mengevaluasi bagaimana spekulan menyesuaikan sentimen mereka di tengah kelemahan yang kembali ini.

Wawasan On-chain

Menembus Pita Bawah

Menembus di bawah $97K, batas bawah dari “limbo range” minggu lalu, menandakan risiko koreksi yang lebih dalam. Harga kemudian anjlok ke $89K, membentuk level terendah lokal baru di luar level –1 STD (~$95,4K) relatif terhadap basis biaya pemegang jangka pendek, yang kini mendekati $109,5K.

Penurunan ini menegaskan bahwa kerugian kini mendominasi hampir semua kelompok investor baru-baru ini, sebuah struktur yang secara historis memicu panic selling dan melemahkan momentum, sehingga membutuhkan waktu bagi pasar untuk pulih. Dalam jangka pendek, pita $95K–$97K ini dapat bertindak sebagai resistensi lokal, dan pemulihan di atasnya akan menjadi indikasi awal bahwa pasar bergerak kembali menuju tingkat keseimbangan.

Live Chart

Puncak Panic Selling

Beralih ke perilaku investor, penurunan ini menandai ketiga kalinya sejak awal 2024 harga jatuh di bawah pita bawah model basis biaya pemegang jangka pendek. Namun, intensitas kepanikan di antara pembeli puncak kali ini jauh lebih tinggi. 7D-EMA dari kerugian terealisasi STH melonjak ke $523M per hari, level tertinggi sejak keruntuhan FTX.

Realisasi kerugian yang tinggi ini menyoroti struktur puncak yang lebih berat yang dibangun antara $106K–$118K, jauh lebih padat daripada puncak siklus sebelumnya. Ini berarti permintaan yang lebih kuat harus muncul untuk menyerap penjual yang tertekan, atau pasar akan membutuhkan fase akumulasi yang lebih lama dan dalam sebelum mendapatkan kembali keseimbangan.

Live Chart

Menguji Permintaan Aktif

Mengulas kembali model valuasi, pasar kini memasuki wilayah yang belum dipetakan, di mana minat spekulatif dalam fase bearish ringan ini meningkat secara nyata. Zona pertahanan utama pertama berada di Harga Realisasi Investor Aktif, yang saat ini sekitar $88,6K. Perdagangan di dekat level ini menempatkan Bitcoin pada basis biaya pemegang non-dorman yang secara aktif memindahkan koin dalam beberapa bulan terakhir, menjadikannya potensi kisaran perdagangan menengah.

Namun, penurunan tegas di bawah model ini akan menandai pertama kalinya dalam siklus ini harga jatuh di bawah basis biaya investor aktif, sinyal jelas bahwa momentum bearish mendominasi pasar.

Live Chart

Jenis Penurunan yang Berbeda

Meski menembus di bawah pita bawah utama model basis biaya pemegang jangka pendek, skala dan intensitas rasa sakit investor masih jauh dari ekstrem yang terlihat selama pasar bearish 2022–2023. Grafik di bawah melacak semua koin yang saat ini mengalami kerugian dan mengelompokkannya berdasarkan kedalaman penurunan yang belum terealisasi. Sekitar 6,3M BTC kini berada di bawah air, dengan mayoritas berada di kisaran kerugian –10% hingga –23,6%.

Distribusi ini sangat mirip dengan pasar kisaran singkat Q1 2022, bukan fase kapitulasi yang dalam.
Inilah sebabnya zona harga antara Harga Realisasi Investor Aktif ($88,6k) & True Market Mean ($82k) dapat berfungsi sebagai kisaran pemisah definitif antara fase bearish ringan dan struktur pasar bearish penuh seperti 2022-2023.

Live Chart

Wawasan Off-Chain

Absennya Permintaan ETF

Arus ETF Spot AS terus mencerminkan kurangnya permintaan berkelanjutan yang nyata, dengan rata-rata 7 hari tetap sangat negatif dalam beberapa minggu terakhir. Arus keluar yang terus-menerus menandakan keengganan di antara alokasi TradFi untuk menambah eksposur di tengah penurunan saat ini, sebuah pergeseran jelas dari rezim arus masuk kuat yang mendukung kenaikan sebelumnya. Kelemahan yang berlanjut ini menunjukkan selera diskresioner telah menurun secara material dan menyoroti tidak adanya tawaran tambahan dari salah satu kelompok pembeli marginal terbesar pasar, memperkuat lingkungan permintaan yang terbatas secara lebih luas.
Absennya arus masuk ETF yang berkelanjutan menunjukkan bahwa pilar utama permintaan belum kembali, meninggalkan pasar tanpa sumber permintaan utama dalam siklus ini.

Live Chart

Tidak Ada Tanda Selera Risiko

Open interest futures terus menurun minggu ini, turun seiring harga dan menandakan pengurangan aktivitas spekulatif yang berkelanjutan. Alih-alih menambah eksposur di tengah kelemahan, trader secara sistematis mengurangi risiko, membuat pasar derivatif sangat kurang posisi dibandingkan penurunan sebelumnya. Tidak adanya leverage tambahan ini menegaskan sikap hati-hati di antara pelaku pasar dan sejalan dengan tema lebih luas tentang memudarnya permintaan di antara kelompok pengambil risiko.

Kontraksi berkelanjutan dalam posisi futures menyoroti pasar yang masih enggan mengalokasikan modal, memperkuat kurangnya keyakinan di balik aksi harga saat ini.

Live Chart

Tingkat Pendanaan di Titik Terendah Siklus

Dengan open interest futures yang terus menurun, pasar derivatif menandakan pengurangan posisi spekulatif yang jelas. Trader mengurangi risiko daripada menambah eksposur di tengah kelemahan, membuat OI sangat kurang leverage dibandingkan penurunan sebelumnya.

Dinamika ini tercermin di pasar pendanaan, di mana tingkat di antara 500 aset teratas telah bergeser secara tegas ke wilayah netral hingga negatif. Pergeseran dari premi positif yang terlihat di awal tahun menyoroti pendinginan permintaan long leverage secara luas dan pergeseran ke posisi yang lebih defensif.

Bersama-sama, penurunan OI dan pendanaan negatif menegaskan bahwa leverage spekulatif secara sistematis dikuras dari pasar, memperkuat latar belakang risk-off.

Live Chart

Kenaikan Tajam Volatilitas Tersirat

Pasar opsi biasanya yang paling awal menyesuaikan ulang risiko, dan hal itu terjadi dengan cepat setelah Bitcoin sempat diperdagangkan di bawah 90.000. Volatilitas tersirat naik tajam di seluruh jatuh tempo, dengan bagian depan bereaksi paling besar. Grafik menunjukkan kenaikan jelas pada volatilitas jangka pendek dan penyesuaian ulang secara luas di seluruh kurva.

Kenaikan ini mencerminkan dua pendorong. Pertama adalah permintaan perlindungan downside yang lebih kuat karena trader bersiap menghadapi kemungkinan koreksi yang lebih besar. Kedua adalah respons dari desk short gamma. Banyak yang harus membeli kembali opsi short dan menggulung posisi ke atas, yang secara mekanis mendorong volatilitas tersirat jangka pendek lebih tinggi.

Volatilitas tersirat kini mendekati level yang terlihat selama peristiwa likuidasi 10 Oktober, menunjukkan betapa cepatnya trader menilai ulang risiko jangka pendek.

Live Chart

Skew Menegaskan Ketakutan

Beralih dari volatilitas tersirat ke skew, pasar opsi menunjukkan pesan yang sama. Skew 25-delta tetap negatif di seluruh jatuh tempo, dengan tenor satu minggu berada di dekat level bearish ekstrem. Premi sekitar 14 persen untuk put satu minggu menunjukkan bahwa trader bersedia membayar jauh lebih mahal untuk perlindungan downside terlepas dari harga spot.

Perilaku ini dapat menciptakan ramalan yang terpenuhi sendiri. Ketika trader membeli put ini, dealer sering kali berakhir short delta. Untuk melindungi eksposur itu, mereka menjual futures atau perpetual. Penjualan ini menambah tekanan ke pasar dan dapat memperkuat kelemahan yang ingin dilindungi trader.

Skew jangka panjang juga condong bearish namun tidak seekstrem itu. Tenor enam bulan berada sedikit di bawah 5 persen, yang menunjukkan bahwa sebagian besar kekhawatiran terkonsentrasi dalam jangka pendek daripada di seluruh spektrum jatuh tempo.

Live Chart

Permintaan Perlindungan Downside

Beralih dari skew ke aktivitas perdagangan aktual, tujuh hari terakhir arus taker menegaskan pola yang sama. Trader membeli porsi besar premi put, jauh melampaui permintaan call. Ini konsisten dengan perilaku lindung nilai dan mencerminkan keinginan untuk melindungi diri dari kelemahan lebih lanjut daripada memposisikan untuk upside.

Aktivitas terbatas di sisi call menegaskan bahwa trader tidak menambah risiko berarti hingga akhir tahun. Call yang dibeli dan dijual keduanya tetap rendah dibandingkan arus put, yang mendukung pandangan bahwa kehati-hatian, bukan spekulasi, yang mendorong posisi.

Secara keseluruhan, campuran ini menunjukkan pasar yang bersiap menghadapi volatilitas dan lebih memilih perlindungan daripada eksposur.

Live Chart

Premi Put Strike 90K

Melanjutkan dari data arus yang lebih luas, premi put strike 90K menunjukkan bagaimana permintaan perlindungan meningkat saat harga melemah. Selama dua minggu terakhir, premi put bersih di strike ini tetap relatif seimbang hingga Bitcoin menembus di bawah level 93.000. Setelah level itu gagal, trader menaikkan tawaran pada put ini, mendorong kenaikan tajam premi yang dibeli di strike 90K.

Perilaku ini menunjukkan bahwa trader bersedia membayar harga yang semakin tinggi untuk mendapatkan perlindungan downside saat tekanan spot meningkat. Pergerakan ini juga sejalan dengan kenaikan volatilitas tersirat jangka pendek yang terlihat sebelumnya, karena permintaan terkonsentrasi di strike kunci biasanya mendorong bagian depan kurva lebih tinggi.

Penyesuaian ulang tajam pada put 90K menyoroti betapa cepatnya aktivitas lindung nilai downside meningkat saat level harga kunci ditembus.

Live Chart

Menilai Kerapuhan Pasar

Beralih dari strike individual ke ukuran volatilitas yang lebih luas, indeks DVOL menunjukkan seberapa besar pasar telah menyesuaikan ulang risiko. DVOL telah naik kembali ke level tertinggi bulanan mendekati 50, setelah sebelumnya berada di sekitar 40 hanya tiga minggu lalu. DVOL mencerminkan volatilitas tersirat dari keranjang opsi jatuh tempo konstan, jadi ketika naik, itu menandakan trader mengharapkan pergerakan harga yang lebih besar ke depan.

Kenaikan di sini menghubungkan semua yang terlihat di pasar opsi. Volatilitas tersirat naik di seluruh jatuh tempo, skew tetap negatif, arus terbaru delta negatif, dan trader menunjukkan sedikit minat menambah risiko hingga akhir tahun. Bersama-sama, faktor-faktor ini menggambarkan pasar yang bersiap menghadapi aksi harga yang tidak stabil. Pendorong utama adalah risiko likuidasi pada perpetual, ketidakpastian makro, dan kurangnya permintaan spot yang kuat dari arus masuk ETF.

Peristiwa berikutnya yang dapat mengubah rezim volatilitas ini adalah pertemuan FOMC dalam tiga minggu. Sampai saat itu, pasar opsi terus menandakan kehati-hatian dan preferensi yang jelas untuk perlindungan.

Kenaikan DVOL menegaskan bahwa pasar memperkirakan pergerakan yang lebih besar ke depan, dengan trader memposisikan diri untuk volatilitas.

Live Chart

Kesimpulan

Bitcoin terus menghadapi fase pasar yang menantang yang ditandai dengan melemahnya struktur pasar, menurunnya permintaan spekulatif, dan pergeseran tegas ke posisi risk-off di seluruh derivatif. Permintaan berbasis spot tetap absen, arus ETF negatif, dan pasar futures tidak menunjukkan minat menambah leverage di tengah kelemahan. Sementara itu, volatilitas tersirat, skew, dan arus lindung nilai semuanya mengarah pada kekhawatiran yang meningkat terhadap risiko penurunan jangka pendek, dengan investor membayar premi yang semakin tinggi untuk perlindungan. Bersama-sama, dinamika ini membingkai pasar yang mencari stabilitas, di mana jalur ke depan bergantung pada apakah permintaan dapat muncul kembali di sekitar level basis biaya kunci atau apakah kerapuhan saat ini mengarah ke fase korektif yang lebih dalam atau pasar bearish.