經濟韌性超預期，通脹頑固不化，聯準會內部正掀起一場關於利率路徑的激烈論戰。「大量實地調研證據和數據向我顯示，經濟活動的內在韌性超出了我的預期。」明尼阿波利斯聯儲主席卡什卡利於11月13日接受採訪時如是說。
這位此前曾預測2025年還將進行兩次降息的聯準會官員，如今卻坦言對12月政策會議的最佳行動路徑「尚未拿定主意」。
卡什卡利並非孤例。隨著克利夫蘭聯儲主席哈瑪克強調利率「限制性不足」，波士頓聯儲主席柯林斯明確反對進一步降息，聯準會內部的鷹派陣營正在持續擴大。
一、FOMC內部分歧加劇
● 聯準會聯邦公開市場委員會（FOMC）內部正面臨多年來最為明顯的分歧，這種裂痕在10月的利率決議中已顯露無遺。10月聯準會會議以降息25個基點收官，但出現了兩位委員持異議：一人主張降息50個基點，另一人則反對降息。
● 這種「兩極反對」的局面在本輪降息週期中尚屬首次，凸顯了聯準會高層在貨幣政策方向上的深刻分歧。
● 聯準會主席鮑威爾在會後也不得不承認，對於12月應如何行動，委員們存在明顯分歧，12月會議再次降息「遠非板上釘釘」。
二、鷹派陣營持續擴大
近期，多位聯準會官員對進一步降息表達了明確的保留態度，鷹派陣營的聲量顯著增強。
卡什卡利：經濟韌性超預期
● 卡什卡利表示，他並不支持聯準會上一次的降息決策，對12月會議則持觀望態度。「根據數據走向，我可以提出降息的論據，也可以提出按兵不動的理由，這一切仍有待觀察。」卡什卡利於11月13日表示。
作為今年無利率決策投票權的官員，卡什卡利仍參與FOMC的政策討論，其立場轉變引起市場廣泛關注。
哈瑪克：利率限制性不足
● 克利夫蘭聯儲主席哈瑪克的立場更為鮮明，她直接指出當前利率「即便具有一定限制性，程度也相當有限」。「總體而言，我們需要保持一定的限制性政策，繼續施加壓力使通脹回歸目標水平。」哈瑪克在匹茲堡經濟俱樂部的一場活動中表示。
她預計通脹壓力將持續至今年年底並延續至明年初，強調企業正尋求將成本增長轉嫁給消費者的途徑。
柯林斯：提高降息門檻
● 波士頓聯儲主席柯林斯週三則明確表示，利率應在當前水平維持「一段時間」。她指出，近期進一步放鬆政策的「門檻相對較高」，除非有證據表明勞動力市場出現顯著惡化，否則她將對進一步放寬政策感到猶豫。
三、降息與縮表的歷史決策
回顧聯準會近期的貨幣政策軌跡，可以發現當前分歧早有端倪：
● 10月聯準會宣布將於12月1日起結束縮表這一量化緊縮行動，標誌著持續三年半的縮表進程將告一段落。根據決定，從12月開始，聯準會將把所持機構抵押貸款支持證券（MBS）到期回籠資金再投資於短期美國國債。
● 鮑威爾解釋稱，當前準備金水平已略高於「充裕準備金」標準，貨幣市場近期出現的利率上行壓力進一步支持這一決定。
四、12月會議的兩種可能
面對日益明顯的內部對立，12月FOMC會議可能出現何種情景？
● 12月的會議結果似乎正倒向「兩種選擇」：要麼維持利率不變，要麼在降息的同時，通過政策指引為未來進一步的寬鬆政策設定更高的門檻。無論最終決定如何，鮑威爾都可能面臨比10月會議上更多的反對票。
● Evercore ISI副主席Krishna Guha在分析中指出，如果聯準會決定降息，堪薩斯城聯儲主席施密德可能會得到柯林斯和穆薩萊姆等人的附議。
● 如果聯準會決定按兵不動，那麼此前主張更大幅度降息的理事米蘭，則可能與同樣支持寬鬆政策的理事沃勒和鮑曼一起投下反對票。
五、政策分歧的深層原因
聯準會內部為何會在此時出現如此明顯的分歧？根源在於官員們對三個關鍵問題的判斷存在差異：
對通脹持續性的擔憂
● 鷹派官員擔心，企業明年會將更多關稅相關成本轉嫁給消費者，使價格壓力持續存在。
● 鴿派官員認為，企業迄今不願轉嫁關稅成本，表明需求太弱，無法支持通脹持續。
對勞動力市場的不同解讀
對於月度薪資增長放緩，鷹派認為主要原因是移民減少導致的供應減弱，而鴿派則認為是企業對工人需求減弱所致。
如果原因是前者，維持高利率可能帶來衰退風險；如果是後者，降息則可能過度刺激需求。
對利率限制性的評估
● 鷹派認為，在今年降息50個基點後，利率已接近既不刺激也不抑制增長的「中性水平」，進一步降息存在風險。
● 鴿派則認為利率仍具限制性，使聯準會有空間在不重新引發通脹的情況下支持勞動力市場。
六、市場影響與展望
聯準會內部的政策分歧已經對市場產生了顯著影響。
降息概率大幅波動
● 根據聯邦基金期貨合約顯示，投資者已將12月降息概率下調至約47%，而在10月聯準會會議前，市場預期的降息概率曾高達100%。這一急劇變化反映了市場對聯準會政策路徑的重新定價，也凸顯了貨幣政策方向的不確定性。
加密貨幣與美股受挫
● 隨著市場對聯準會降息預期回落，加密貨幣市場遭受重創。11月14日，比特幣一度跌至98000美元，以太坊則跌破3200美元。美國股市加密貨幣相關概念股全線下跌，其中MARA Holdings下跌11.31%，Riot Platforms下跌10.22%。
● 美股三大指數同樣收跌，納斯達克指數暴跌2.3%，道瓊斯指數和標普500指數均下跌1.6%。
聯準會12月會議正演變為一場關乎2025年全球資產價格走向的關鍵戰役。隨著鷹派陣營不斷擴大，鮑威爾將如何平衡內外部分歧，已成為市場關注焦點。
波士頓聯儲主席柯林斯明確反對12月降息的表態，加劇了我們對鮑威爾管理FOMC內部分歧能力的擔憂。
