MicroStrategy: O destino do maior “baleia” de Bitcoin do mundo

Escrito por: Clow

670.000 bitcoins, representando cerca de 3,2% do fornecimento global total.

Este é o número de bitcoins detidos pela MicroStrategy (agora renomeada para Strategy Inc.) até meados de dezembro de 2025. Como a primeira empresa cotada em bolsa do mundo a adotar o bitcoin como principal ativo de reserva, esta antiga fornecedora de software de inteligência de negócios transformou-se completamente numa "empresa operacional dedicada ao design financeiro estruturado em torno do bitcoin".

A mudança de nome não é apenas uma alteração de marca, mas sim uma declaração definitiva de que a estratégia empresarial mudou totalmente para um modelo "bitcoin-first".

No entanto, ao entrar no quarto trimestre de 2025, com o aumento da volatilidade do mercado e potenciais alterações nas regras das instituições de índices, este modelo, que o fundador Michael Saylor chamou de "inovação financeira revolucionária", enfrenta o seu maior teste desde o início em 2020.

Então, de onde vem o dinheiro da MicroStrategy? O seu modelo de negócio é sustentável? Onde estão os maiores riscos?

De empresa de software a "banco de bitcoin"

Em 2025, a MicroStrategy mudou oficialmente o seu nome para Strategy Inc., marcando uma transformação completa da sua identidade.

A lógica central desta empresa não é complicada: utilizar o prémio das suas ações em relação ao valor líquido dos ativos em bitcoin para financiar continuamente a compra de mais bitcoin, aumentando assim a quantidade de bitcoin detida por ação.

Em termos simples: enquanto o mercado atribuir à ação MSTR uma avaliação superior ao valor dos bitcoins detidos, a empresa pode emitir novas ações para comprar mais bitcoin, aumentando a quantidade de bitcoin correspondente a cada acionista antigo.

Este "efeito flywheel" (volante) cria um ciclo de feedback positivo: o preço da ação sobe → emite ações para comprar bitcoin → aumenta a quantidade de BTC detida → o preço da ação continua a subir.

No entanto, este ciclo depende de uma condição fatal: o preço da ação deve permanecer acima do valor líquido do bitcoin. Se este prémio desaparecer, todo o modelo para imediatamente.

De onde vem o dinheiro? As "três armas" de financiamento

O mercado está curioso sobre a fonte dos fundos para as compras contínuas de bitcoin pela MicroStrategy. Analisando os relatórios 8-K submetidos à Securities and Exchange Commission (SEC) dos EUA, é possível identificar claramente que o modelo de financiamento evoluiu de obrigações convertíveis simples para uma matriz diversificada de capitais.

Primeira arma: Programa ATM — a máquina de imprimir dinheiro que captura o prémio

A principal fonte de financiamento da MicroStrategy é o programa de emissão de ações ordinárias classe A (MSTR) no mercado (At-the-Market, ATM).

A lógica operacional é simples: quando o preço de negociação das ações MSTR está acima do valor líquido dos bitcoins detidos, a empresa vende novas ações no mercado e usa o dinheiro arrecadado para comprar bitcoin.

Na semana de 8 a 14 de dezembro de 2025, a empresa vendeu mais de 4,7 milhões de ações MSTR, arrecadando cerca de 888,2 milhões de dólares líquidos.

O atrativo deste método de financiamento é que, enquanto o preço da ação estiver acima do valor líquido do bitcoin, cada emissão adicional beneficia os acionistas existentes, em vez de os diluir.

Segunda arma: Matriz de ações preferenciais perpétuas

Em 2025, a MicroStrategy deu um passo importante na inovação de instrumentos de capital, lançando uma série de ações preferenciais perpétuas para atrair investidores com diferentes perfis de risco.

Em apenas uma semana de dezembro, estas ações preferenciais captaram 82,2 milhões de dólares da STRD.

Estas ações preferenciais são geralmente estruturadas como dividendos de "retorno de capital", o que é atrativo do ponto de vista fiscal para os investidores, pois permite adiar a obrigação fiscal por pelo menos dez anos.

Terceira arma: "Plano 42/42" — a ambição de 84 bilhões de dólares

A MicroStrategy está atualmente a executar o seu ambicioso "Plano 42/42".

O objetivo é, entre 2025 e 2027, angariar 42 bilhões de dólares através da emissão de ações e outros 42 bilhões de dólares através de títulos de rendimento fixo, totalizando 84 bilhões de dólares, todos destinados à compra de bitcoin.

Este plano é uma versão melhorada do anterior "Plano 21/21", refletindo a extrema confiança da gestão na capacidade do mercado de capitais para absorver os seus títulos. Esta operação de capital em larga escala transforma a MicroStrategy, na prática, num fundo fechado com exposição alavancada ao bitcoin, mas o seu estatuto de empresa operacional confere-lhe uma flexibilidade de financiamento que os fundos tradicionais não possuem.

A verdade por trás dos rumores de "venda de bitcoin"

Recentemente, circularam rumores de que a MicroStrategy poderia estar a vender bitcoin, mas estes não se sustentam perante os dados financeiros e as evidências on-chain.

Em meados de novembro e início de dezembro de 2025, ferramentas de monitorização on-chain (como ArkhamIntelligence) observaram grandes transferências de ativos das carteiras controladas pela MicroStrategy. Os dados mostram que cerca de 43.415 bitcoins (avaliados em cerca de 4,26 bilhões de dólares) foram transferidos de endereços conhecidos para mais de 100 novos endereços. Isto gerou pânico nas redes sociais, levando o preço do bitcoin a cair temporariamente abaixo dos 95.000 dólares.

No entanto, auditorias profissionais subsequentes e esclarecimentos da gestão confirmaram que não se tratou de uma venda, mas sim de uma "rotação de custodiante e carteiras" normal. Para reduzir o risco de crédito de um único custodiante e aumentar a segurança, a MicroStrategy transferiu os seus ativos de plataformas tradicionais como a Coinbase Custody para mais endereços defensivos. A análise da Arkham indicou que estas operações geralmente respondem a necessidades de segurança de atualização de endereços, e não à liquidação de ativos.

O presidente executivo da MicroStrategy, Michael Saylor, desmentiu repetidamente estes rumores e afirmou claramente no Twitter e em entrevistas à CNBC em dezembro: "Estamos a comprar, e a comprar em grande escala".

Na verdade, na segunda semana de dezembro, a empresa adquiriu 10.645 bitcoins a um preço médio de 92.098 dólares por unidade, refutando diretamente as suspeitas de venda.

Além disso, a recente constituição de uma reserva de 1,44 bilhões de dólares (USD Reserve) demonstra ainda mais que a empresa não precisa de vender bitcoin para pagar dividendos ou juros de dívida, já que esta reserva cobre pelo menos 21 meses de despesas financeiras.

O negócio de software negligenciado

Apesar das operações com bitcoin dominarem as atenções, o negócio de software da MicroStrategy continua a ser fundamental para manter o estatuto de empresa cotada e para pagar as despesas financeiras do dia a dia.

No terceiro trimestre de 2025, a receita total do negócio de software foi de 128,7 milhões de dólares, um aumento de 10,9% em relação ao ano anterior, superando as expectativas do mercado.

Embora a receita de subscrições tenha crescido significativamente, devido ao investimento contínuo em I&D de IA e infraestrutura de cloud, este segmento não gerou fluxo de caixa operacional positivo nos primeiros seis meses de 2025. O fluxo de caixa livre do terceiro trimestre foi negativo em 45,61 milhões de dólares, o que significa que a empresa continua a operar com prejuízo e a acumulação de bitcoin depende totalmente de financiamento externo.

Desde 1 de janeiro de 2025, a MicroStrategy adotou a norma ASU 2023-08, que exige a reavaliação das participações em bitcoin ao valor justo, com as variações refletidas no lucro líquido do período. Esta alteração tornou os lucros contabilísticos da empresa extremamente voláteis. No terceiro trimestre de 2025, devido à valorização do bitcoin, a empresa registou ganhos não realizados de 3,89 bilhões de dólares, elevando o lucro líquido trimestral para 2,8 bilhões de dólares.

As três espadas de Dâmocles suspensas sobre a cabeça

Apesar de a MicroStrategy ter reduzido o risco de liquidação forçada de curto prazo através de design financeiro complexo, ainda enfrenta vários riscos sistémicos que podem abalar os seus alicerces no futuro.

Risco 1: Exclusão do índice MSCI

O risco mais imediato para a MicroStrategy atualmente vem da revisão do índice MSCI.

A MSCI iniciou uma consulta formal propondo que empresas cujo valor de ativos digitais exceda 50% do total de ativos sejam reclassificadas como "instrumentos de investimento" em vez de "empresas operacionais". Como o bitcoin representa a maior parte dos ativos da MicroStrategy, se esta regra for aprovada, a empresa será excluída do MSCI Global Standard Index (GIMI).

Esta exclusão pode forçar fundos passivos a vender entre 2,8 bilhões e 8,8 bilhões de dólares em ações. Esta venda forçada em grande escala pressionaria diretamente o preço das ações, reduzindo o prémio do NAV da MSTR. Se o prémio do NAV desaparecer ou se transformar em desconto, o "flywheel" de emissão de ações para comprar bitcoin parará completamente.

Risco 2: Compressão do prémio NAV e estagnação do financiamento

Toda a lógica de acumulação da MicroStrategy baseia-se no mercado estar disposto a pagar um prémio acima do valor líquido dos seus ativos.

No final de 2025, este prémio mostrou-se extremamente instável. No início de dezembro, devido a preocupações com a exclusão do índice, as ações MSTR chegaram a ser negociadas com um desconto de 11% em relação ao valor dos bitcoins detidos.

Quando as ações são negociadas com desconto, qualquer novo financiamento acionista dilui a quantidade de bitcoin por ação dos acionistas existentes, forçando a empresa a parar de acumular ativos e até a enfrentar dúvidas dos credores sobre a integridade dos ativos. Em setembro de 2025, a MicroStrategy suspendeu pela primeira vez o seu programa ATM, refletindo a elevada sensibilidade da gestão à multiplicação da avaliação.

Risco 3: Pressão da dívida e preço teórico de liquidação

No final do terceiro trimestre de 2025, a dívida total da MicroStrategy era de cerca de 8,24 bilhões de dólares, com pagamentos anuais de juros de cerca de 36,8 milhões de dólares, enquanto os dividendos das ações preferenciais ascendiam a 638,7 milhões de dólares por ano.

Embora as obrigações convertíveis não incluam cláusulas de colateral em bitcoin, reduzindo o risco direto de "margin call" devido à queda do mercado, se o preço do bitcoin cair drasticamente, a capacidade de pagamento da empresa será posta à prova.

Resumo

A situação da MicroStrategy no final de 2025 ilustra vividamente as oportunidades e desafios de uma empresa ao tentar redefinir as fronteiras financeiras corporativas.

A intenção de continuar a acumular não mudou e, ao estabelecer uma reserva de 1,44 bilhões de dólares, a empresa construiu uma barreira defensiva para um potencial inverno de liquidez.

No entanto, o maior risco da MicroStrategy não vem da volatilidade do preço do bitcoin em si, mas sim dos seus pontos de ligação ao sistema financeiro tradicional — nomeadamente o estatuto nos índices e o prémio do NAV.

Se instituições como a MSCI decidirem finalmente excluí-la da categoria tradicional de ações, a MicroStrategy terá de encontrar uma forma de provar aos investidores que, como "plataforma de financiamento estruturado suportada por bitcoin", continua a ter potencial de crescimento mesmo sem fluxos passivos de índices.

O sucesso futuro do "Plano 42/42" dependerá da capacidade de continuar a criar produtos de rendimento atrativos para investidores institucionais no processo de financeirização do bitcoin, mantendo pelo menos a dignidade financeira mínima durante a transição do negócio de software para a cloud.

Isto não é apenas uma experiência de uma empresa, mas um microcosmo do processo de integração entre a indústria cripto e o sistema financeiro tradicional.

Nesta aposta sem precedentes, a única certeza é: ninguém sabe qual será o desfecho desta história.