Tom Lee最新访谈：这是”最被讨厌的牛市”，比特币终极估值是？

播客来源： Anthony Pompliano

访谈嘉宾： Tom Lee ，Fundstrat联合创始人、BitMine 董事长

播出时间：2025年10月23日

整理：BitpushNews

Bitpush注：在本期节目中，Tom Lee探讨了人工智能是否是泡沫，为什么这可能是历史上最令人讨厌的股市反弹，以及误导性的经济数据如何影响投资者情绪。Tom 还分享了他对比特币、以太坊的最新看法，以及为什么加密货币市场的创新速度开始超越传统金融。

Tom Lee 核心观点总结

1. AI 并非泡沫，估值仍便宜
   Nvidia 的市盈率低于沃尔玛，AI 投资回报已开始显现，远未出现泡沫行为。

2. 当前是超级周期的起点
   企业盈利创新高、劳动力短缺、生产率提升，支撑长期上涨逻辑。

3. 传统估值模型已过时
   在当前结构性变化下，股票市盈率应远高于历史平均。

4. 比特币终极估值为 160 万 – 200 万美元
   若黄金涨至 $5000/盎司，比特币网络价值将同步上升。

5. 比特币四年周期正在失效
   本轮周期可能更长，或以新方式运行，需警惕“共识陷阱”。

6. 以太坊将成为华尔街的“主权储备资产”
   BitMine 已持有全球最多 ETH，目标价位 $21,000。

7. 预测市场优于传统经济调查
   Trueflation、PolyMarket 更准确透明，UMich 调查已严重失真。

8. 未来将征收“机器人税”
   每个机器人动作将通过链上追踪并以微支付缴税，弥补劳动力税基流失。

9. 当前牛市是“最被憎恨的牛市”
   投资者情绪极度悲观，政治立场扭曲了市场认知。

10. 散户正在击败华尔街机构
    散户时间尺度更长、波动耐受力更强，逐渐具备超额收益优势。

11. 宏观驱动正在减弱，基本面回归主导
    企业盈利超预期，股市上涨并非仅靠流动性推动。

12. AI 机器人是生产率革命的核心
    劳动力短缺催生 embodied AI 应用，类比 1990 年的无线通信革命。

13. 美国通胀数据“被污染”
    民主党倾向样本比例过高，导致预期通胀偏离实际。

14. 链上金融基础设施正在快速成型
    Tether 已成为全球盈利能力最强的金融实体之一。

15. 2026 市场将进入加速增长阶段
    宽松货币、制造业复苏、AI 技术落地、多资产 Token 化将共振驱动大市。

以下为访谈正文：

AI 是泡沫吗？

Pompliano：
大家都在说“AI 泡沫”，你怎么看？它真的是个泡沫吗？

Tom Lee：
如果你用风险收益比去衡量“泡沫”，现在其实还早着呢。我们拿 1998 年的思科举例，当时它是最大公司之一，交易的市盈率是 56 倍，18 个月后涨到了 210 倍。

而现在 Nvidia 呢？它是 AI 世界中最稀缺的公司，每一个领先模型都需要它的芯片，但它的市盈率只有 27 倍。相比之下，Costco 是 50 倍，沃尔玛是 34 倍。也就是说 Nvidia 比一间会员超市公司还便宜。所以我们离泡沫还远得很。

Pompliano：
很多人还是担心 AI 投资太多，公司烧钱太快，这你怎么看？

Tom Lee：
实际上现在企业花在 AI 上的钱，已经开始看到明显回报。这是两种用途的结合：一个是替代人工的直接效益，一个是超级智能带来的生产率提升。

我们该问的是：这些回报怎么反映在股票价格上？这难以量化。所以我认为，现在的估值并不贵。更重要的是，AI 支出正在加速。

你看看现在 CEO 们怎么说？他们基本都在喊“我们供不应求”。而财报也印证了这一点：企业盈利更高，雇员更少，效率提升——那这就意味着估值合理甚至低估。

Pompliano：
我们过去看到的那些泡沫，比如互联网、房地产、生物科技，大家不是也能找到理由解释当时的行为吗？

Tom Lee：
没错，而且当时真的有“泡沫行为”。比如在生物科技泡沫时，很多对冲基金直接投资大学实验室的项目，就为了抢占某个分子。那是非常典型的“泡沫行为”。

但现在的 AI 投资非常谨慎，没有那种疯狂投钱的迹象。企业都还在评估回报，很理性。所以我不觉得 AI 是泡沫。倒是其他地方，可能藏着泡沫。

历史估值模型已经过时，新的估值逻辑正在形成

Pompliano：
你觉得传统的市盈率估值方式是否已经过时？我一直觉得今天的公司需要加入“货币溢价”这一层估值逻辑。

Tom Lee：
没错，估值模型是动态的。1940 到 1967 年间，美国十年期国债利率从 2% 升到 6%，按理说估值应下跌，但实际 PE 从 8 倍涨到了 27 倍。为什么？因为名义收益增长更快。

而今天标普的收益更多是经常性收入，这自然带来更高估值。此外，美国国债本身也很贵，4% 收益对应的是 25 倍估值。所以我完全赞同：现在的市盈率不能按历史标准看。

而且过去五年我们经历了 6 个黑天鹅事件——疫情、供应链崩溃、通胀冲击、美联储激进加息、关税冲击、美伊核设施冲突。但企业盈利不但没倒退，反而增长了。所以我认为今天的市盈率应当更高。

Pompliano：
以前大家觉得选股看基本面最重要，现在感觉美联储一句话比公司财报还重要。你怎么看？

Tom Lee：
是的，现在宏观确实更具影响力。但别忽视基本面，实际上今年财报表现极其强劲。这一季有 85% 的公司超出预期，年化增长超过 15%。这不是“末期牛市”该有的增长率。

很多金融类企业的财报看起来都像科技公司，但市场却还按传统方式给它们估值，这其实存在重估机会。

“Granny Shots” ETF：押注超级周期的低换手策略

Pompliano：
你们的“Granny Shots” ETF 很成功，能介绍一下策略背后逻辑吗？

Tom Lee：
这个基金我们去年十月才推出，到现在才 11 个月，资产就突破了 33 亿美元，是历史上最快破 30 亿的基金之一。今年回报率 27.5%，在 1330 只大型股基金中排名第五。

这是一只低换手率基金，背后的逻辑是押注“超级周期”。我们有七大主题，比如 AI、能源安全、货币政策等。而我们只买同时符合两个以上主题的股票。

举例来说：Google 和 Meta 就符合多个主题，它们既是 AI 股、又是千禧一代偏好、又跟货币政策有关。JP Morgan 也在其中，是一个“千禧一代银行”，还关联金融宽松环境。

AI机器人来袭，税收体系该怎么办？

Pompliano：
最近 humanoid 机器人不断爆火，不只是搬货了，还有酒店前台、清洁工。你怎么看这类 embodied AI 的发展趋势？

Tom Lee：
这正好符合我们“全球劳动力替代”这一超级主题。世界正面临优质劳动力短缺，而 AI 和机器人正好补上这个缺口。

从历史看，像无线通信刚起步时也是这样：各种公司筹钱、实验不断、炒作剧烈，最后大浪淘沙。现在机器人行业也类似，一定会经历资本浪费，但最终会留下改变世界的玩家。

Pompliano：
你提到过政府以后可能要向机器人征税？怎么操作？

Tom Lee：
我认为会出现“机器人税”，而且是 微支付（micropayment）机制。也就是说，每完成一个工作动作，比如搬一个箱子，就征 0.001 美分的税。

这其实是有先例的，现在美国的 2.8 万亿美元财政收入，有很大一部分来自工资所得税。如果机器人替代人工，那这部分税基就得通过机器人活动来替代。

而且通过区块链技术，我们可以 精准追踪机器活动，并用加密支付系统完成税收，比如用 Tether，这类系统支持高精度的小额交易（比美元更细分）。

经济数据不再可信——密歇根调查数据被“污染”

Pompliano：
你提到密歇根大学消费者调查数据（UMich）不再可信，这是真的吗？

Tom Lee：
是的。UMich 是长期以来经济学家最看重的调查，涉及通胀预期、消费信心等。但最近我们发现，它的数据结构出了大问题。

比如：现在一年的通胀预期是 4.3%，和 2022 年通胀高峰一样，但实际 CPI 是温和的。我们看了数据细节：民主党受访者说 5.1%，共和党说 1%。还有 4% 的民主党受访者认为明年通胀会达到 30%。

为什么差异这么大？因为样本不均衡了：18 个月前只有 49% 的调查样本是民主党人，现在上升到了 65%。这让整个调查失去了代表性。

Pompliano：
那这种失真的数据，会不会影响市场和政策判断？

Tom Lee：
确实有影响。很多量化系统和美联储都参考这类数据。如果数据本身被“污染”，系统就会得出错误结论，政策可能也会因此产生偏差。

而且 UMich 过去是电话调查，现在改成全在线发邮件调查，样本来源可能已经偏移。

预测市场是未来

Pompliano：
所以你觉得我们需要替代方案，比如区块链上的预测市场？

Tom Lee：
完全赞成！PolyMarket 就是一个极佳的例子。它通过“市场下注”来提取真实预期，优于传统调查。

同样的还有 Trueflation，它不是问“你觉得通胀是多少”，而是直接抓取实时价格数据，比如电商网站的房租、超市价格等，精准、透明、及时，甚至每天更新，比 CPI 更可靠。

Pompliano：
你说过未来股票也会拆成“因子”进行预测交易？怎么理解？

Tom Lee：
这是“Tokenization”的威力。比如 Tesla，可以拆成几个因子：在中国的销量、Model X 的订单数、2026 年的 EPS 预测，每一个因子都可以在链上设定预测市场。这种拆分预测比传统股票更透明，也让投资者只针对自己关心的数据下注。

Pompliano：
你观察到，加密世界里成功“爆出圈”的项目，往往比传统替代更强。有哪些典型例子？

Tom Lee：
举几个最典型的：

1. Tether：150 名员工，却实现 $20B 利润，人均创造利润远超 JPMorgan。按盈利能力，Tether 是全球前十银行之一。

2. Trueflation：提供每日链上通胀数据，比官方 CPI 更真实、透明。

3. PolyMarket：2024 年大选预测命中 50 个州全部结果，准确率比所有主流模型更强。

这说明一件事：链上透明系统能打败传统黑箱式模型。

BitMine 以太坊战略：持有全球最多 ETH，直指 2.1 万美元目标

Pompliano：
BitMine 是你主导的新项目，目标持有 5% 以太坊，现在进展如何？

Tom Lee：
我们目前已经持有 323 万枚 ETH，约占总供应的 2.7%，是全球单一机构持有最多 ETH 的实体，超过以太坊基金会。

BitMine 的核心战略是以 Ethereum 作为主权储备资产，进行原生质押，预期收益约为 3%，按市值估算每年可创造 5 亿美元税前利润，已能跻身美股前 800 大盈利公司。

Pompliano：
你为什么这么坚定以太坊？不是比特币才是数字黄金吗？

Tom Lee：
我自己是比特币信仰者，也认为比特币是数字黄金，是优秀的“价值存储”。但 Wall Street 要构建金融系统，不会选择比特币区块链，因为它不支持智能合约。

而构建 token 化的美元、股票、支付系统，都需要智能合约平台。当前超 70% 的 token 化项目都选择在以太坊上进行，而且它 100% 无宕机记录，生态成熟。

如果未来 20 家大型投行都把 ETH 当作财务储备资产——ETH 的价格将暴涨。

我们预计 ETH 恢复至 BTC 的 2021 年比例，对应的是 $21,000/ETH 的目标价。

黄金上涨对比特币是利好？

Pompliano：
最近黄金大涨。你觉得这对比特币是利空吗？还是利好？

Tom Lee：
这是极大利好。

黄金的网络价值（network value）已经显著上涨。假设黄金最终稳定在 $5000/盎司，对应总市值将极大。

如果比特币能匹配黄金的网络价值，那么它的公允价值将在 $1.6M 到 $2M/枚。所以黄金越涨，比特币的未来终极价值就越高。

Pompliano：
那这个估值，你觉得多久能实现？

Tom Lee：
我认为 5 年内是有可能达到的。比特币的走势往往被黄金“拉高”而非限制。黄金建立了“货币储值的锚”，比特币会随着这个锚上涨。

比特币的四年周期还存在吗？

Pompliano：
加密圈很多人都信仰“四年周期”，你怎么看？

Tom Lee：
绝大多数人都相信比特币将在明年初见顶——因为这符合历史上的减半节奏。但我个人认为：

当大多数人都相信某件事时，那件事很可能不会发生。

所以要么比特币已经提前见顶，要么我们正处于一个更长周期的新阶段。

Pompliano：
你觉得将来还会有 50% 以上的跌幅吗？

Tom Lee：
当然会。即便是美股，这几年也出现了多个 25% 的回调。加密市场波动更大，40-50% 的跌幅依然可能出现，即使它处于上涨趋势中。

Pompliano：
你觉得今年比特币还有机会反超黄金，年底冲击 $200,000 吗？

Tom Lee：
完全有可能。

别忘了，比特币历史上最好的交易日都集中在每年的 10 个交易日内，通常就在第四季度。

而今年第四季度有很多催化剂：

• 美联储转向宽松

• 美国政府停摆风险缓解

• 中美紧张局势稳定

• 股市季节性强劲（涨股带动比特币上涨）

所以第四季度比特币大涨的机会非常大。

散户真的击败了华尔街？为什么他们表现更好？

Pompliano：
现在很多散户投资者表现超过机构基金经理，你怎么看？

Tom Lee：
我有两个猜想：

1. 机构之间“互相消耗 alpha”
   每家机构都用相同的数据、同样的算法，结论也相似，结果就是“所有人都变成平均水平”。

2. 散户更像“永久资本”，思维长远
   机构大多是 6 周时间尺度的交易，而散户动辄以 5-10 年为单位。他们不在意短期波动，更容易穿越周期、收获大收益。

另外，加密交易者普遍比股市投资者更适应波动，甚至更擅长市场情绪博弈。

Pompliano：
他们经历过两次 80% 的暴跌，对股市的 20% 修正根本不当回事。

Tom Lee：
完全同意。我接触过一些顶尖的加密交易员，他们在股市上也非常精准，原因就是他们练出了极强的情绪控制与节奏感。

为什么这是“最被憎恨的牛市”？原因居然是政治？

Pompliano：
你把这轮行情称为“最不受欢迎的股市上涨”，为什么？

Tom Lee：
有数据显示，投资者情绪极度悲观。比如 AAII 的净多头指标全年平均为 -11.7，历史上这种情绪只出现在 1990、2008 和 2022 三个熊市年。

但现在标普上涨了 15%，怎么会是熊市？——所以这就是“最被憎恨的牛市”。

为什么呢？因为政治分裂：

• 57% 的专业投资人是民主党

• 66% 的对冲基金偏民主党

• 69% 的风险基金支持民主党

他们不认同川普的政策，哪怕这些政策带来了市场上涨，也不愿意接受。因此他们一直在“做空情绪”。

Pompliano：
这确实让我意识到：市场研究也被政治观点污染了。

Tom Lee：
不仅是人，连算法系统也被污染了。因为算法读取的是公开评论、舆论文章，而这些文字已经被政治立场包装了。

Pompliano：
Opendoor 事件你怎么看？散户团结起来推动 CEO 辞职，还引入了 Shopify 前 CEO。

Tom Lee：
我没有深入研究这家公司，但我支持这种行为。如果能通过合法渠道、理性方式推动公司改革，并且让更多散户受益，这是资本市场的健康信号。

社交媒体为可信任的人提供了放大器，分布式影响力正在挑战传统机构的垄断地位。

展望 2026

Pompliano：
最后我们来聊聊 2026。你怎么看市场中长期走势？

Tom Lee：
我们现在还处在一个潜力期。

从基本面看，2026 有几个积极因素：

1. 货币政策宽松：有助于房贷利率下降，住房市场释放需求。

2. ISM 制造业指数触底反弹：目前已连续 32 个月低于 50，是史上最长低迷期，一旦反弹，制造业信心将大幅改善。

3. AI 与机器人技术落地：带来生产率提升，驱动企业盈利。

4. 稳定币和链上资产全面爆发：将推动金融体系进入链上时代。

但需要注意的是，如果 2025 年底标普收在 8000 点以上，那 2026 年可能出现 30% 的回调，因为上涨节奏被提前透支了。