ما هو القادم لأهم تفرع لـ Zcash في هذه الجولة من التقليد؟

خلال الشهرين الماضيين، كانت ZEC، التي ارتفعت قيمتها تقريبًا 10 أضعاف وسلكت اتجاهًا مستقلًا خاصًا بها، دائمًا محور اهتمام السوق. تطورت النقاشات المنطقية حول ZEC تدريجيًا من التأييد المبكر لمفاهيم الخصوصية من قبل شخصيات مثل Naval وArthur Hayes وAnsem، إلى مرحلة أصبح فيها الجدل بين الرؤية الصعودية المبنية على حالات استخدام الخصوصية الحقيقية والرؤية الهبوطية المبنية على معدل تجزئة العملة ومكافآت التعدين.

فما هي، بعيدًا عن التأييد من قبل الشخصيات المعروفة، الحجج التفصيلية للرؤى الصعودية والهبوطية حول ZEC؟

الرؤية الصعودية

علاوة "الملاذ الآمن" الناتجة عن التنظيم

للوهلة الأولى، قد يبدو أن التشديد التنظيمي يضغط على عملات الخصوصية، لكن في الواقع، العكس هو الصحيح؛ فبسبب الضغط التنظيمي تحديدًا يتم تحفيز الطلب على الخصوصية.

يتسارع التشديد التنظيمي على مستوى السياسات. ينص مشروع توجيه مكافحة غسيل الأموال في الاتحاد الأوروبي بوضوح على أنه بحلول عام 2027، سيتم تقييد عملات الخصوصية بالكامل من التداول داخل الاتحاد الأوروبي؛ كما تخطط شبكة مكافحة الجرائم المالية الأمريكية (FinCEN) لتعزيز الرقابة على "المحافظ المستضافة ذاتيًا عالية المخاطر". مع دخول صناديق ETF الفورية لكل من Bitcoin وEthereum دائرة الضوء التنظيمية، تواجه جميع المعاملات على السلسلة تتبعًا أكثر صرامة.

مع ازدياد شفافية الأصول المتوافقة، تصبح أصول الخصوصية نادرة. ولهذا السبب، أطلقت وسائل الإعلام الغربية على هذه الجولة من حركة السوق اسم "موجة مكافحة المراقبة في العملات الرقمية". وقد أعيد تعريف ZEC وXMR كـ"خط الدفاع الأخير عن إخفاء الهوية على السلسلة". والإجماع على وسائل التواصل الاجتماعي أكثر مباشرة: "الخصوصية ليست ميزة بل حق أساسي".

تؤكد بيانات السلسلة نمو الطلب الحقيقي. فقد ارتفع رصيد مجمع ZEC المحمي من أقل من 2 مليون عملة في بداية هذا العام إلى حوالي 4.8 مليون عملة اليوم، بزيادة قدرها 140٪؛ كما ارتفع عدد المعاملات المحمية مع النشاط العام للشبكة، ليصل إلى حوالي 10٪ أسبوعيًا.

في قضيتي "حوت BTC" الأخيرتين، قضيتي Chen Zhi وQian Zhimin، دفع إجمالي أكثر من 180,000 BTC المتورطة السوق إلى إعادة تقييم الحدود الحقيقية للبيتكوين في السرديات مثل "مكافحة المراقبة" و"إخفاء الهوية". مع إطلاق صناديق ETF الخاصة بـ BTC، وتورط المؤسسات بشكل عميق، والمزيد من المطالب التنظيمية للشفافية في قطاع أصول العملات الرقمية، بدأ السرد المبكر للبيتكوين الذي كان يركز على إخفاء الهوية ومكافحة المراقبة يتلاشى تدريجيًا من المسرح الرئيسي.

إذا كان BTC أيضًا يكافح للحفاظ على دوره كـ"عملة مكافحة المراقبة"، فمن سيكون الرمز التالي للخصوصية وتخزين الأصول على السلسلة؟ قد يكون جواب السوق قد ظهر بالفعل—ZEC، التي تتحرك حاليًا عكس الاتجاه في هذه اللحظة، أصبحت "الإجابة المناسبة".

عودة الأموال المؤسسية

كان إعادة إطلاق Grayscale ZEC Trust الحدث الأبرز في أكتوبر. في الأول من أكتوبر، أعلنت Grayscale عن إعادة فتح الاشتراكات الجديدة في ZCSH Trust، مع ترقيتين رئيسيتين: أولاً، إعفاء من رسوم الإدارة، وثانيًا، إضافة خاصية التخزين (staking)، مما يوفر عائدًا سنويًا بنسبة 4-5٪. هذان العاملان حسّنا بشكل كبير نسبة المخاطرة إلى العائد.

على مدار العقد الماضي، كانت Grayscale تقريبًا الجسر الوحيد المتوافق ومرجع الأسعار للمؤسسات التقليدية التي ترغب في التعرض لأصول العملات الرقمية. فقد وفرت صناديقها الاستئمانية الصادرة في الولايات المتحدة منذ فترة طويلة تعرضًا للعملات الرقمية لصناديق التقاعد، والمكاتب العائلية، وصناديق التحوط، مما جعلها مؤشرًا رائدًا لحجم دخول المؤسسات وتغير تفضيلاتها.

منذ إطلاق أول صندوق بيتكوين استئماني في 2013، توسعت Grayscale لاحقًا إلى ETH وSOL وLTC وBCH وETC وFIL وXLM وأكثر من عشرة صناديق استئمانية لأصول فردية. وقد شهدت عدة أصول "تأثير Grayscale" النموذجي—تدفقات رأس المال التي تدفع ارتفاع الأسعار، وتوسع العلاوة، وتشكيل السرد التوافقي. تم تأسيس ZEC Trust (ZCSH) في 2017 وشهد أيضًا ارتفاعًا في العلاوة خلال سوق الثور 2020-2021، ليصبح هدفًا رئيسيًا لتخصيص المؤسسات في قطاع الخصوصية.

ومع ذلك، بسبب زيادة التدقيق التنظيمي وضغوط الامتثال التي تواجهها عملات الخصوصية، أوقفت ZCSH الاشتراكات في 2022 ودخلت في حالة سبات في 2023. يمثل هذا الإطلاق الجديد تجديد تأييد Grayscale لأصول الخصوصية، وغالبًا ما يفوق معنى الإشارة فيه حجم الأموال الفعلي.

تُظهر البيانات أن أصول ZCSH تحت الإدارة (AUM) ارتفعت من حوالي 42 مليون دولار قبل أكثر من شهر بقليل إلى 269 مليون دولار، أي ما يمثل حوالي 2.4٪ من المعروض المتداول من ZEC. بالنسبة لأصل يبلغ حجم تداوله اليومي مليارات الدولارات، فإن ما يقرب من 2.5٪ من العملات مقفلة طويل الأجل في الصندوق الاستئماني، مما يؤدي إلى قيود كبيرة من جانب العرض.

المنطق الأعمق هو التأثير غير المباشر لصناديق ETF. فقد جلبت الموافقة على صناديق ETF الفورية لكل من Bitcoin وEthereum هذه الأصول إلى إطار تنظيمي صارم حيث يمكن تتبع كل معاملة. بعض المؤسسات والأفراد ذوي الثروات العالية، لتجنب هذه الشفافية، بدأوا في تحويل الأموال إلى أصول مجهولة. يوفر صندوق Grayscale ZEC Trust قناة متوافقة بشكل ملائم—مما يتيح التعرض لعملة خصوصية أثناء العمل من خلال القنوات المالية التقليدية.

الرؤية الهبوطية

هل نموذج الاقتصاد المعدني لـ ZEC، وأمان الشبكة، والنشاط على السلسلة قوية بما يكفي لدعم قيمة سوقية تتجاوز 100 billions دولار؟ طرحت Lacie (@Laaaaacieee) هذا السؤال وأجرت تحليلًا شاملاً.

فترة الاسترداد القصيرة للغاية (عائد استثمار مرتفع جدًا) غالبًا ما تكون مؤشرًا على صعوبة التعدين وانهيار السعر

استنادًا إلى حساب فترة الاسترداد لتعدين ZEC باستخدام أشهر جهاز تعدين ZEC، وهو Bitmain Antminer Z15 Pro، يتجاوز صافي الدخل اليومي لكل وحدة Z15 Pro مبلغ 50 دولارًا. فترة الاسترداد الثابتة لجهاز Z15 Pro تبلغ حوالي 105 أيام فقط، مما يؤدي إلى معدل عائد سنوي يقارب 350٪. علاوة على ذلك، تُظهر البيانات التاريخية أن مثل هذه العوائد المرتفعة استمرت لمدة أسبوع على الأقل.

تشير Lacie إلى أن هذا الرقم نادر للغاية عبر تاريخ PoW بأكمله—بل يمكن اعتباره غير طبيعي:

- فترة الاسترداد خلال ارتفاع أجهزة تعدين BTC عادة ما تستغرق من 12 إلى 24 شهرًا

- تراوحت عوائد أجهزة تعدين ETH في عصر PoW بين 300 إلى 600 يوم

- مشاريع PoW التي كانت فترات استردادها أقل من 120 يومًا في التاريخ (مثل FIL وXCH وRVN وغيرها) انهارت جميعها تقريبًا بعد عدة أشهر

تستعرض Lacie أيضًا سيناريو "مقص الأجهزة-السعر" المتكرر، كما شوهد في Chia وKAS. مقص الأجهزة-السعر هو سيناريو "حصاد" متكرر في تاريخ التعدين حيث يقوم المعدنون، في ذروة سعر العملة ومع مشاعر FOMO القوية، بطلب أجهزة تعدين بسعر مضاعف (حيث يبدو العائد على الاستثمار منخفضًا للغاية، مع فترة استرداد تبلغ 4 أشهر فقط). ومع ذلك، عند تسليم الأجهزة وتشغيلها فعليًا، ومع الارتفاع الحاد في معدل التجزئة (غالبًا ما يتأخر أكثر من 3 أشهر)، يقوم الحيتان غالبًا بالبيع عند نقطة عالية، مما يجعل المعدنين يواجهون ضربة مزدوجة من "انخفاض سعر العملة إلى النصف + انخفاض الإنتاج إلى النصف"، مما يحول أجهزتهم إلى خردة باهظة الثمن في لحظة.

مشكلات أمان الشبكة الناتجة عن حجم معدل التجزئة

تشير Lacie إلى أنه وفقًا لأحدث بيانات الشبكة، يبلغ إجمالي معدل التجزئة لشبكة ZEC حوالي 12.48 GSol/s. وبالاعتماد على معدل تجزئة جهاز Z15 Pro البالغ 0.00084 GSol/s، سيحتاج الأمر فقط إلى حوالي 14,857 جهاز Z15 Pro، مع استهلاك طاقة يقارب 40 ميغاواط، وهو ما يعادل حجم مزرعة تعدين بيتكوين متوسطة الحجم. عادةً، يتطلب هجوم 51٪ السيطرة على أكثر من 50٪ من معدل تجزئة الشبكة في نفس الوقت. إذا شكل ما يقرب من 1.6w جهاز Z15 Pro جوهر شبكة ZEC، فسيحتاج المهاجم فقط إلى استئجار أو شراء آلاف الأجهزة للسيطرة على أكثر من 50٪ من معدل التجزئة. على سلسلة عامة بقيمة سوقية قريبة من المليار دولار، يلزم فقط استثمار بمستوى مليون دولار في معدل التجزئة لإطلاق هجوم محتمل لإعادة تنظيم السلسلة أو الإنفاق المزدوج، وهو في حد ذاته خطر هيكلي لا يمكن تجاهله.

معدل التجزئة الحالي لـ ZEC ليس فقط أقل بكثير من سلاسل PoW الرئيسية مثل BTC/LTC/KAS، بل هو أقل حتى من سلاسل مثل ETC وBTG وVTC وBSV التي تعرضت لهجمات 51٪ ناجحة في الماضي. خلال الهجمات، كانت معدلات التجزئة لهذه السلاسل عمومًا أعلى من معدل ZEC الحالي، مما يشير إلى أن أمان شبكة ZEC قد دخل فعليًا في نطاق هش.

نمو الطلب الحقيقي على استخدام الخصوصية ليس متفائلًا كما يُعتقد

فيما يتعلق بالطلب الحقيقي على استخدام الخصوصية لـ ZEC، أثارت Lacie أيضًا شكوكًا. بلغ متوسط المعاملات اليومية في الشهر الماضي فقط 15,000 – 18,000 معاملة يوميًا، وهو ما يمثل فقط 1٪ – 2٪ من السلاسل العامة الكبرى. كسلسلة خصوصية، لا تزال الغالبية العظمى من المعاملات معاملات شفافة، حيث تمثل المعاملات المحمية (المعاملات المحمية بالخصوصية) أقل من 10٪.

في هذا الصدد، حذر أيضًا الرئيس التنفيذي لشركة BuyUCoin، Shivam Thakral، من أن ارتفاع ZEC مدفوع أكثر بالمضاربة بدلاً من النمو الأساسي. السبب الرئيسي هو أن نمو عدد معاملات Zcash المحمية محدود.