买入信号之一：回购方式的升级迭代

真实收入流向持有者，下一步是保持透明度的同时更智能地进行回购。

撰文：@0xINFRA

编译：AididiaoJP，Foresight News

我们正处在代币价值积累的早期阶段。虽然程序化的市价回购提供了透明度和一致性信号，但其反身性特性导致了时间效率低下的问题，值得通过替代执行方法进行探索。

反身性问题

当市场升温时，价格、活动和手续费同步上涨，这会推动程序化回购在价格较高时期花费更多资金。而当市场冷却时，活动和手续费同步下降，这又减少了在价格较低时期的回购支出。这是一个结构性的时机问题，导致回购集中在市场顶部，而在市场底部则缺乏回购力度。

TRUMP 带来的反身性以及交易量增加带来的净市价回购

接受者 vs. 提供者：执行方式的问题

大多数现有的回购计划通过接受现有流动性中的报价来作为接受者进行购买。这种方式简单透明，但会减少市场深度，滑点高，并可能在市场火热时期推动价格变动。执行过程可以不受价格影响，且无需在意成交量。

接受者回购会从市场中移除流动性，产生即时价格影响，并在活动高峰期（价格可能较高）进行购买。协议的回购可以是价格无关的，但它们仍应重视执行力。

提供者回购提供了一种有趣的替代方案。去中心化交易所（DEX）可以通过提供流动性而非消耗流动性来进行回购。这意味着以买单的形式增加流动性，例如：在订单簿上创建限价订单，或创建单边集中流动性做市商头寸（一个基础资产的窄幅区间，当价格跌入该区间时成交）。

协议可以以低于市价的固定百分比开设买单，基于过去 24 小时或 7 天的收入，并调整这些订单以跟随市场变动。我认为这种方法在回购的代币与所用资本高度相关时特别有效，例如：RAY/SOL，其波动性低于 RAY/USDC。

这种方法直接从潜在卖家手中购买代币，同时增加流动性深度，有助于缓解下行波动。对于 DEX 而言，提供者回购在更高效积累代币的同时，也改善了核心产品。

平滑反射性曲线

有几种方法可以减少当前模型中的时机效率低下问题：

时间平滑化：将每周收入用于回购，并将这些回购分散到接下来的一年中。这样可以创造独立的买盘，不受市场条件影响，并消除一些反射性因素。以 Raydium 为例，1 月份分配给回购的约 2500 万美元资金将在接下来的一年中每周分配约 50 万美元，从而抵消一些因交易量和收入减少时期带来的周期性下跌。

基于价值的触发机制：像@0xfluid 这样的协议正在探索动态分配模型。他们提出的基于完全稀释估值的方法在代币交易低于某些估值阈值时分配更高的回购百分比。他们的时间加权平均价格模型在当前价格低于 30 天平均值时触发全额回购模式。

这些模型试图创造反周期的购买模式，尽管它们引入了复杂性并可能产生市场信号效应，这可能导致感知到的价格上限。

透明度溢价

程序化市价回购最有力的论点并非效率，而是透明度和一致性信号。协议收入的固定百分比直接用于代币回购，创造了清晰、可审计的价值转移。代币持有者可以计算预期的价值积累，而无需依赖中心化实体的自由决策。

这种透明度是有代价的。协议放弃了最佳时机和执行，以换取可预测的、无需信任的价值分配。监管考虑也倾向于程序化方法。自由回购会引发信息不对称的问题，而系统化模型则避免了这一点。

信号与实质

回购具有双重目的：实际的价值返还和一致性信号。对于许多协议而言，信号功能可能比直接的价格影响更重要，尤其是对于规模较小的项目。

一个每月 100 万美元的回购计划不会单独推动一个市值 5 亿美元协议的代币价格。但它展示了利用真实协议收入为代币持有者创造价值的具体承诺。这与纯粹的投机和实验室实体利润抽离有着显著的不同。

时间平滑化对市场价格的假设示例

成熟框架

我们正在见证加密协议向传统公司财务原则演变的早期阶段，但拥有 24/7 全球市场和强大的算法执行能力，这可能是其他行业无法复制的。

资本配置者终于开始基于基本面评估协议。我们可能正走出一个「柠檬市场」。我们处于早期关键转折点，第一批致力于为代币持有者返还基本价值的强大团队应该受到赞扬。但随着像 Raydium 这样的协议考虑更新其模型，评估不同方法的利弊非常重要。

值得注意的是，混合方法是可能的。Raydium 的国库持有约 7500 万美元的非 RAY 资产，为市场低迷时期的自由回购部署提供了运营空间和战略灵活性。这种资产负债表方法创造了超越系统化回购的可选性。事实上 Raydium 在 7 月份尝试了一种自由回购的提供者回购模型，但仍有改进空间，迭代过程正在进行中。

协议还应权衡资本分配的机会成本与未来增长需求。拥有大量非原生国库资产提供了灵活性，可以根据市场条件和机会，在系统化价值返还和战略性增长投资之间进行优化。

那些尝试这些资本分配策略的协议，无论是通过提供者执行、反射性平滑还是混合系统化 - 自由回购模型，都在为成熟的代币经济学构建操作手册。

展望未来

真实收入现在流向持有者，这相较于之前的周期是一个明显的改进。下一步是保持透明度的同时更智能地进行购买，实现纪律性执行。

提供者挂单改善了市场深度，平滑化降低了时机风险，清晰的报告保持了信任。每个协议将选择适合其产品、用户和规则的组合，只要政策清晰且可审计，这就是可接受的。

新兴的标准是：尽可能优先采用提供者方式，跨时间平滑化，并默认公开报告。