Чотирирічний цикл bitcoin більше не діє: хто керує новим дворічним циклом?

Автор: Jeff Park

Переклад: AididiaoJP, Foresight News

Оригінальна назва: Чотирирічний цикл Bitcoin завершився, його замінив більш передбачуваний дворічний цикл

Bitcoin раніше дотримувався чотирирічного циклу, який можна описати як поєднання економіки майнінгу та поведінкової психології.

Давайте спочатку згадаємо, що означає цей цикл: кожне халвінг механічно скорочує нову пропозицію та зменшує прибутковість майнерів, що змушує слабших учасників залишати ринок, знижуючи тиск на продаж. Це, у свою чергу, рефлексивно підвищує граничну вартість нового BTC, що призводить до повільного, але структурного дефіциту пропозиції. У міру розвитку цього процесу ентузіастичні інвестори фіксуються на передбачуваному наративі халвінгу, створюючи психологічний зворотний зв'язок. Цей цикл такий: раннє позиціонування, зростання ціни, вірусне поширення через медіа, FOMO серед роздрібних інвесторів, що зрештою призводить до левериджованої манії та краху. Цей цикл працював, оскільки це поєднання програмованого шоку пропозиції та, здавалось би, надійно спровокованої рефлексивної поведінки натовпу.

Але це був минулий ринок Bitcoin.

Тепер ми знаємо, що частина рівняння, яка стосується пропозиції, діє слабше, ніж будь-коли.

Обігова пропозиція Bitcoin та зменшення граничного інфляційного впливу

Тож чого нам очікувати в майбутньому?

Я пропоную, що в майбутньому Bitcoin буде дотримуватися «дворічного циклу», який можна описати як поєднання економіки менеджерів фондів та поведінкової психології, що домінує під впливом ETF. Звісно, я тут роблю три довільних, спірних припущення:

• Інвестори оцінюють свої інвестиції в Bitcoin у часовому горизонті від одного до двох років (а не довше, оскільки це типовий спосіб роботи більшості компаній з управління активами у контексті ліквідних фондів. Це не приватні/венчурні закриті структури, які тримають Bitcoin. Також припускається, що фінансові радники та зареєстровані інвестиційні радники працюють у подібних рамках);

• Щодо «нових джерел ліквідності», то потоки коштів професійних інвесторів через ETF домінуватимуть у ліквідності Bitcoin, і ETF стане індикатором, який потрібно відстежувати;

• Продажі старих китів залишаються незмінними/не враховуються в аналізі, хоча зараз вони є найбільшими визначальниками пропозиції на ринку.

В управлінні активами є кілька ключових факторів, що визначають потоки коштів. Перший — це ризик спільного володіння та прибутки/збитки з початку року.

Щодо ризику спільного володіння, це означає побоювання, що «всі тримають одне й те саме», тому коли ліквідність одностороння, всі змушені здійснювати однакові угоди, що підсилює потенційний рух. Ми зазвичай бачимо це під час ротації секторів (концентрація на темах), шорт-сквізів, парних угод (відносна вартість), а також у випадках невдалого арбітражу злиття/подій. Але це також часто трапляється у мультиактивних стратегіях, наприклад, у моделях CTA, стратегіях ризик-паритету, а також у торгівлі акціями як представниками інфляції активів під впливом фіскальної політики. Ці динамічні фактори складно моделювати, вони вимагають великої кількості власної інформації про позиції, тому звичайному інвестору їх важко отримати чи зрозуміти.

Але легше спостерігати другий пункт — прибутки/збитки з початку року.

Це явище, коли індустрія управління активами працює за календарним роком, оскільки комісії фондів стандартизуються щорічно на основі результатів на 31 грудня. Це особливо помітно у хедж-фондах, які повинні стандартизувати свої відсотки до кінця року. Іншими словами, коли до кінця року зростає волатильність, а у менеджера фонду немає достатньо «зафіксованого» прибутку/збитку як буфера, він стає більш чутливим до продажу своїх найбільш ризикованих позицій. Це питання — чи отримаєш ти ще один шанс у 2026 році, чи тебе звільнять.

У дослідженні «Потоки коштів, ціновий тиск і прибутки хедж-фондів» Ahoniemi & Jylhä зафіксували, що приплив капіталу механічно підвищує прибутки, ці вищі прибутки приваблюють додаткові потоки коштів, і зрештою цикл розвертається, а повний процес реверсії прибутків триває майже два роки. Вони також оцінюють, що близько третини звітних прибутків хедж-фондів насправді можна пояснити цими ефектами, викликаними потоками коштів, а не майстерністю менеджера. Це створює чітке розуміння потенційної циклічної динаміки, тобто прибутки значною мірою формуються поведінкою інвесторів і тиском ліквідності, а не лише результатами базової стратегії, і саме ці фактори визначають останні потоки коштів у клас активів Bitcoin.

Враховуючи це, уявіть, як менеджер фонду оцінює позицію в Bitcoin. Перед своїм інвестиційним комітетом він, ймовірно, аргументує, що річна складена дохідність Bitcoin становить близько 25%, тому потрібно досягти понад 50% складеної дохідності за цей часовий проміжок.

У сценарії 1 (з моменту запуску до кінця 2024 року) Bitcoin виріс на 100% за рік — це добре. Якщо припустити, що 30% річної складеної дохідності, запропонованої Saylor, є «інституційним порогом», то такий рік забезпечує результат за 2,6 року наперед.

Але у сценарії 2 (з початку 2025 року до сьогодні) Bitcoin впав на 7% — це вже не так добре. Ті, хто увійшов 1 січня 2025 року, зараз у збитку. Цим інвесторам потрібно отримати понад 80% прибутку за наступний рік або 50% за наступні два роки, щоб досягти свого порогу.

У сценарії 3 ті, хто тримав Bitcoin з моменту запуску до кінця 2025 року, отримали прибуток близько 85% за два роки. Ці інвестори трохи перевищують необхідний 70% прибуток для 30% річної складеної дохідності за цей період, але не так багато, як вони бачили на 31 грудня 2025 року. Це ставить їх перед важливим питанням: чи продавати зараз, фіксуючи прибуток і здобуваючи перемогу, чи дозволити позиції працювати довше?

На цьому етапі раціональний інвестор у сфері управління фондами розглядає можливість продажу. Це через причини, згадані вище, а саме:

• Стандартизація комісій

• Захист репутації

• Демонстрація «управління ризиками» як преміальної послуги з постійним ефектом маховика

Що це означає?

Bitcoin зараз наближається до дедалі важливішої ціни у 84 000 доларів — це середня собівартість усіх надходжень до ETF з моменту їх запуску.

Але лише ця картина не є повною. Подивіться на цей графік з CoinMarketCap, який показує щомісячні чисті потоки коштів з моменту запуску.

Тут видно, що більшість позитивних прибутків припадає на 2024 рік, а майже всі потоки ETF у 2025 році перебувають у збитку (за винятком березня). Враховуючи, що найбільший місячний приплив коштів відбувся у жовтні 2024 року, коли ціна Bitcoin вже сягала 70 000 доларів.

Це можна трактувати як ведмежу структуру, оскільки ті, хто вклав найбільше коштів наприкінці 2024 року, але ще не досяг свого порогу прибутковості, зіткнуться з точкою прийняття рішення протягом наступного року, коли сплине їхній дворічний термін, а інвестори 2025 року повинні будуть показати відмінні результати у 2026 році, щоб наздогнати, що може змусити їх достроково вийти зі збитками, особливо якщо вони вважають, що в іншому місці можна отримати вищу дохідність. Іншими словами, якщо ми увійдемо у ведмежий ринок, це буде не через чотирирічний цикл, а тому, що дворічний цикл ніколи не дозволяв новому капіталу менеджерів фондів увійти у відповідний момент порівняно з точками виходу інвесторів, які фіксують прибуток.

У жовтні 2024 року ціна закриття становила 70 000 доларів. У листопаді 2024 року — 96 000 доларів. Це означає, що коли настане річний термін, їхні пороги будуть встановлені на рівні 91 000 і 125 000 доларів відповідно (визнаю, це досить грубо, оскільки не враховує внутрішньомісячні ціни, потрібно коригувати точніше). Якщо ви застосуєте подібний підхід до червня 2025 року (найбільший місячний приплив коштів з початку року), то ціна у 107 000 доларів означає, що у червні 2026 року поріг становитиме 140 000 доларів. Ви або досягнете його, або знову не зможете. Тепер ви, ймовірно, інтуїтивно розумієте, що комплексний аналіз — це поєднання всіх цих потоків коштів із середньозваженим часом входу.

Як показано нижче, ми перебуваємо на переломному моменті: якщо ціна впаде на 10% звідси, активи під управлінням Bitcoin ETF можуть повернутися до рівня початку року (103,5 мільярда доларів).

Усе це свідчить про те, що стає дедалі важливішим не лише відстежувати середню собівартість власників ETF, а й відстежувати ковзаюче середнє прибутків/збитків за періодами входу. Я вважаю, що саме ці чинники стануть у майбутньому більш важливими джерелами тиску ліквідності, пропозиції та механізмів обмеження для ціни Bitcoin, ніж історичний чотирирічний цикл. Це призведе до «динамічного дворічного циклу».

Друге найважливіше висновок тут полягає в тому, що якщо ціна Bitcoin не буде коливатися, а час ітиме вперед (хочете ви цього чи ні, але так і буде!), це зрештою негативно позначиться на Bitcoin в епоху інституцій, оскільки дохідність менеджерів фондів знижується. Управління активами — це бізнес про «вартість капіталу» та відносні можливості. Тому якщо дохідність інвестицій у Bitcoin знижується не через зростання чи падіння, а через боковий рух, це все одно негативно для Bitcoin і призведе до того, що інвестори продаватимуть, коли їхня дохідність впаде нижче 30%.

Підсумовуючи, чотирирічний цикл безумовно завершився, але зникнення старих схем не означає, що не з'являться нові — ті, хто зрозуміє цю специфічну поведінкову психологію, знайдуть новий цикл для роботи. Це складніше, оскільки вимагає більшої динаміки у розумінні руху капіталу на фоні собівартості, але зрештою це ще раз підтвердить істину про Bitcoin: він завжди буде коливатися на основі граничного попиту, граничної пропозиції та поведінки фіксації прибутку.

Просто покупці змінилися, а сама пропозиція стала менш важливою. Хороша новина: ці покупці, які діють як агенти чужого капіталу, є більш передбачуваними, а зниження значення обмежень пропозиції означає, що більш передбачувані фактори стануть домінуючими.