لم يسبق لسوق البيتكوين أن واجه في الوقت نفسه اختبارًا مزدوجًا لتحول الدورة الداخلية وأزمة السيولة الخارجية كما هو الحال اليوم. أشار تقرير Citi إلى أن عمليات التصفية في سوق العملات الرقمية في 10 أكتوبر قد أضرت بتفضيل المستثمرين للمخاطر. كما تباطأت تدفقات الأموال إلى صناديق ETF الفورية الأمريكية بشكل ملحوظ في الأسابيع القليلة الماضية.
تشير المؤشرات على السلسلة إلى أن حيتان البيتكوين تتناقص تدريجيًا، بينما تزداد حيازات المحافظ الصغيرة للمستثمرين الأفراد. كما أن معدلات التمويل آخذة في الانخفاض، مما يعكس نقص الطلب على الرافعة المالية.
من الناحية التقنية، سعر تداول البيتكوين الآن قد كسر المتوسط المتحرك لمدة 200 يوم، مما قد يؤدي أيضًا إلى مزيد من كبح الطلب.
أولاً، وضع السوق: البيتكوين تحت تصحيح عميق
منذ أن سجلت البيتكوين أعلى مستوى تاريخي لها في أوائل أكتوبر، انخفض سعرها بحوالي 20%، ودخلت في موجة تصحيح عميقة. حدث هذا التصحيح في لحظة حساسة حيث تزامن اقتراب نهاية "دورة الأربع سنوات" للبيتكوين مع أزمة السيولة الناتجة عن استمرار إغلاق الحكومة الأمريكية، مما زاد من عمق ومدة التصحيح.
● حادثة التصفية في "الجمعة السوداء" في 10 أكتوبر أضرت أكثر بتفضيل السوق للمخاطر. كما أن انخفاض معدلات التمويل يعكس نقص الطلب على الرافعة المالية، مما يشير إلى ضعف عام في معنويات السوق.
● تدفقات الأموال إلى صناديق ETF الفورية للبيتكوين في الولايات المتحدة انخفضت بشكل ملحوظ في الأسابيع القليلة الماضية، وهو ما جاء مخالفًا لتوقعات السوق.
ثانيًا، نظرية الدورة: قاعدة تاريخية لآلية التنصيف والتغيرات الحالية
تستند نظرية دورة الأربع سنوات للبيتكوين إلى آلية التنصيف الخاصة بها. في كل مرة يتم فيها تعدين 210,000 كتلة (حوالي أربع سنوات)، يتم تقليل مكافأة الكتلة التي يحصل عليها المعدنون إلى النصف، مما يقلل من المعروض الجديد من البيتكوين. خلقت هذه الآلية صدمة عرض يمكن التنبؤ بها، والتي أدت تاريخيًا إلى ارتفاعات دورية في الأسعار.
عند مراجعة التاريخ، تظهر دورة الأربع سنوات للبيتكوين انتظامًا مذهلًا:
● بعد أول تنصيف في نوفمبر 2012، ارتفع سعر البيتكوين من 12 دولارًا إلى حوالي 1100 دولار
● بعد التنصيف الثاني في يوليو 2016، ارتفع السعر من حوالي 650 دولارًا إلى ما يقرب من 20,000 دولار
● بعد التنصيف الثالث في مايو 2020، ارتفع السعر من حوالي 8,700 دولار إلى أكثر من 67,000 دولار
● في أبريل 2024، أكملت البيتكوين التنصيف الرابع، وانخفضت مكافأة الكتلة من 6.25 BTC إلى 3.125 BTC
بعد كل تنصيف بحوالي عدة عشرات من الأشهر، تصل البيتكوين إلى ذروة دورية، تليها مرحلة تصحيحية. حاليًا، مرت 18 شهرًا منذ حدث التنصيف في أبريل 2024، ونحن في مرحلة حساسة من نهاية الدورة.
ثالثًا، تطور السوق: هل تفقد نظرية الدورة التقليدية فعاليتها؟
تشير بعض المؤسسات البحثية إلى أن سوق البيتكوين قد بدأ تدريجيًا في الابتعاد عن دورة الأربع سنوات النمطية.
● ذكرت Bitwise في تقريرها البحثي طويل الأجل حول البيتكوين أنه مع استمرار دخول المستثمرين المؤسسيين إلى السوق وتوفير صناديق ETF الفورية لقنوات طلب جديدة، أصبح هيكل السوق أكثر نضجًا، وقد لا تتبع تقلبات الأسعار بعد الآن إيقاع الأربع سنوات التقليدي بشكل صارم.
في الوقت نفسه، أصبح تأثير التنصيف في 2024 على جانب العرض أضعف بكثير مقارنة بالمراحل المبكرة.
● وفقًا لبيانات Glassnode وGalaxy Research، خفض هذا التنصيف معدل إصدار البيتكوين السنوي من حوالي 1.7% إلى حوالي 0.85%، ولكن نظرًا لأنه تم تعدين حوالي 19.7 مليون بيتكوين بالفعل (من إجمالي 21 مليون)، فإن كمية الإصدار الجديد أصبحت محدودة جدًا ضمن إجمالي المعروض، وتأثيرها الهامشي على السوق يتناقص تدريجيًا.
وهذا يعني أن تسعير السوق أصبح يعتمد بشكل أكبر على هيكل تدفق الأموال (خاصة من المؤسسات وحاملي المدى الطويل)، ولم يعد مدفوعًا بشكل أساسي بتغيرات العرض الجديد.
رابعًا، بيع الحيتان: سمة نموذجية لنهاية الدورة
كشف تقرير Citi الأخير عن الدافع الرئيسي وراء التصحيح الحالي: تشير البيانات على السلسلة إلى أن "حيتان" البيتكوين (حاملو الكميات الكبيرة) يتناقصون تدريجيًا، بينما تزداد حيازات المحافظ الصغيرة للمستثمرين الأفراد.
● يتوافق هذا الظاهرة بشكل كبير مع نظرية دورة الأربع سنوات، أي أنه في نهاية الدورة، عادةً ما يبيع المال الذكي البيتكوين للوافدين الجدد. منذ أغسطس، باع الحيتان ما مجموعه 147,000 بيتكوين، بقيمة تقارب 16 مليار دولار.
● الكيانات التي تمتلك أكثر من 10,000 بيتكوين تمر بمرحلة "توزيع" واضحة. جميع حاملي المدى الطويل تقريبًا في وضعية ربح حاليًا، ويقومون بجني الأرباح على نطاق واسع.
● أشار André Dragosch، مدير الأبحاث الأوروبية في Bitwise، إلى أن هؤلاء الحيتان "يؤمنون بدورة التنصيف كل أربع سنوات، وبالتالي يتوقعون أن البيتكوين قد بلغ ذروة هذه الدورة".
خامسًا، إغلاق الحكومة: "مضخة" السيولة
المحفز الأكثر مباشرة لتصحيح البيتكوين الحالي يأتي من أزمة السيولة الناجمة عن إغلاق الحكومة الأمريكية. أدى التضخم الحاد في رصيد الحساب العام لوزارة الخزانة الأمريكية (TGA) إلى سحب كميات هائلة من السيولة من السوق.
● في نهاية أكتوبر 2025، تجاوز رصيد TGA تريليون دولار لأول مرة، وهو أعلى مستوى منذ أبريل 2021 خلال ما يقرب من خمس سنوات. في الأشهر القليلة الماضية، ارتفع رصيد TGA من حوالي 300 مليار دولار إلى تريليون دولار، مما سحب أكثر من 700 مليار دولار من السيولة من السوق.
● أدى تضخم رصيد TGA إلى توتر شامل في سوق المال. بلغ معدل إعادة الشراء الليلي الحد الأعلى عند 4.27%، وهو أعلى بكثير من معدل الفائدة على الاحتياطيات الفائضة لدى الاحتياطي الفيدرالي البالغ 3.9% ونطاق هدف الأموال الفيدرالية البالغ 3.75%-4.00%.
ارتفع معدل SOFR بشكل ملحوظ أيضًا، مما يشير إلى تشديد واضح في السيولة السوقية.
● أكد تقرير Citi بشكل خاص أن العملات الرقمية "حساسة للغاية" لحالة السيولة المصرفية. تظهر الأبحاث أن التغيرات الأسبوعية في سعر البيتكوين تتزامن مع تغيرات احتياطيات البنوك الأمريكية، وغالبًا ما يتزامن انخفاض احتياطيات البنوك مع أداء ضعيف للبيتكوين.
تجعل هذه الحساسية البيتكوين أول وأشد المتضررين من تشديد السيولة.
سادسًا، نقطة التحول في السوق: محفزات محتملة لإطلاق السيولة
● على الرغم من خطورة الوضع الحالي، إلا أن جذور الأزمة هي أيضًا مفتاح نقطة التحول المحتملة في السوق. بما أن إغلاق الحكومة هو الدافع الرئيسي لتشديد السيولة، فبمجرد انتهاء الإغلاق، ستبدأ وزارة الخزانة الأمريكية في استهلاك رصيدها الضخم من النقد في TGA، مما سيطلق مئات المليارات من الدولارات من السيولة في الاقتصاد.
● توقعت Goldman Sachs سابقًا أن من المرجح أن ينتهي إغلاق الحكومة في الأسبوع الثاني من نوفمبر. وتظهر أسواق التوقعات أن احتمال إعادة فتح الحكومة قبل منتصف نوفمبر يقارب 50%، بينما احتمال استمرار الإغلاق بعد عيد الشكر أقل من 20%.
● بمجرد إعادة فتح الحكومة الأمريكية، قد يؤدي إطلاق السيولة المتراكمة إلى موجة شراء ضخمة للأصول ذات المخاطر. قد يكون هذا الإطلاق للسيولة بمثابة "تيسير كمي غير مرئي"، وهو سيناريو حدث في أوائل 2021 عندما أدى تسارع استهلاك رصيد وزارة الخزانة من النقد إلى ارتفاع كبير في سوق الأسهم.
● بمجرد إعادة فتح الحكومة، سيتزامن إطلاق السيولة المتراكمة مع نهاية العام، مما قد يدفع البيتكوين والأسهم الصغيرة وغيرها من الأصول الحساسة للسيولة، وجميع الأصول غير المرتبطة بالذكاء الاصطناعي تقريبًا، إلى ارتفاعات قوية.
كلما ساءت الظروف مؤخرًا، زادت السيولة الاحتياطية التي سيتم إطلاقها على المدى المتوسط. حاليًا، يقترب رصيد TGA من تريليون دولار، وبمجرد البدء في استهلاكه، سيكون حجم السيولة المُطلقة غير مسبوق. قد يكون هذا التدفق المفاجئ للسيولة محفزًا لانتعاش قوي في البيتكوين والأصول ذات المخاطر الأخرى.
