La valutazione sale a 11 miliardi: come fa Kalshi a crescere rapidamente nonostante le restrizioni normative?

Titolo originale: "Da una parte citata da sette stati, dall'altra una valutazione di finanziamento di 11 miliardi di dollari: la canzone di ghiaccio e fuoco della star del mercato delle previsioni Kalshi"

Autore originale: Ethan, Odaily

Recentemente, una causa collettiva accettata dal tribunale del Distretto Sud di New York ha trascinato la piattaforma di previsioni Kalshi in un'altra disputa regolamentare.

Sette utenti accusano la piattaforma di vendere contratti legati allo sport senza alcuna licenza statale per il gioco d'azzardo, e mettono in dubbio la sua struttura di market making, sostenendo che "gli utenti stanno essenzialmente scommettendo contro il banco". Solo pochi giorni prima, il tribunale del Nevada aveva appena revocato l'ingiunzione protettiva di Kalshi, esponendola a possibili azioni penali nello stato in qualsiasi momento.

La posizione dei regolatori si è fatta più severa. La Nevada Gaming Control Board ha stabilito che i "contratti su eventi" sportivi di Kalshi sono essenzialmente prodotti di gioco d'azzardo non autorizzati e non dovrebbero godere della protezione regolamentare della CFTC (Commodity Futures Trading Commission). Il giudice federale Andrew Gordon ha dichiarato durante l'udienza: "Prima dell'arrivo di Kalshi, nessuno avrebbe pensato che le scommesse sportive fossero strumenti finanziari."

Tuttavia, ciò che la maggior parte delle persone non si aspettava è che, proprio mentre la pressione regolamentare e legale si intensificava, gli indicatori di business di Kalshi mostravano una crescita quasi provocatoria controcorrente: i volumi di scambio raggiungevano nuovi massimi e l'ultima valutazione di finanziamento ha raggiunto 11 miliardi di dollari, rendendola una superstar indiscussa nel settore dei mercati predittivi.

L'entusiasmo del capitale e la freddezza della regolamentazione creano in questo momento un contrasto di grande tensione storica: perché un'azienda definita "illegale" da molte parti mostra invece una vitalità senza precedenti sul mercato? Questo articolo cerca di andare oltre le sentenze e i dati di trading, analizzando i conflitti logici regolamentari, la crisi di fiducia e le scommesse inverse del capitale che Kalshi affronta, per ricostruire la vera logica di questo mercato da 1.1 billions di dollari nel cuore della tempesta.

Frattura dell'identità legale: come Kalshi è passata da "conforme" a "illegale"?

Se torniamo all'inizio dell'evento, una delle questioni più spesso trascurate è: Kalshi non era "illegale" in passato, semplicemente improvvisamente non le è più stato permesso di operare legalmente. Questo passaggio da "conforme" a "illegale" non deriva da un cambiamento nel business, ma da uno spostamento nella valutazione regolamentare—soprattutto riguardo alla questione centrale se i mercati predittivi siano "derivati finanziari" o "gioco d'azzardo senza licenza".

La narrazione di Kalshi è sempre stata chiara: è un "Designated Contract Market" (DCM) registrato presso la CFTC, e i contratti su eventi che offre sono una forma di opzioni binarie con "scopo economico reale", quindi dovrebbero essere regolati esclusivamente a livello federale. Negli ultimi anni, questa argomentazione ha effettivamente trovato spazio nel sistema regolamentare statunitense, permettendo a Kalshi di lanciare centinaia di contratti predittivi binari su elezioni, macroeconomia, eventi tecnologici e altro, diventando gradualmente leader del settore.

Tuttavia, i regolatori del Nevada chiaramente non accettano questa logica, soprattutto quando Kalshi ha iniziato a toccare il settore sportivo, facendo rapidamente salire la tensione. Le scommesse sportive sono uno dei settori più regolamentati e localizzati negli Stati Uniti, con ogni stato che ha sistemi completamente diversi per licenze, tasse e gestione del rischio. In altre parole, le scommesse sportive sono una tipica "linea rossa della sovranità statale". Quando Kalshi ha iniziato a offrire contratti su eventi sportivi come il tempo di touchdown o l'andamento delle partite, i regolatori del Nevada hanno ritenuto che questi prodotti fossero essenzialmente prop bets, cioè tipiche scommesse sportive, e non derivati finanziari.

Questo è anche il motivo per cui il giudice Gordon ha cambiato chiaramente atteggiamento durante l'udienza. Ha sottolineato che, secondo la definizione di Kalshi, qualsiasi cosa che coinvolga eventi futuri e denaro potrebbe essere confezionata come derivato, portando al fallimento del sistema regolamentare. Il tribunale ha poi stabilito chiaramente che gli eventi sportivi non rientrano tra le "excluded commodity" secondo il Commodity Exchange Act, e quindi non sono sotto la regolamentazione esclusiva della CFTC.

Di conseguenza, il tribunale del Nevada non solo ha ufficialmente revocato l'ingiunzione protettiva di Kalshi alla fine di novembre, ma ha anche dichiarato esplicitamente che questi contratti su eventi sportivi sono essenzialmente contratti di gioco d'azzardo, non derivati.

Questa decisione non solo espone Kalshi a rischi sia penali che civili nelle operazioni in Nevada, ma fornisce anche un importante riferimento legale per altri stati. Attualmente, almeno sei stati negli Stati Uniti hanno avviato cause legali in diversi tribunali sui "confini regolamentari dei mercati predittivi", e i risultati mostrano crescenti divergenze di giurisdizione:

· Federali: alcuni stati insistono ancora sul principio della priorità federale, sostenendo che la CFTC debba regolare in modo uniforme;

· Pro-gioco d'azzardo: più stati seguono l'esempio del Nevada, richiedendo l'inclusione nel sistema di licenze locali per il gioco d'azzardo;

· Legislativi: alcuni stati cercano di ridefinire i confini legali dei "mercati predittivi" attraverso modifiche legislative.

In un ambiente di divisione regolamentare, la legittimità di Kalshi non ha più una spiegazione unificata, diventando invece vittima della "lotta per il diritto di interpretazione regolamentare". Più realisticamente: senza l'ingiunzione, se Kalshi continua a operare in Nevada, rischia azioni penali in qualsiasi momento, motivo per cui l'azienda ha chiesto urgentemente al tribunale di sospendere l'esecuzione.

Dai derivati al gioco d'azzardo, dalla regolamentazione federale a quella statale, fino alle accese dispute tra tribunali, utenti e parti del settore, emergono alcune domande inevitabili: cosa sono davvero i mercati predittivi? La loro identità legale è stabile? Possono trovare un posto nel sistema regolamentare statunitense?

Prima che questa identità instabile venga risolta, Kalshi si trova ad affrontare un secondo impatto ancora più difficile—le critiche provenienti dagli stessi utenti.

Perché anche gli utenti fanno causa? Controversie sul market making, accuse di scommesse e l'ombra del "banco"

Se il conflitto regolamentare ha solo esposto le lacune del sistema, la causa collettiva degli utenti colpisce direttamente le fondamenta della fiducia nella piattaforma di trading.

Il 28 novembre, una causa collettiva è stata avviata da sette utenti di Kalshi tramite il noto studio legale Lieff Cabraser Heimann & Bernstein, con due accuse principali, entrambe potenzialmente fatali, che mirano a rimodellare radicalmente la percezione pubblica di Kalshi:

Primo, accusa di attività illegale: l'accusa sostiene che Kalshi abbia pubblicizzato e fornito servizi di "scommesse sportive" senza alcuna licenza statale per il gioco d'azzardo.

Secondo, essere sia arbitro che giocatore: l'accusa sostiene che il market maker affiliato a Kalshi non sia un semplice fornitore di liquidità, ma agisca effettivamente come "banco" della piattaforma, facendo sì che gli utenti, senza saperlo, scommettano contro una piattaforma professionale con vantaggi informativi o finanziari.

In altre parole, ciò che gli utenti mettono in dubbio non sono i contratti predittivi in sé, ma la trasparenza e l'equità del meccanismo di trading. Una frase particolarmente provocatoria nei documenti della causa si è rapidamente diffusa nel settore: "Quando i consumatori scommettono su Kalshi, non stanno affrontando il mercato, ma il banco."

Questa frase è particolarmente dannosa perché colpisce direttamente la "linea di difesa identitaria" dei mercati predittivi. Piattaforme come Kalshi hanno sempre sostenuto di essere intermediari neutrali che scoprono i prezzi, non case da gioco che scommettono contro gli utenti. Tuttavia, se l'accusa che "la piattaforma partecipa alla determinazione dei prezzi e ne trae profitto" viene confermata, questa distinzione crolla immediatamente sia dal punto di vista legale che morale.

Di fronte alle accuse, la co-fondatrice di Kalshi, Luana Lopes Lara, ha reagito rapidamente, definendo la causa "basata su una fondamentale incomprensione del funzionamento dei mercati dei derivati". La sua difesa segue la logica dei mercati finanziari standard:

· Come altre piattaforme di trading finanziario, Kalshi consente a più market maker di fornire liquidità in modo competitivo;

· I market maker affiliati non ricevono alcun trattamento preferenziale interno;

· Nelle fasi iniziali, la liquidità fornita da entità affiliate è una "pratica comune del settore".

Nei mercati finanziari tradizionali o nei mercati maturi delle criptovalute (come Binance o Coinbase), la coesistenza di "market maker" e "proprietary trading" è forse una regola non scritta del settore. Ma nei mercati predittivi, un settore emergente e grigio, la struttura e la percezione degli utenti sono completamente diverse. Quando i piccoli investitori si trovano di fronte a controparti ad alta percentuale di vittorie, muri di ordini profondi o cambiamenti istantanei nei mercati, difficilmente li vedono come "prezzi di mercato efficienti", ma piuttosto come "manipolazione del banco".

Il pericolo maggiore di questa causa è che si combina con l'azione regolamentare del Nevada in una narrazione letale. I regolatori dicono che sei gioco d'azzardo senza licenza, gli utenti dicono che sei un casinò gestito dal banco. La combinazione dei due significa che Kalshi non affronta più solo rischi di conformità, ma anche rischi narrativi molto più difficili da invertire.

Nel mondo finanziario, il "market making" è un'infrastruttura neutrale; ma nel contesto dei mercati predittivi, sta rapidamente diventando sinonimo di "manipolazione" e "sfruttamento". Quando "Kalshi non è il mercato aperto che afferma di essere" diventa consenso, la sua legittimità e moralità commerciale crollano simultaneamente.

Ma in modo estremamente ironico: la doppia crisi di legge e fiducia non ha interrotto la curva di crescita di Kalshi. Dopo la pubblicità della causa, le transazioni nei settori sportivo e politico sono aumentate invece di diminuire. Questo fenomeno anomalo rivela la contraddizione più profonda dei mercati predittivi attuali: di fronte a una domanda speculativa estrema, agli utenti sembra non importare se si tratta di una "piattaforma di trading" o di un "casinò", purché il mercato sia attivo, il denaro continuerà ad affluire.

Perché più Kalshi si trova nel "pantano della conformità", più è ricercata dal mercato?

Nonostante sia sotto attacco da parte di regolatori di diversi stati, sentenze giudiziarie negative e una causa collettiva degli utenti, Kalshi ha presentato risultati sorprendenti durante la crisi: i volumi di scambio sulla piattaforma sono aumentati esponenzialmente grazie ai contratti sportivi e politici, e ha completato un round di finanziamento da 1 miliardo di dollari guidato da Sequoia Capital, portando la valutazione a 11 miliardi di dollari. Questa coesistenza di "inverno regolamentare" e "estate di mercato" sembra andare contro la logica, ma in realtà rivela profondamente le caratteristiche strutturali di questo nuovo settore. L'esplosione controcorrente di Kalshi non è casuale, ma il risultato della risonanza di quattro logiche di mercato.

1. Gioco psicologico: l'effetto "corsa" innescato dal "conto alla rovescia regolamentare"

L'incertezza regolamentare non ha spaventato gli utenti, ma ha invece stimolato una sorta di entusiasmo "apocalittico". Con la revoca della protezione dell'ingiunzione in Nevada, il pubblico si è reso conto che il confine tra mercati predittivi e gioco d'azzardo tradizionale sta diventando sfocato. Questa aspettativa di "imminente inasprimento regolamentare" si è trasformata in ansia da scarsità tra gli utenti: i trader sono ansiosi di entrare prima che la finestra si chiuda. Per i capitali speculativi, regole meno chiare spesso significano maggiori opportunità di arbitraggio. Kalshi ha effettivamente beneficiato di un "premio di rischio regolamentare" che ha portato un afflusso di utenti.

2. Voto del capitale: scommettere sul "dividendo istituzionale" finale

Dal punto di vista di istituzioni di primo livello come Sequoia, le attuali dispute legali sono solo dolori di crescita iniziali del settore, non la fine. La logica del capitale è molto chiara: i mercati predittivi non sono solo un'alternativa al gioco d'azzardo, ma una parte dell'infrastruttura finanziaria del futuro. Secondo un rapporto di Certuity, entro il 2035 il mercato supererà i 95.5 miliardi di dollari, con un tasso di crescita annuo composto di quasi il 47%. Agli occhi degli investitori istituzionali, la resistenza che Kalshi sta affrontando ora è la prova che è un leader del settore. Il capitale sta facendo una scommessa inversa: i mercati predittivi saranno infine regolamentati, e le piattaforme leader sopravvissute godranno di enormi dividendi istituzionali. L'attuale alta valutazione riflette il prezzo di questa "finestra temporale in cui la regolamentazione non è ancora definita, ma la domanda è già irreversibile".

3. Struttura competitiva: l'effetto di attrazione di liquidità dovuto alla pulizia dell'offerta

L'esplosione dei volumi di scambio di Kalshi è dovuta in gran parte al ritiro forzato dei concorrenti. Con Crypto.com e Robinhood che hanno sospeso le relative attività durante i ricorsi, l'offerta di mercati predittivi conformi negli Stati Uniti ha subito un enorme vuoto. Con la domanda in crescita (soprattutto durante le elezioni e le stagioni sportive), la liquidità di mercato ha dovuto trovare nuovi sbocchi. Come una delle poche piattaforme aperte rimaste nel settore, Kalshi ha assorbito il grande flusso proveniente dai concorrenti. Questo effetto "il sopravvissuto è il re" l'ha resa nel breve termine la più profonda e ampia piscina di liquidità sul mercato statunitense, rafforzando ulteriormente il suo effetto di scala.

4. Natura della domanda: il passaggio dal "gioco d'azzardo" all'"espressione del rischio"

Infine, e più importante: la forza trainante principale che spinge gli utenti a partecipare ai mercati predittivi non è più solo la speculazione. In un'epoca di crescente volatilità macroeconomica, la domanda di pricing del rischio su decisioni sui tassi di interesse, risultati elettorali, geopolitica e altri eventi è aumentata rapidamente. I derivati finanziari tradizionali non riescono a coprire questi eventi non standardizzati, mentre i mercati predittivi colmano perfettamente questa lacuna. Per i trader professionisti, sono strumenti di copertura del rischio; per gli utenti comuni, sono canali ad alta frequenza per partecipare agli eventi pubblici. Questa domanda di trading basata sugli "eventi stessi" è estremamente rigida e non scomparirà a causa di un divieto regolamentare in un singolo stato. Al contrario, la maggiore esposizione dovuta alle controversie regolamentari ha portato i mercati predittivi dal ristretto ambito finanziario al centro dell'opinione pubblica.

In sintesi, la crescita controcorrente di Kalshi non è dovuta al fatto che "più è illegale, più è attraente", ma è il risultato della combinazione di una domanda rigida, scommesse a lungo termine del capitale e un vuoto nell'offerta dovuto alla concorrenza.

Attualmente, Kalshi si trova in un momento storico di grande tensione: sta affrontando il momento più buio dal punto di vista legale, ma sta vivendo la crescita commerciale più brillante. Forse questo è il "rito di passaggio" che tutte le innovazioni finanziarie dirompenti devono attraversare—prima che il sistema regolamentare trovi coerenza logica, il mercato ha già votato con denaro reale.

Conclusione: il futuro dei mercati predittivi si sta aprendo in anticipo con Kalshi

La tempesta che sta vivendo Kalshi non è semplicemente una crisi di conformità di una startup, ma un conflitto istituzionale esploso in anticipo. In modo estremamente concentrato e intenso, costringe il sistema finanziario statunitense ad affrontare la questione fondamentale a lungo rimandata: come devono essere definiti, regolamentati e persino autorizzati a esistere questi nuovi mercati predittivi come infrastruttura finanziaria?

Si trova al confine tra titoli e gioco d'azzardo—ha sia la funzione di scoperta dei prezzi dei mercati finanziari che l'attrattiva di intrattenimento per il grande pubblico; soddisfa sia la domanda seria di copertura del rischio reale che l'entusiasmo speculativo degli scommettitori. Proprio questa "identità ibrida" ha portato CFTC, autorità statali, sistema giudiziario e utenti di mercato a una lotta a quattro dimensioni con obiettivi diversi e mezzi contrastanti.

In questo senso, l'esperienza di Kalshi non è un "incidente" casuale, ma il "punto di partenza" inevitabile dell'intero settore.

Dal Nevada al Massachusetts, i confini regolamentari dei mercati predittivi vengono riscritti stato per stato; dalle oscillazioni politiche della CFTC alle sentenze contrastanti dei tribunali locali, il sistema federale mostra esitazione di fronte a nuove entità; dalle cause collettive degli utenti ai dibattiti accesi nell'opinione pubblica, anche il pubblico inizia a guardare con occhi critici il settore—è davvero un "oracolo" trasparente o un "casinò digitale" travestito da finanza?

Questa forte incertezza sembra pericolosa, ma in realtà è la prova della forza esplosiva del settore. Guardando agli ultimi vent'anni, dai pagamenti elettronici alle criptovalute, dai titoli online alla DeFi, ogni conflitto istituzionale ai margini della finanza ha portato a una ricostruzione della logica di base e alla nascita di nuovi paradigmi regolamentari. I mercati predittivi stanno ora entrando nello stesso ciclo, solo che la loro evoluzione è molto più rapida del previsto.

Guardando al futuro, possiamo almeno identificare tre tendenze irreversibili:

Primo, la lotta per la legittimità sarà una "guerra di logoramento". Poiché almeno sei stati hanno interpretazioni legali completamente diverse, la lotta per la giurisdizione potrebbe arrivare fino alla Corte Suprema. Una singola sentenza non deciderà tutto, la frammentazione regolamentare sarà la norma.

Secondo, i mercati predittivi stanno passando da "giocattolo di nicchia" a "infrastruttura". Che si tratti di coprire il rischio politico con il denaro come voto, o di quantificare le aspettative della società sugli eventi macro, i mercati predittivi stanno diventando un "ancoraggio di pricing del rischio" indispensabile nel mondo reale.

Terzo, il destino del settore sarà plasmato dinamicamente da molteplici forze. La forma finale dei mercati predittivi non sarà decisa dalla volontà unilaterale di un regolatore, ma da un equilibrio dinamico tra domanda di mercato, volontà del capitale, lotta politica e sentenze giudiziarie.

Quindi, il successo o il fallimento di Kalshi potrebbe non essere più l'unico punto focale, ma piuttosto il primo sipario strappato. Nel breve termine, due documenti legali chiave dell'8 e 12 dicembre decideranno se Kalshi sopravviverà a questa tempesta regolamentare; ma in una prospettiva storica più ampia, questi due giorni saranno sicuramente la prima linea di demarcazione per questo settore da 1.1 billions di dollari.

Il futuro dei mercati predittivi non sarà scritto da una singola sentenza, ma il suo corso cambierà sicuramente in un momento chiave. E questo momento, grazie a Kalshi, è arrivato in anticipo.