Корпоративні портфелі Bitcoin приховують масову кризу зобов’язань, яка спричинила середнє падіння на 27% минулого місяця

Корпоративні Bitcoin-активи протягом багатьох років сприймалися як однозначний сигнал: компанія купує BTC, інвестори трактують це як прояв впевненості, і акції торгуються з вбудованою премією за Bitcoin.

Хоча це може звучати як дуже простий і зрозумілий трейд, баланси, що стоять за цим, зовсім не такі.

Новий набір даних CoinTab показує, що більшість публічно відстежуваних компаній, які володіють Bitcoin, не просто сидять на купах (цифрового) золота, а балансують значні зобов’язання разом зі своїм BTC. І в багатьох випадках борг повністю переважає над Bitcoin.

Цифри швидко розкривають фасад: 73% компаній, які мають Bitcoin на балансі, мають борги, а 39% винні більше, ніж вартість їхнього Bitcoin за поточними цінами. Близько однієї з десяти, схоже, використовували позики для прямого накопичення BTC, перетворюючи стратегію скарбниці на кредитне плече.

Якщо розглядати цю групу під таким кутом, ризики починають виглядати зовсім інакше, ніж у звичному наративі “корпоративного впровадження”.

Падіння 10 жовтня зробило ці ризики видимими. Коли BTC впав з $122,000 до $107,000, компанії, які позиціонували себе як довгострокові тримачі або як похідні від Bitcoin, перестали поводитися як прості проксі.

Вони торгувалися як ставки з кредитним плечем: 84% зазнали падіння цін на акції після просідання, із середнім зниженням на 27%. Це була структурна реакція на компанії, чиї активи скарбниці та боргове навантаження раптово потягнули в протилежні боки.

Це та частина корпоративної історії Bitcoin, яку інвестори рідко бачать. Багато з цих компаній брали позики з рутинних причин — від розширення та рефінансування до забезпечення операційної діяльності, і лише згодом додали BTC до своїх скарбниць.

Інші отримали Bitcoin через операційну діяльність, а не стратегію. Але на екрані всі ці компанії зводяться до однієї категорії: “фірми з BTC”. Але жодна з них не є однорідною ставкою. Всі вони — звичайні бізнеси з дуже різними профілями зобов’язань, і Bitcoin на їхніх балансах взаємодіє з цим боргом так, як інвестори зазвичай не враховують.

Рівень боргу серед компаній, що володіють Bitcoin

Щоб зрозуміти, чому це важливо, треба почати з механіки. Компанія, яка має 100 millions доларів боргу і 50 millions доларів у Bitcoin, точно не є “Bitcoin-ставкою”.

Це оператор з кредитним плечем, у якого волатильний актив знаходиться в балансі серед інших, більш чи менш волатильних активів. Позиція BTC може рухати акцію в спокійний день, але не змінить баланс, якщо ціна не потроїться.

Але якщо співвідношення змінити на 50 millions боргу і 100 millions у Bitcoin, позиція стає достатньо значущою, щоб змінити оцінку акцій інвесторами. Проблема в тому, що це співвідношення нестабільне, і поточна ціна Bitcoin визначає, в який бік переважить дисбаланс.

CoinTab відтворив ці балансові зрізи, використовуючи BitcoinTreasuries як базовий шар і вручну збираючи дані про борги з подань і публічних релізів. Це не та робота, яку більшість інвесторів коли-небудь робить, тому результати мають такий ефект.

Діаграма боргу проти вартості Bitcoin показує скупчення компаній, чиї BTC-резерви ледь впливають на їхні зобов’язання. Інша частина знаходиться біля паритету — у небезпечній зоні, де навіть невелике просідання може перетворити скарбницю з корисного активу на зобов’язання, яке треба покривати.

Далі є компанії на іншому кінці осі, де Bitcoin настільки переважає над боргом, що навіть 50% падіння не поставить їх у мінус.

Одна з цікавих деталей — щонайменше 10% групи використали борг для прямої покупки Bitcoin. Це розмиває чітку межу між розподілом скарбниці та фінансовою стратегією, бо коли ціни зростають, рішення виглядає геніально.

Але коли ринок відступає, трейд стає невимушеною помилкою. Жовтневе падіння одразу загнало кілька таких компаній у мінус за їхніми позиками під BTC. Дві компанії підтвердили у звітах, що продали частину свого Bitcoin після просідання, щоб стабілізувати співвідношення.

Це не осуд майнінгових компаній, SaaS-компаній чи будь-кого іншого, хто має кредитне плече. Це нагадування, що “корпоративний Bitcoin” — це не одна категорія. Це мікс бізнес-моделей, боргових профілів, секторних тисків і механічних обмежень, і рядок BTC у балансі включає все це. Інвестори, які сприймають ці акції як взаємозамінні проксі Bitcoin, зрештою купують ризикові профілі, яких не бачать.

Набір даних також показує, що структура ринку важливіша за наратив. Трейд корпоративного тримача працює найкраще, коли волатильність помірна, а ліквідність глибока — у такому середовищі позиція скарбниці підсилює акції, не домінуючи над ними.

Коли ринок стає бурхливим, кореляція перестає працювати, і компанії з помірним впливом Bitcoin раптом торгуються як фонди ф’ючерсів з кредитним плечем. Компанії з помірними алокаціями караються разом із тими, хто фактично взяв кредитне плече під BTC. Акції не розрізняють.

Шок 10 жовтня зробив це неминучим. Компанії, чий основний бізнес був цілком стабільним, все одно зазнали падіння акцій, бо ринок оцінив їх як Bitcoin-бета плюс кредитний ризик. Зміни у фундаментальних показниках не спричинили середнє просідання на 27%, яке пережили їхні акції; це була лише їхня структура.

Кредитне плече накладалося на волатильність, волатильність — на настрої, і все це стиснулося у вікно, де інвестори спочатку продавали, а аналізували потім.

Як ринок поводився після жовтневого просідання

Найскладніше у написанні про корпоративний Bitcoin — ігнорувати яскравих лідерів, символи та маркетинг. Легко потрапити у пастку архетипу Стратегії — з харизматичним CEO, великою тезою, сміливою угодою на балансі.

Але дані показують, що такий погляд приховує більше, ніж відкриває. Більшість компаній у цій групі не роблять тектонічних ставок на BTC; вони просто займаються звичайними корпоративними фінансами, тримаючи Bitcoin на стороні, і якщо врахувати борг, позиція BTC часто є маргінальною.

Це не робить тезу неактуальною. Це прояснює, на що насправді дивляться інвестори. Якщо ви хочете чистий вплив Bitcoin — купуйте Bitcoin. Якщо бажаєте використати кредитне плече і BTC-ореол — купуйте компанії, де співвідношення справді має значення. Якщо хочете уникнути волатильності, пов’язаної з кредитом, тримайтеся подалі від компаній, де вартість BTC — це лише примітка поруч із колонкою зобов’язань.

Справжня цінність набору даних у тому, що він показує реальні пропорції. Корпоративний Bitcoin — це рядок у балансі, який взаємодіє з боргом, структурою витрат, секторальними циклами та макроекономічними шоками. Неможливо зрозуміти найбільших переможців чи найглибші просідання, не побачивши всю картину.

Ці дані можуть допомогти ринку краще читати Bitcoin-скарбниці і показати, чому поверхневі припущення не працюють. Компанія з великим запасом BTC не автоматично захищена, а компанія з великим кредитним плечем не автоматично приречена.

Важливий мікс, співвідношення, таймінг і те, чи розуміє менеджмент різницю між підсилювачем наративу і мультиплікатором ризику.

У міру того, як корпоративне впровадження триває, межі й надалі розмиватимуться. Більше компаній купуватимуть BTC через операційну діяльність; більше братимуть борги з причин, не пов’язаних із крипто; більше потраплятимуть у наратив, хочуть вони цього чи ні.

Висновок із набору даних простий: якщо Bitcoin буде жити на балансах, баланси заслуговують не меншої уваги, ніж сам Bitcoin.

Публікація Corporate Bitcoin portfolios are hiding a massive liability crisis that triggered an average 27% crash last month з’явилася спочатку на CryptoSlate.