SharpLink und Upexi: Jeweils eigene Vor- und Nachteile bei DAT

Upexi und SharpLink haben sich in einen Bereich begeben, in dem die Grenzen zwischen Unternehmensfinanzierung und Krypto-Vermögensverwaltung verschwimmen.

Autor: Prathik Desai

Übersetzung: Block unicorn

Vorwort

Ich weiß wirklich nicht, wie ich die letzte Zeit überstanden habe. Die Flut an Finanzberichten hätte mich beinahe überwältigt. Ich beginne langsam, meine Liebe zu Zahlen zu hinterfragen. Nicht, weil ich zu viel analysiert habe, sondern weil jede der sechs Finanzanalysen, die ich in den letzten drei Wochen geschrieben habe, Informationen enthüllt hat, die in Unternehmensabschlüssen äußerst selten zu finden sind.

Die finanzielle Situation von Digital Asset Treasuries (DATs) ist eng mit DeFi-Strategien verflochten, was die Analyse der finanziellen Leistung eines Unternehmens äußerst herausfordernd macht.

Upexi und SharpLink Gaming haben diese Woche ihre Quartalsberichte veröffentlicht – sie sind die Unternehmen, deren finanzielle Situation ich zuletzt eingehend untersucht habe.

Auf den ersten Blick scheinen sie gewöhnliche Unternehmen zu sein: Das eine verkauft Konsummarken, das andere betreibt Affiliate-Marketing im Bereich Sportwetten. Doch erst bei genauerem Hinsehen erkennt man, dass nicht Lagerhäuser oder E-Commerce-Plattformen, sondern Kryptowährungen tatsächlich ihre Bewertung beeinflussen, ihre Gewinne bestimmen und ihr Gesamtbild prägen.

Upexi und SharpLink haben sich in einen Bereich begeben, in dem die Grenzen zwischen Unternehmensfinanzierung und Krypto-Vermögensverwaltung verschwimmen.

In diesem Artikel werde ich dir zeigen, was ich in den Ethereum- und Solana-Treasuries entdeckt habe und worauf Investoren achten sollten, bevor sie über diese Wege in Kryptowährungen investieren.

Sharplinks ETH-Abteilung

Noch vor weniger als einem Jahr hätte ich SharpLink als eine Nischenfirma für Sport-Affiliate-Marketing beschrieben – ein Unternehmen, an das man nur während des Super Bowls denkt. Ihre finanzielle Situation schien der anderer mittelgroßer Konkurrenten zu gleichen: geringe Einnahmen, saisonale Schwankungen durch Sportveranstaltungen und häufige Verluste in der Gewinn- und Verlustrechnung.

Es gab keinerlei Anzeichen dafür, dass das Unternehmen eine Bilanzsumme von 3.0 Milliarden Dollar besitzt.

All das änderte sich im Juni 2025, als das Unternehmen eine Entscheidung traf, die sein Image neu definierte: Es bestimmte Ethereum als Haupt-Treasury-Asset und wurde zu einem der führenden Unternehmen, die ETH halten.

Seitdem hat das Unternehmen seine Geschäfte rund um das Ethereum-Management umstrukturiert, unter der Leitung von Joe Lubin. Der Ethereum-Mitbegründer, Consensys-Gründer und CEO trat Ende Mai dem Vorstand von SharpLink als Vorsitzender bei.

In den letzten Monaten hat SharpLink Mittel direkt in natives Staking, Liquid Staking und DeFi-Protokolle investiert und damit den Geschäftsschwerpunkt auf Ethereum verlagert. Drei Monate später zeigt sich bereits der Erfolg dieses Wandels.

SharpLink meldete einen Quartalsumsatz von 10,8 Millionen Dollar, was im Vergleich zu 0,9 Millionen Dollar im Vorjahreszeitraum einer Steigerung um das 11-fache entspricht. Davon stammen 10,2 Millionen Dollar aus Staking-Einnahmen ihres ETH-Treasuries, während nur 0,6 Millionen Dollar aus dem traditionellen Affiliate-Marketing-Geschäft stammen.

Die Gesamtaktiva von SharpLink stiegen von 2,6 Millionen Dollar am 31. Dezember 2024 auf 3.0 Milliarden Dollar am 30. September 2025.

Am Quartalsende hielt Sharplink 817.747 ETH, Anfang November waren es bereits 861.251 ETH. Heute ist es das Unternehmen mit der zweitgrößten ETH-Bestandsmenge. Das Umsatzwachstum um das 11-fache ist ausschließlich diesem Treasury zu verdanken.

Im aktuellen Quartal stammen fast 95 % der Einnahmen von SharpLink aus den Erträgen des ETH-Stakings. Obwohl der Nettogewinn um das 100-fache auf 104,3 Millionen Dollar stieg, während im dritten Quartal 2024 noch ein Nettoverlust von 0,9 Millionen Dollar verbucht wurde, verbirgt sich dahinter ein Problem. Wie bei den meisten anderen DAT-Projekten stammen sämtliche Gewinne von SharpLink aus nicht realisierten Gewinnen auf den gehaltenen ETH.

Der Grund dafür ist, dass die US-GAAP verlangen, dass Unternehmen ihre Vermögenswerte zum Marktwert am Ende des Abrechnungszeitraums bewerten. Der Beitrag von verbundenen Unternehmen zum Gewinn ist minimal.

All diese nicht realisierten Gewinne sind also im Wesentlichen nicht zahlungswirksam. Selbst die Einnahmen aus Staking-Belohnungen erhält SharpLink in ETH und tauscht sie nicht regelmäßig in Fiatgeld um. Genau das bereitet mir Sorgen.

Obwohl nicht zahlungswirksame Einnahmen buchhalterisch als Einnahmen gelten, hat das Unternehmen in neun Monaten dennoch 8,2 Millionen Dollar an operativem Cashflow verbraucht, um Gehälter, Rechts- und Prüfungskosten sowie Serverkosten zu bezahlen.

Und woher kommen diese Dollar?

Wie die meisten anderen DATs finanziert SharpLink den Ausbau seines ETH-Bestands durch die Ausgabe neuer Aktien. Das Unternehmen hat in diesem Jahr durch Aktienemissionen 2,9 Milliarden Dollar eingenommen und anschließend durch eine Aktienrückkaufgenehmigung im Wert von 1,5 Milliarden Dollar die Verwässerung ausgeglichen.

Das ist eine Neuauflage des DeFi-Flywheel-Effekts, der bei DATs immer häufiger zu beobachten ist.

SharpLink gibt Aktien aus und verwendet den Erlös zum Kauf von ETH. Es stakt ETH, um Erträge zu erzielen, verbucht mit steigenden ETH-Preisen nicht realisierte Gewinne und meldet höhere buchhalterische Gewinne, was wiederum die Ausgabe weiterer Aktien ermöglicht. Und so weiter.

Wie ich in anderen DAT-Fällen bereits erwähnt habe, funktioniert dieses Modell in Aufwärtszyklen gut. Selbst nach mehreren Bärenmärkten kann das Modell funktionieren, solange das Unternehmen über genügend Cash-Reserven verfügt, um die Ausgaben zu decken. Steigende ETH-Preise stärken die Bilanz, der Treasury-Wert wächst schneller als die Betriebskosten, und der Markt erhält einen liquiden, ertragsstarken Ethereum-Proxy.

Wenn die Preise jedoch längere Zeit stagnieren (was für Ethereum-Inhaber nichts Neues ist) und die Unternehmenskosten hoch bleiben, wird diese Anfälligkeit deutlich.

Ähnliche Risiken haben wir auch beim Bitcoin-Treasury-Giganten Strategy gesehen.

Ich erwarte, dass nahezu alle DAT-Projekte diesen Risiken ausgesetzt sind, unabhängig davon, in welche Kryptowährung sie investieren, es sei denn, sie verfügen über umfangreiche Cash-Reserven und eine gesunde Rentabilität, um ihr DAT-Projekt zu stützen. Doch selten sehen wir profitable Unternehmen, die sich voll auf den Kryptobereich einlassen.

Wir sehen, dass dies der Fall ist, wenn Strategy auf BTC setzt und SharpLink auf ETH. Die Situation bei den Solana-Treasuries ist ähnlich.

Upexis Solana-Fabrik

SharpLink hat sich fast vollständig von einem Sportwetten-Affiliate-Unternehmen zu einem Ethereum-Treasury gewandelt, während Upexi, obwohl es noch die Hülle eines Konsumgüterunternehmens trägt, bereits Solana angenommen hat.

Ich beobachte Upexi schon seit einiger Zeit. Auf operativer Ebene waren die meisten Ergebnisse in den letzten fünf Geschäftsjahren positiv. Markenakquisitionen und Umsatzwachstum liefen gut, die Bruttomargen waren zufriedenstellend. Auf Unternehmensebene jedoch verzeichnete Upexi in den letzten vier Geschäftsjahren Nettoverluste.

Vielleicht war es genau das, was das Unternehmen dazu veranlasste, digitale Vermögenswerte in die Bilanz aufzunehmen. In den letzten beiden Quartalen war dieser Wandel zwar noch gering, aber dennoch erkennbar. Im aktuellen Quartal dominieren digitale Vermögenswerte jedoch bereits die Unternehmensbilanz.

Im dritten Quartal 2025 erzielte Upexi einen Umsatz von 9,2 Millionen Dollar, davon 6,1 Millionen Dollar aus SOL-Staking und die verbleibenden 3,1 Millionen Dollar aus dem Konsumgütergeschäft. Für ein Konsumgüterunternehmen, das im Vorquartal mit Krypto noch keinen Umsatz erzielte, ist es ein gewaltiger Sprung, dass nun zwei Drittel der Einnahmen aus dem Staking digitaler Vermögenswerte stammen.

Upexi hält derzeit 2,07 Millionen SOL-Token im Wert von über 400 Millionen Dollar, von denen etwa 95 % gestakt sind. Allein in diesem Quartal erhielten sie durch Staking 31.347 SOL-Token als Belohnung.

Der größte Unterschied zwischen Upexi und anderen DATs liegt in der Strategie zur Beschaffung von gesperrten SOL.

Das Unternehmen kaufte rund 1,05 Millionen gesperrte SOL zu einem durchschnittlichen Marktabschlag von 14 %, mit Freigabezeiträumen zwischen 2026 und 2028.

Gesperrte Token können derzeit nicht verkauft werden und werden daher zu einem niedrigeren Preis gehandelt. Sobald diese gesperrten SOL-Token freigegeben werden, steigt ihr Wert auf das Niveau normaler SOL-Token, sodass Upexi sowohl Staking-Belohnungen als auch den eingebauten Wertzuwachs dieser SOL-Token erhält.

Diese Vorgehensweise erinnert eher an einen Hedgefonds als an ein gewöhnliches DAT. Doch wenn man sich Upexis Cashflow ansieht, tauchen die gleichen Bedenken auf wie bei SharpLink.

Diese Strategie ist typisch für Hedgefonds, aber nicht für gewöhnliche DATs (Digital Asset Treasuries). Doch wenn man Upexis Cashflow betrachtet, erkennt man das gleiche Problem wie bei SharpLink.

Obwohl Upexi einen Nettogewinn von 66,7 Millionen Dollar meldet, davon 78 Millionen Dollar nicht realisierte Gewinne, verzeichnete das Unternehmen dennoch einen operativen Cashflow-Abfluss von 9,8 Millionen Dollar. Da die Einnahmen aus dem SOL-Staking nicht in Fiat umgetauscht werden, handelt es sich weiterhin um nicht zahlungswirksame Einnahmen. Also griff das Unternehmen zu denselben Maßnahmen, die auch andere DATs mit Fokus auf Kapitalreserven ergreifen: Finanzierung.

Upexi hat 200 Millionen Dollar durch Wandelanleihen aufgenommen und eine Eigenkapitalfinanzierungsfazilität über 500 Millionen Dollar erhalten. Die kurzfristigen Verbindlichkeiten stiegen von 20 Millionen auf 50 Millionen Dollar.

Das gleiche Flywheel, aber auch ähnliche Risiken. Was passiert, wenn SOL ein Jahr lang stagniert?

SharpLink und Upexi entwickeln einige sehr clevere Produkte. Das bedeutet jedoch nicht, dass sie nachhaltig sind.

Keine einfachen Antworten

Hier gibt es ein Muster, das ich nicht ignorieren kann: Beide Unternehmen betreiben ein Finanzsystem, das bei günstigen wirtschaftlichen Bedingungen logisch erscheint. Sie haben Treasuries aufgebaut, die mit der Netzwerkaktivität skalieren können; sie haben Ertragsstrukturen geschaffen, die zusätzliche Einnahmequellen bieten; und durch diese Maßnahmen sind sie zu den wichtigsten öffentlichen Proxys für die beiden weltweit bedeutendsten Layer-1-Blockchains geworden.

Dennoch stammen fast alle Gewinne dieser beiden Unternehmen aus nicht realisierten Gewinnen, die erzielten Token-Einnahmen sind illiquide, es gibt keine Anzeichen für eine systematische Monetarisierung der Treasury-Assets zur Gewinnrealisierung, der operative Cashflow ist negativ und die Unternehmen nutzen die Kapitalmärkte zur Begleichung ihrer Rechnungen.

Das ist weniger eine Kritik als vielmehr die Realität und der Kompromiss, dem sich jedes Unternehmen stellen muss, das sich für eine DAT-Architektur entscheidet.

Damit dieses Modell Bestand hat, muss eines von zwei Dingen geschehen: Entweder wird Staking tatsächlich zur Cash-Engine des Unternehmens, die kontinuierlich den Kauf digitaler Vermögenswerte finanziert; oder das Unternehmen muss den geplanten Verkauf digitaler Vermögenswerte in seine Strategie integrieren, um systematische Gewinne zu erzielen.

Das ist nicht unmöglich. Sharplink hat durch ETH-Staking 10,3 Millionen Dollar verdient, während Upexi durch SOL-Staking 6,08 Millionen Dollar erwirtschaftet hat.

Diese Beträge sind nicht unerheblich. Selbst wenn ein Teil davon wieder in das Fiat-System zur Unterstützung des Betriebs zurückgeführt wird, könnte sich das Endergebnis ändern.

Bis dahin stehen Upexi und Sharplink vor dem gleichen Dilemma: dem Gleichgewicht zwischen außergewöhnlicher Innovation und der Liquidität der Kapitalmärkte.