解密燦谷輕資產模式：以低資本支出撬動算力的潛力股邏輯

在比特幣挖礦這個資本密集產業，「重資產」似乎是預設的生存法則—自建礦場、購置土地、鋪設電力設施，動輒數億美元的投入成為產業門檻。然而，燦谷（CANGO）卻以一套獨樹一幟的輕資產模式，在短短時間內建構起 50EH/s 的行業領先算力規模，重新定義了挖礦企業的成長路徑。

優先策略性採購二手礦機實現快速低成本算力擴張與爬坡的營運策略，不僅規避了傳統模式的資本陷阱，更在產業週期波動中展現出驚人的靈活性。隨著股價企穩回升，基本面持續向好，以及在機構端的滲透逐步加深，燦谷已從半年前的無人問津，成長為圈內不可忽視的潛力標的，其未來的預期差值得深入挖掘。

燦谷「輕資產」模式：以租代建，更輕更省更強

燦谷的輕資產模式體現在「所有權」—初期，不專注於追求礦場的產權控制，而專注於算力的高效運作。這使得公司初期在礦場的投資僅 4 億美元左右，遠低於 MARA、CLSK 等垂直整合礦商的資產規模。這種低成本擴張的關鍵，在於以「租賃+託管」取代了傳統的自建模式。

具體而言，燦谷的算力分佈採用「全球佈局+核心聚焦」策略。第一批次 32EH 算力中 40% 位於美國（分佈於 13 個州），35% 位於衣索比亞，其餘分散在中東、南美及加拿大；第二批次 18EH 算力則將 80% 以上集中於美國，最終 50EH 總算力中 60% 以上落地美國。這些算力的載體—礦場設施幾乎全部透過租賃獲得，配合與比特大陸（Bitmain）簽訂的 1.5 年服務協議，由第三方負責現場維護與運營，進一步降低了自建團隊的固定成本。

此模式所帶來的資本效率差異極為顯著。傳統礦商僅興建 100MW 的礦場就需投入 2-3 億美元，而燦谷則透過租賃現有設施，將單位算力的資本支出壓縮至產業平均的 1/3。這種對「輕資產」的堅持，使其在 18 個月內完成了傳統企業需要 3-5 年才能實現的算力累積。截至 7 月，燦谷已部署算力 50EH/s，當月產幣 650.5 枚，總持幣量 4529.7 枚，以當前 BTC 價格估算，持幣市值約 5.2 億美元，展現出輕資產模式下強勁的資產積累能力。

燦谷的輕資產模式並非簡單的「省錢」，而是一套適配比特幣挖礦行業特性的系統性戰略，其優勢在周期波動、成本控制和戰略調整三個維度形成閉環。

在周期捕捉方面，比特幣每 4 年一次的減半機制使產業呈現極強的週期性，能否在減半前完成算力部署直接決定企業生存空間。燦谷的租賃模式將算力擴張週期從傳統自建的 12-18 個月壓縮至 3-6 個月，恰好抓住 2024-2028 年的算力窗口期。公司管理層表示：「BTC 挖礦是一個相對短週期的行業，目標是在減半之前盡可能形成足夠的算力，因為算力規模是產生比特幣的主要驅動力。」這種「快進快出」的能力，使其在 2025 年比特幣價格波動中仍能保持算力穩定增長，為後續收益奠定基礎。

筆者也注意到，7 月燦谷 50E 算力規模下算力有效率僅在 80%，遠低於第一批 32E 算力 94%-95% 的營運效率，這其中存在明顯的預期差。這一方面可能源自於美國當地礦機因用電負載過大需要短暫暫停機調整。實際上，美國電費成本較高，適當休整有利於延長礦機壽命並提升長期利潤；另一方面則是因為目前燦谷完全採用託管運營模式，更長的運營鏈條也意味著效率提升可能需要走更長的路徑。相信這是未來幾個月公司將要著重提升的。如透過有效措施，將整體 50E 算力有效率拉升回 95% 水平，月產幣量將達 750 枚，有機會超過包括馬拉松、CleanSpark 在內的頭部礦企，而這種效率提升的潛力尚未被市場完全定價。

關於燦谷近期進行收購礦場的動作，許多人猜測該公司將放棄輕資產模式，逐步轉向一體化營運方向。筆者認為，這更多是在為後續「能源+HPC」業務延伸做準備。因為燦谷此次選擇的礦場位於喬治亞州，該地礦場具備高電量、穩定性強的特點，可見燦谷希望逐步透過掌控能源，來增強其運作穩定性。同時，收購完成之後，對場地升級成為可能，也有利於公司為未來向 AI 高算中心轉型做進一步策略準備。

成本控制層面，輕資產模式透過「規模談判+槓桿支付」雙重優化，同樣存在市場認知偏差。一方面，公司透過購入二手在架礦機，以較低資本支出快速建立起客觀算力規模。雖然在託管營運模式下，其單幣現金成本較行業平均偏高，但因折舊費用顯著更低，其單幣 all-in 成本是具有競爭力的。另一層面，隨著算力規模擴大，公司議價權持續提升。據悉，公司已啟動與部分託管礦場的續約談判，在降低電費+託管費端，已有正面回饋。隨著規模效應顯現和部分自營運的實現，這部分成本有較大壓縮空間。

再者，「電費貸」模式是另一個大預期差。燦谷的電費並非立即支付，而是透過貸款方式，每月僅支付利息，這極大增強了現金流彈性。更關鍵的是，比特幣可作為長期抵押資產獲得貸款，在牛市下能將槓桿用到極致。目前已有聲音將燦谷比喻為「微策略」，但其股價仍呈現礦股走勢，這種認知差異正是預期差所在。

策略彈性更是輕資產模式的精髓。與自建礦場面臨的「退出成本高」困境不同，燦谷可依區域政策、電力成本變化隨時調整算力分佈。例如，面對 AI 算力的崛起，燦谷能利用現有租賃場地快速部署 AI 礦箱。這種「不綁定資產但綁定資源」的特點，使其從單純的挖礦企業向「挖礦收益+AI 服務費+綠電交易」的複合轉型模式成為可能。

潛力股邏輯：從算力規模到價值重估的躍遷

判斷燦谷作為潛力股的核心，在於理解其輕資產模式背後的價值釋放路徑—以低資本支出構建的估值差力規模只是蘊蘊，而基於理解其輕資產模式背後的價值釋放成本、投資資本建構的估價力規模只是

目前 50EH/s 的算力規模已使燦谷進入全球礦企第一梯隊，但這僅是其價值的「下限」。根據規劃，公司正推進三大價值升級方向：其一，透過選擇性收購低價礦場，逐步實現「部分自運營」，在保持輕資產特性的同時提高自身運營穩定性、降低能源成本；其二，探索綠電儲能項目，將能源成本從「支出項」轉化為「收入項」；其三，啟動「能源+HPC」試點項目，將能源成本從「支出項」轉化為「收入項」；其三，啟動「能源+HPC」試點計畫，利用業務中心探索現有業務中心研究中心調查

公司會先從需求端找到消納算力的方法，再推進項目，目前已找到一些潛在合作方。燦谷並非簡單建立電源，而是尋找電力資源建立類似 IDC 的算力設施進行產業鏈延伸，理論上想像空間龐大。個人判斷，先前約定的「市值達到 18.2 億美元且持續 60 天以上時將增發約 4500 萬股”，可能與這些領域的動作高度相關，這是另一重未被充分認知的預期差。

從市場認可度來看，燦谷正逐步進入海外主流機構視野，量變有望引發質變。在機構滲透方面，燦穀不僅成功進入華爾街機構 H.C. Wainwright 的股票池，英國著名投資管理及金融數據分析公司 Farside
Investors 已將燦谷納入研究池，取代了擁有萬餘枚 BTC 的 HUT8。這背後的邏輯是，燦谷營運端展現的成長潛力已遠超傳統礦企，「少年燦谷」的成長故事才剛開始。

在加密貨幣產業經歷週期洗牌的當下，燦谷的輕資產模式證明：真正的競爭力不在於擁有多少資產，而在於調動資源的效率。這種以租賃為基礎、以槓桿為工具、以靈活為核心的營運哲學，不僅支撐其成為當前算力規模領先的企業，更使其在產業轉型期具備穿越週期的潛力。對於投資者而言，燦谷的價值不僅在於 50EH/s 的算力數字和 4529.7 枚 BTC 的庫存，更在於其重新定義行業規則的創新能力以及諸多尚未被市場充分定價的預期差—這正是潛力股的核心特質。

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