توقعات Wintermute: تدفق التمويل يتوقف، والسوق يدخل مرحلة لعبة الأسهم

العنوان الأصلي: السيولة، شريان الحياة للعملات الرقمية

المصدر الأصلي: Wintermute

الترجمة الأصلية: Azuma, Odaily

النقاط الرئيسية

1. السيولة هي المحرك الرئيسي لدورات سوق العملات الرقمية، مع تباطؤ التدفقات الداخلة من العملات المستقرة، وصناديق ETF، وDATs (خزائن الأصول الرقمية).

2. السيولة العالمية لا تزال وفيرة، لكن ارتفاع معدلات SOFR يدفع الأموال للبقاء في سندات الخزانة قصيرة الأجل (T-bills) بدلاً من التدفق إلى سوق العملات الرقمية.

3. سوق العملات الرقمية يمر بمرحلة "الدوران الذاتي" — حيث تدور الأموال داخلياً حتى تعود الأموال الخارجية الجديدة للدخول.

الدور المهيمن للسيولة

غالباً ما تحدد السيولة الطبيعة الدورية لكل دورة من دورات سوق العملات الرقمية. في حين أن التبني على المدى الطويل قد يشكل سرد صناعة العملات الرقمية، إلا أن ما يدفع تغيرات الأسعار فعلياً هو اتجاه تدفقات الأموال.

خلال الأشهر القليلة الماضية، تباطأت وتيرة تدفق هذه الأموال بشكل ملحوظ. رأس المال الذي يدخل النظام البيئي عبر القنوات الثلاث الرئيسية — العملات المستقرة، صناديق ETF، وخزائن الأصول الرقمية (DAT) — شهد ضعفاً متزامناً في سرعته، مما أدى إلى انتقال سوق العملات الرقمية من مرحلة التوسع إلى مرحلة مدعومة بالأموال القائمة.

بينما يُعد التبني التكنولوجي أمراً حاسماً، إلا أن السيولة هي المحرك الرئيسي وراء التحولات الدورية في السوق. الأمر لا يتعلق فقط بعمق السوق بل أيضاً بتوفر الأموال. عندما يتوسع المعروض النقدي العالمي أو تنخفض أسعار الفائدة الحقيقية، فإن السيولة الفائضة ستبحث حتماً عن الأصول ذات المخاطر، وكانت الأصول الرقمية تاريخياً (خاصة خلال دورة 2021) من بين أكبر المستفيدين.

في الدورات السابقة، دخلت السيولة الأصول الرقمية بشكل رئيسي عبر إصدار العملات المستقرة، والتي تُعد أكثر بوابات العملات الورقية الأساسية. ومع نضوج السوق، ظهرت تدريجياً ثلاث قنوات رئيسية للسيولة، تحدد مسار دخول رأس المال الجديد إلى سوق العملات الرقمية:

· خزائن الأصول الرقمية (DATs): صناديق رمزية بهياكل عائدات، تُستخدم لربط الأصول التقليدية بسيولة السلسلة.

· العملات المستقرة: أشكال سيولة العملات الورقية على السلسلة، وتعمل كضمان أساسي للرافعة المالية ونشاط التداول.

· ETF: توفر قناة تعرض لـ BTC و ETH للمؤسسات المالية التقليدية والصناديق السلبية.

يمكن أن يكون الجمع بين الأصول تحت الإدارة (AUM) لصناديق ETF، والقيمة الصافية للأصول (NAV) لـ DAT، والمعروض المتداول من العملات المستقرة بمثابة مقياس معقول لقياس تدفق رأس المال الكلي للأصول الرقمية.

يوضح الرسم البياني أدناه التغيرات في هذه المكونات خلال الـ 18 شهراً الماضية. ويُظهر الرسم البياني السفلي أن التغير في هذا المجموع الكلي يرتبط ارتباطاً وثيقاً بالقيمة السوقية الإجمالية للأصول الرقمية — فعندما تتسارع التدفقات الداخلة، ترتفع الأسعار أيضاً.

أي مسار تدفق تباطأ؟

رؤية هامة يعكسها الرسم البياني هي أن زخم التدفقات الداخلة إلى DAT و ETF قد ضعف بشكل كبير. هذان المساران أظهرا أداءً قوياً في الربع الرابع من 2024 والربع الأول من 2025، وشهدا انتعاشاً قصيراً في أوائل الصيف، لكن الزخم تلاشى تدريجياً منذ ذلك الحين. لم تعد السيولة (M2) تتدفق بشكل طبيعي إلى النظام البيئي للعملات الرقمية كما حدث في بداية العام. منذ أوائل 2024، ارتفع الحجم الإجمالي لـ DAT و ETF من حوالي 400 مليار دولار إلى 2.7 تريليون دولار، بينما تضاعف معروض العملات المستقرة من حوالي 1.4 تريليون دولار إلى 2.9 تريليون دولار. هذا يُظهر نمواً هيكلياً لكنه يشير أيضاً إلى وجود "هضبة" واضحة.

مراقبة وتيرة التباطؤ في المسارات المختلفة أمر بالغ الأهمية، حيث يعكس كل مسار مصادر سيولة مختلفة: العملات المستقرة تعكس شهية المخاطرة الأصلية لسوق العملات الرقمية؛ DAT يجسد الطلب المؤسسي على الأصول ذات العائد؛ وETF يعكس اتجاه تخصيص الأموال المالية التقليدية؛ ومع تباطؤ الثلاثة في الوقت نفسه، فهذا يشير إلى أن نشر رأس المال الجديد يتباطأ بشكل عام، وليس مجرد تناوب بين المنتجات.

سوق لعبة التكديس

لم تختف السيولة؛ بل تدور فقط داخل النظام، بدلاً من التوسع المستمر.

من منظور كلي أوسع، لم تتوقف السيولة الاقتصادية الإجمالية (M2) خارج سوق العملات الرقمية. في حين أن ارتفاع معدلات SOFR قد يقيد السيولة مؤقتاً — مما يجعل عوائد النقد أكثر جاذبية، ويُبقي الأموال في سوق الخزانة — إلا أن العالم لا يزال في مرحلة تيسيرية، وقد انتهت رسمياً سياسة التشديد الكمي (QT) في الولايات المتحدة. البيئة الهيكلية لا تزال داعمة؛ فقط السيولة تتجه حالياً بشكل أكبر نحو أشكال أخرى من التعبير عن المخاطر، مثل سوق الأسهم.

بسبب انخفاض التدفقات الخارجية للأموال، أصبحت ديناميكيات السوق أكثر انغلاقاً. تدور الأموال غالباً بين العملات ذات القيمة السوقية الكبيرة والعملات البديلة، مما يخلق بيئة PvP (لاعب ضد لاعب) داخلية. وهذا يفسر سبب قصر عمر ارتفاعات السوق الصاعدة ولماذا يستمر نطاق السوق في التضييق حتى عندما تظل الأصول تحت الإدارة مستقرة. حالياً، الارتفاع في تقلبات السوق مدفوع أساساً بسلسلة من التصفية القسرية وليس باتباع اتجاه مستدام.

في المستقبل، إذا شهد أي من مسارات السيولة انتعاشاً كبيراً — سواء كان ذلك انتعاشاً في سك العملات المستقرة، أو تجدد الاهتمام بصناديق ETF، أو انتعاشاً في حجم رموز نشاط DeFi (DAT) — فسيشير ذلك إلى أن السيولة الكلية تعود إلى مساحة الأصول الرقمية.

حتى ذلك الحين، سيظل سوق العملات الرقمية في مرحلة "الاكتفاء الذاتي" حيث تدور الأموال داخلياً بدلاً من تحقيق نمو تراكمي.