La quema es la última carta de Uniswap.

Al despertar, UNI subió casi un 40%, llevando consigo a todo el sector DeFi en una tendencia alcista generalizada.

La razón de la subida es que Uniswap mostró su última carta. El fundador de Uniswap, Hayden, publicó una nueva propuesta, cuyo núcleo gira en torno al ya clásico tema del “interruptor de tarifas”. De hecho, esta propuesta ya se ha presentado siete veces en los últimos dos años, por lo que para la comunidad de Uniswap no es nada nuevo.

Sin embargo, esta vez es diferente: la propuesta fue presentada personalmente por Hayden y, además del interruptor de tarifas, también incluye una serie de medidas como la quema de tokens y la fusión de Labs y Foundation. Actualmente, algunos grandes holders ya han expresado su apoyo y, en los mercados de predicción, la probabilidad de aprobación de la propuesta alcanza el 79%.

2 años, 7 fracasos: el “interruptor de tarifas” que nunca prospera

El interruptor de tarifas es en realidad un mecanismo bastante común en el sector DeFi. Por ejemplo, Aave logró activar con éxito el interruptor de tarifas en 2025, utilizando un modelo de “compra y distribución” para destinar los ingresos del protocolo a la recompra de tokens AAVE, impulsando el precio de la moneda de 180 a 231 dólares, con un aumento anualizado del 75%.

Además de Aave, los interruptores de tarifas de protocolos como Ethena, Raydium, Curve y Usual también han tenido un éxito notable, proporcionando ejemplos sostenibles de tokenomics para toda la industria DeFi.

Si ya hay tantos precedentes exitosos, ¿por qué no puede pasar en Uniswap?

a16z cede, pero los problemas de Uniswap apenas comienzan

Aquí es inevitable mencionar a un actor clave: a16z.

En la historia de Uniswap, el quórum suele ser bajo, por lo que normalmente solo se necesitan unos 40 millones de UNI para alcanzar el umbral de votación. Pero este gigante de capital de riesgo controlaba anteriormente unos 55 millones de UNI, influyendo directamente en los resultados de las votaciones.

Siempre han sido opositores a las propuestas relacionadas.

En las dos primeras pruebas de temperatura de julio de 2022, optaron por abstenerse y solo expresaron algunas preocupaciones en el foro. Pero en la tercera propuesta de diciembre de 2022, cuando los pools ETH-USDT, DAI-ETH, etc., estaban listos para activar la votación on-chain con una tarifa de 1/10, a16z votó en contra de manera clara, usando 15 millones de UNI. Esta votación terminó con un 45% de apoyo: aunque la mayoría estaba a favor, fracasó por falta de quórum. En el foro, a16z declaró explícitamente: “No podemos apoyar ninguna propuesta que no tenga en cuenta los factores legales y fiscales”. Fue su primera oposición pública.

En las siguientes propuestas, a16z mantuvo esta postura. En mayo y junio de 2023, GFX Labs presentó dos propuestas relacionadas con tarifas; aunque la de junio obtuvo un 54% de apoyo, los 15 millones de votos en contra de a16z hicieron que, por falta de quórum, fracasara de nuevo. En marzo de 2024, en una propuesta de actualización de gobernanza, se repitió el mismo guion: unos 55 millones de UNI a favor, pero la oposición de a16z hizo que no prosperara. Lo más dramático fue entre mayo y agosto de 2024, cuando los proponentes intentaron crear una entidad DUNA en Wyoming para evitar riesgos legales; la votación, prevista para el 18 de agosto, fue pospuesta indefinidamente por “nuevos problemas de partes interesadas no identificadas”, que la mayoría atribuyó a a16z.

¿A qué le teme realmente a16z? El problema central es el riesgo legal.

Consideran que, una vez activado el interruptor de tarifas, el token UNI podría ser clasificado como un valor. Según el famoso test de Howey en EE.UU., si los inversores esperan obtener beneficios “del esfuerzo de otros”, ese activo puede considerarse un valor. El interruptor de tarifas crea precisamente esa expectativa: el protocolo genera ingresos y los holders de tokens comparten las ganancias, muy similar a la distribución de beneficios de los valores tradicionales. El socio de a16z, Miles Jennings, fue claro en el foro: “Un DAO sin entidad legal enfrenta exposición a responsabilidad personal”.

Además del riesgo de la ley de valores, los problemas fiscales también son complicados. Si las tarifas ingresan al protocolo, el IRS podría exigir que el DAO pague impuestos corporativos, con una estimación preliminar de hasta 10 millones de dólares en impuestos atrasados. El problema es que el DAO es una organización descentralizada, sin la estructura legal o financiera de una empresa tradicional: ¿cómo pagar impuestos y quién asume ese coste? Son preguntas sin respuesta. Sin una solución clara, activar el interruptor de tarifas podría exponer a todos los holders que participan en la gobernanza a riesgos fiscales.

Hasta ahora, UNI sigue siendo la mayor posición individual de tokens en la cartera cripto de a16z, con unos 64 millones de UNI, suficiente para influir en los resultados de las votaciones.

Pero todos sabemos que, tras la elección de Trump como presidente y el cambio de liderazgo en la SEC, la industria cripto vive una primavera política de estabilidad, lo que ha reducido los riesgos legales de Uniswap y muestra el gradual ablandamiento de la postura de a16z. Claramente, esto ya no es un problema, y la probabilidad de que la propuesta sea aprobada ha aumentado considerablemente.

Sin embargo, esto no significa que no existan otros conflictos: el mecanismo del interruptor de tarifas de Uniswap sigue siendo objeto de debate.

No se puede tener todo

Para entender estos nuevos puntos de controversia, primero debemos explicar brevemente cómo funciona este interruptor de tarifas.

Desde el punto de vista técnico, esta propuesta ajusta detalladamente la estructura de tarifas. En el protocolo V2, la tarifa total se mantiene en 0,3%, pero de ese total, el 0,25% va a los LP y el 0,05% al protocolo. El protocolo V3 es más flexible: la tarifa del protocolo se fija entre un cuarto y un sexto de la tarifa de los LP. Por ejemplo, en un pool de liquidez del 0,01%, la tarifa del protocolo es del 0,0025%, es decir, un 25% de la comisión; en un pool del 0,3%, la tarifa del protocolo es del 0,05%, aproximadamente el 17%.

Con esta estructura, Uniswap puede generar entre 10 y 40 millones de dólares anuales de ingresos, según estimaciones conservadoras, y en un escenario alcista, basándose en picos históricos de volumen, esa cifra podría llegar a 50-120 millones de dólares. Además, la propuesta incluye la quema inmediata de 100 millones de UNI, el 16% del suministro circulante, y el establecimiento de un mecanismo de quema continua.

Es decir, gracias al interruptor de tarifas, UNI pasará de ser un “token de gobernanza sin valor” a un verdadero activo generador de ingresos.

Esto, por supuesto, es una gran noticia para los holders de UNI, pero aquí radica el problema: la esencia del “interruptor de tarifas” es la redistribución entre los LP y los ingresos del protocolo.

El total de tarifas pagadas por los traders no cambia; simplemente, parte de las ganancias que antes iban íntegramente a los LP ahora se destinan al protocolo. Es decir, el aumento de ingresos del protocolo implica necesariamente una reducción en los ingresos de los LP.

No se puede tener todo. Ante la pregunta “¿priorizar a los LP o los ingresos del protocolo?”, Uniswap claramente eligió lo segundo.

La comunidad discute que, una vez que el “interruptor de tarifas” entre en vigor, la mitad del volumen de Uniswap en la red Base podría desaparecer de la noche a la mañana

El impacto negativo potencial de esta redistribución no debe subestimarse. A corto plazo, los ingresos de los LP se reducirán entre un 10% y un 25%, dependiendo del porcentaje de comisión del protocolo. Más grave aún, según modelos predictivos, entre el 4% y el 15% de la liquidez podría migrar de Uniswap a plataformas competidoras.

Para mitigar estos efectos negativos, la propuesta incluye algunas medidas compensatorias innovadoras. Por ejemplo, el mecanismo PFDA para internalizar MEV puede proporcionar ingresos adicionales a los LP: por cada 10.000 dólares de operaciones, se pueden obtener entre 0,06 y 0,26 dólares extra. La función Hooks de la versión V4 permite ajustar dinámicamente las tarifas, y los hooks de agregadores pueden abrir nuevas fuentes de ingresos. Además, la propuesta plantea una implementación gradual, comenzando con los pools de liquidez principales, monitoreando el impacto en tiempo real y ajustando según los datos.

El dilema del interruptor de tarifas

A pesar de estas medidas de mitigación, aún está por verse si realmente disiparán las preocupaciones de los LP y permitirán que la propuesta se implemente finalmente. Después de todo, ni siquiera la intervención directa de Hayden garantiza que Uniswap pueda salir de este atolladero.

La amenaza más directa proviene de la competencia del mercado, especialmente el enfrentamiento directo con Aerodrome en la red Base.

Tras la propuesta de Uniswap, el CEO de Dromos Labs, Alexander, desarrolladores de Aerodrome, ironizó en X: “Nunca imaginé que, en la víspera del día más importante para Dromos Labs, nuestro mayor competidor cometería un error tan grave”

Aerodrome está aplastando a Uniswap en la red Base

Los datos muestran que, en los últimos 30 días, Aerodrome registró un volumen de operaciones de aproximadamente 20.465 millones de dólares, acaparando el 56% del mercado en la red Base; mientras que Uniswap tuvo un volumen de 12.000-15.000 millones de dólares, con una cuota de mercado de solo el 40-44%. Aerodrome no solo lidera en volumen (35-40% más), sino que también supera a Uniswap en TVL, con 473 millones de dólares frente a los 300-400 millones de Uniswap.

La raíz de la diferencia está en la enorme brecha de rentabilidad para los LP. Por ejemplo, en el pool ETH-USDC, Uniswap V3 ofrece una rentabilidad anualizada del 12-15%, solo por comisiones de trading; mientras que Aerodrome, gracias a los incentivos del token AERO, puede ofrecer entre el 50% y el 100% anual, o incluso más, es decir, de 3 a 7 veces más que Uniswap. En los últimos 30 días, Aerodrome distribuyó 12,35 millones de dólares en incentivos AERO, guiando la liquidez de forma precisa mediante el mecanismo de votación veAERO. En comparación, Uniswap depende principalmente de comisiones orgánicas y, ocasionalmente, de incentivos específicos, pero en una escala mucho menor que su competidor.

Como señaló alguien en la comunidad: “La razón por la que Aerodrome puede superar a Uniswap en volumen en Base es porque los proveedores de liquidez solo se preocupan por el retorno de cada dólar invertido. En eso, Aerodrome gana”. Una observación muy acertada.

Para los LP, no se quedarán en Uniswap por su marca, solo miran la rentabilidad. Y en una L2 emergente como Base, Aerodrome, como DEX nativo, ha construido una fuerte ventaja inicial gracias a su modelo ve(3,3) optimizado y altos incentivos en tokens.

En este contexto, si Uniswap activa el interruptor de tarifas y reduce aún más la rentabilidad de los LP, podría acelerar la migración de liquidez hacia Aerodrome. Según modelos predictivos, el interruptor de tarifas podría causar una fuga de liquidez del 4-15%, y en un entorno tan competitivo como Base, ese porcentaje podría ser aún mayor. Si la liquidez cae, el slippage aumenta y el volumen de operaciones también disminuirá, generando una espiral negativa.

¿La nueva propuesta puede salvar a Uniswap?

Desde una perspectiva puramente numérica, el interruptor de tarifas puede aportar ingresos considerables a Uniswap. Según cálculos detallados del miembro de la comunidad Wajahat Mughal, solo considerando las versiones V2 y V3, la situación ya es bastante positiva.

El protocolo V2 generó 503 millones de dólares en tarifas totales desde principios de 2025, de los cuales la mainnet de Ethereum aportó 320 millones, y el volumen de operaciones en los últimos 30 días fue de 5.000 millones. Si se aplica una comisión de 1/6, solo en la mainnet de Ethereum, los ingresos por tarifas del protocolo en 2025 podrían alcanzar los 53 millones de dólares. El rendimiento de V3 es aún más fuerte: desde principios de año, generó 671 millones en tarifas totales, con 381 millones en la mainnet de Ethereum y un volumen de 7.100 millones en 30 días. Considerando los diferentes porcentajes de comisión según el pool (1/4 en pools de baja comisión, 1/6 en los de alta), V3 podría haber generado ya 61 millones de dólares en tarifas de protocolo desde principios de año.

Sumando V2 y V3, los ingresos por tarifas del protocolo desde principios de año ya alcanzan los 114 millones de dólares, y aún quedan seis semanas para fin de año. Más importante aún, esta cifra está lejos de reflejar todo el potencial de ingresos de Uniswap. No se han incluido el 20% restante de los pools V3, las tarifas de todas las cadenas fuera de la mainnet de Ethereum (especialmente Base, que genera casi tanto como la mainnet), el volumen de V4, las subastas de descuentos de tarifas del protocolo, UniswapX, los hooks agregadores y los ingresos del secuenciador de Unichain. Si se consideran todos estos factores, los ingresos anuales podrían superar fácilmente los 130 millones de dólares.

Combinado con el plan de quema inmediata de 100 millones de UNI (valorados en más de 800 millones de dólares al precio actual), la tokenomics de Uniswap cambiará radicalmente. Tras la quema, la valoración totalmente diluida bajará a 7.400 millones de dólares y la capitalización de mercado a unos 5.300 millones. Con ingresos anuales de 130 millones, Uniswap podría recomprar y quemar alrededor del 2,5% del suministro circulante cada año.

Esto significa que el PER de UNI sería de unas 40 veces. Aunque no parece barato, considerando que aún hay muchos mecanismos de crecimiento de ingresos por explotar, ese número podría bajar mucho más. Como alguien comentó en la comunidad: “Es la primera vez que el token UNI realmente parece atractivo para mantener”.

Sin embargo, detrás de estos bonitos números también hay preocupaciones importantes. Primero, el volumen de operaciones en 2025 es claramente superior al de años anteriores, en gran parte gracias al mercado alcista. Si el mercado entra en un ciclo bajista y el volumen cae, los ingresos por tarifas también disminuirán. Usar datos de un mercado alcista para estimar el valor a largo plazo puede ser engañoso.

En segundo lugar, la forma de la quema y el mecanismo de recompra aún no están claros. ¿Se usará un sistema automatizado de recompra como Hyperliquid, o de otra manera? La frecuencia, la sensibilidad al precio y el impacto en el mercado de las recompras son detalles que influirán directamente en la efectividad del mecanismo de quema. Si se ejecuta mal, grandes recompras en el mercado podrían causar volatilidad y dejar a los holders de UNI en una situación incómoda de “pasarse la pelota”.

Cuando plataformas como Aerodrome, Curve, Fluid y Hyperliquid spot están atrayendo liquidez con altos incentivos, ¿la reducción de ingresos para los LP en Uniswap acelerará la salida de capital? Los datos son bonitos, pero si se pierde la base de liquidez, cualquier proyección de ingresos es solo un castillo en el aire.

El interruptor de tarifas puede aportar valor a UNI, eso es indiscutible. Pero si realmente puede “salvar” a Uniswap y devolverle la corona de rey de DeFi, aún necesita la prueba del tiempo y del mercado.