Inflazione persistente, stagnazione dell’occupazione e divisioni nella Federal Reserve: la prossima tempesta finanziaria all’ombra della stagflazione

Il "portavoce della Federal Reserve" Nick Timiraos ha recentemente scritto che, durante il quasi ottennio di mandato del presidente della Federal Reserve Powell, sta emergendo una divisione interna alla banca centrale senza precedenti, gettando un'ombra sul percorso futuro dei tagli dei tassi di interesse.

All'interno degli ufficiali si sono create delle fratture, con il dibattito che si concentra su quale sia la minaccia maggiore: l'inflazione persistente o un mercato del lavoro debole. Anche se la pubblicazione dei dati economici ufficiali dovesse riprendere, ciò potrebbe non essere sufficiente a colmare queste divisioni.

Nonostante la maggior parte degli investitori ritenga ancora probabile un taglio dei tassi da parte della Federal Reserve alla prossima riunione, questa spaccatura interna ha già complicato un piano che, meno di due mesi fa, sembrava ancora realizzabile.

Dibattito tra falchi e colombe

Quando i responsabili politici hanno concordato un taglio dei tassi di 25 punti base a settembre, 10 dei 19 funzionari (appena la maggioranza) prevedevano ulteriori tagli a ottobre (UTC+8) e dicembre (UTC+8). Il ritmo di tre tagli consecutivi avrebbe rispecchiato quello dei tagli effettuati da Powell lo scorso anno e nel 2019.

Tuttavia, un gruppo di funzionari "falchi" ha messo in dubbio la necessità di ulteriori tagli. Dopo che a fine ottobre i funzionari hanno nuovamente tagliato i tassi, portandoli all'attuale intervallo tra il 3,75% e il 4%, la loro opposizione si è fatta ancora più forte. Secondo dichiarazioni pubbliche e recenti interviste, il dibattito su come agire a dicembre (UTC+8) è particolarmente acceso, con i falchi che si oppongono fermamente all'ipotesi di un terzo taglio.

Timiraos sottolinea che, in effetti, uno dei motivi principali per cui Powell ha respinto così apertamente le aspettative di un ulteriore taglio dei tassi durante la conferenza stampa di quel giorno era proprio la necessità di gestire un comitato ormai diviso da divergenze apparentemente insanabili.

La chiusura del governo ha aggravato queste divisioni, poiché ha sospeso la pubblicazione di rapporti su occupazione e inflazione che avrebbero potuto aiutare a conciliare tali divergenze. Questo periodo di vuoto informativo ha permesso ai funzionari di citare sondaggi privati o voci di corridoio che rafforzavano le loro valutazioni precedenti.

Questa dinamica riflette il crescente peso delle due fazioni principali, mentre la fiducia dei moderati si è indebolita.

Le "colombe" temono un mercato del lavoro debole, ma mancano di nuove prove che giustifichino con forza ulteriori tagli. I "falchi" colgono l'occasione per sostenere una pausa nei tagli, sottolineando la stabilità della spesa dei consumatori e manifestando preoccupazione per il fatto che le imprese siano pronte a trasferire ai consumatori gli aumenti dei prezzi legati ai dazi.

Non è ancora chiaro se i funzionari taglieranno nuovamente i tassi nella riunione del 9-10 dicembre (UTC+8). Nuovi dati potrebbero porre fine al dibattito. Alcuni funzionari ritengono che le riunioni di dicembre (UTC+8) e gennaio (UTC+8) siano in gran parte intercambiabili, rendendo la scadenza di fine anno un po' artificiale. Un'altra possibilità è che, in caso di taglio a dicembre (UTC+8), venga allegata una guida che stabilisca criteri più stringenti per ulteriori tagli futuri.

Timiraos afferma che questa divisione deriva dall'attuale situazione economica straordinaria: l'inflazione è sotto pressione al rialzo mentre la crescita dell'occupazione è stagnante, una situazione talvolta definita "stagflazione". Molti economisti attribuiscono ciò ai profondi cambiamenti di politica commerciale e migratoria dell'amministrazione Trump. Diane Swonk, capo economista di KPMG, afferma: "È facile prevedere una lieve stagflazione, ma viverla è un'altra cosa".

L'ultimo dato ufficiale pubblicato prima della chiusura del governo mostra che un importante indicatore dell'inflazione ad agosto era al 2,9%, ben al di sopra dell'obiettivo del 2% della Federal Reserve e superiore al 2,6% della scorsa primavera, ma inferiore alle previsioni fatte dopo l'aumento dei dazi deciso dal presidente Trump all'inizio dell'anno.

Tre questioni chiave

Timiraos sottolinea che attualmente i funzionari sono divisi su tre questioni chiave, ognuna delle quali influenzerà il percorso futuro della politica monetaria.

Primo, l'aumento dei prezzi dovuto ai dazi sarà un fenomeno una tantum? I falchi temono che, dopo aver assorbito la prima ondata di dazi, le imprese trasferiranno più costi l'anno prossimo, mantenendo la pressione sui prezzi. Le colombe ritengono invece che la riluttanza delle imprese a trasferire i costi finora indichi una domanda troppo debole per sostenere un'inflazione persistente.

Secondo, il calo della crescita mensile dei nuovi posti di lavoro — da 168.000 nel 2024 a una media di soli 29.000 nei tre mesi fino ad agosto (UTC+8) — è dovuto a una domanda debole di lavoratori da parte delle imprese o a una carenza di offerta di lavoro causata dalla diminuzione dell'immigrazione? Nel primo caso, mantenere tassi elevati rischia di provocare una recessione. Nel secondo, tagliare i tassi potrebbe stimolare eccessivamente la domanda.

Terzo, i tassi di interesse sono ancora in una fascia restrittiva? I falchi sostengono che, dopo i 50 punti base di tagli di quest'anno, i tassi siano ormai vicini a un livello neutro, che né stimola né frena la crescita, e che ulteriori tagli sarebbero rischiosi. Le colombe ritengono invece che i tassi siano ancora restrittivi, lasciando spazio alla Federal Reserve per sostenere il mercato del lavoro senza riaccendere l'inflazione.

"Le persone hanno semplicemente una diversa tolleranza al rischio", ha dichiarato Powell dopo la riunione di ottobre (UTC+8). "E questo porta a opinioni differenti".

L'equilibrismo di Powell

I funzionari discutono di queste questioni da mesi. Powell ha cercato di placare il dibattito nel suo discorso di agosto (UTC+8) a Jackson Hole, Wyoming, sostenendo che l'impatto dei dazi sarebbe stato temporaneo e che la debolezza del mercato del lavoro rifletteva una domanda insufficiente, schierandosi così con le colombe favorevoli ai tagli. I dati pubblicati poche settimane dopo hanno confermato la sua strategia: la crescita dell'occupazione si è quasi fermata.

Ciononostante, la posizione espressa in quel discorso era più aggressiva di quanto alcuni colleghi potessero accettare. Alla riunione del 29 ottobre (UTC+8), i falchi avevano già rafforzato la loro posizione. Il presidente della Federal Reserve di Kansas City, Schmid, ha votato contro il taglio dei tassi di quel mese. Altri presidenti di Federal Reserve regionali senza diritto di voto, tra cui Harker di Cleveland e Logan di Dallas, hanno rapidamente espresso pubblicamente la loro opposizione ai tagli.

Alla conferenza stampa post-riunione, Powell non ha nemmeno aspettato le domande dei giornalisti e ha dichiarato subito che il taglio dei tassi a dicembre (UTC+8) non era affatto scontato.

Powell stava svolgendo il suo compito: assicurarsi che tutte le voci, anche quelle delle diverse fazioni, venissero ascoltate all'interno del comitato. Questa "gestione del comitato" aiuta a costruire consenso quando è necessario agire.

Timiraos ha anche evidenziato la "storia politica" di Powell. In passato, Powell ha incoraggiato i colleghi a inserire indizi di questo tipo nelle dichiarazioni politiche pubblicate prima delle conferenze stampa. Secondo un verbale di una riunione della Federal Reserve pubblicato all'inizio di quest'anno, nel luglio 2019 (UTC+8) Powell disse: "La conferenza stampa è il momento peggiore per cambiare le aspettative di politica monetaria".

Timiraos aggiunge che, anche allora, Powell si trovava di fronte a preoccupazioni simili: una fazione di falchi resisteva ai tagli dei tassi e i funzionari temevano che gli investitori dessero per scontata la prossima mossa. Powell e i suoi colleghi hanno quindi scelto con attenzione le parole per inviare segnali di cautela.

Ma lo scorso mese, ampliare la dichiarazione per riflettere le preoccupazioni dei falchi avrebbe alienato le colombe, costringendo Powell a trasmettere personalmente il messaggio. Powell ha detto: "Ora sempre più persone pensano che forse dovremmo almeno 'aspettare' su questa questione e vedere cosa succede in una riunione".

Il cambiamento di posizione del presidente della Federal Reserve di Chicago, Goolsbee, riflette questo cambiamento di vento. A settembre (UTC+8), era uno dei due funzionari che prevedevano un solo taglio dei tassi entro l'anno, posizionandosi tra le colombe che prevedevano due tagli e i falchi che non ne volevano altri.

Sebbene sia ragionevole pensare che i dazi provochino solo un aumento una tantum dei prezzi, i falchi temono che le esperienze degli anni '70 o del 2021-22 dimostrino che questa idea potrebbe essere completamente sbagliata. Goolsbee ha dichiarato in un'intervista la scorsa settimana: "Un aumento dei prezzi 'temporaneo' che dura tre anni non può essere considerato temporaneo".

Divisioni difficili da sanare

I dati sull'inflazione di settembre (UTC+8), pubblicati pochi giorni prima della decisione di ottobre (UTC+8), sono stati contrastanti. Grazie al rallentamento dei costi abitativi, i dati complessivi sono stati più moderati del previsto. Tuttavia, i falchi hanno notato dettagli preoccupanti: l'indicatore core, che esclude i prezzi volatili di alimentari ed energia, è passato da una crescita annualizzata del 2,4% a giugno (UTC+8) al 3,6% negli ultimi tre mesi. Anche un indicatore dei servizi non abitativi, che non dovrebbe essere influenzato direttamente dai dazi, si è mantenuto solido. Goolsbee ha detto: "L'inflazione sta andando nella direzione sbagliata finché non vedremo spegnersi 'l'ultima luce' che osserviamo".

Con il rafforzarsi delle posizioni dei falchi, le colombe hanno ridotto le dichiarazioni pubbliche, ma non hanno abbandonato le loro posizioni. Tra le colombe spiccano tre funzionari nominati da Trump, che ha chiaramente espresso il desiderio di tassi più bassi.

L'ex consigliere della Casa Bianca e membro del consiglio Milan, entrato nella Federal Reserve prima della riunione di settembre (UTC+8), ha subito votato contro, sostenendo un taglio più ampio di 50 punti base. Altri due, i consiglieri Bowman e Waller, sono tra i cinque candidati finali per succedere a Powell come presidente della Federal Reserve il prossimo anno.

Le colombe ritengono che la situazione attuale abbia ben poco in comune con il 2021-22 e temono che la Federal Reserve non reagisca abbastanza al rallentamento del mercato del lavoro. Tuttavia, l'interruzione dei dati gioca a loro sfavore. Sebbene i dati alternativi sull'occupazione siano ovunque, le informazioni sui prezzi sono molto più frammentarie. I falchi avvertono che, quando la Federal Reserve uscirà dalla nebbia dei dati all'inizio del prossimo anno, potrebbe scoprire che l'inflazione è ancora elevata.

La presidente della Federal Reserve di San Francisco, Daly, ha illustrato la posizione delle colombe in un articolo pubblicato lunedì, sostenendo che il rallentamento della crescita salariale indica che la debolezza dell'occupazione riflette una domanda di lavoro in calo, non una carenza di offerta. Ha avvertito di non soffocare un potenziale boom di produttività simile a quello degli anni '90 per paura di un'inflazione in stile anni '70. Ha scritto che l'economia rischia di "perdere occupazione e crescita nel processo".

Timiraos conclude che, anche quando l'interruzione dei dati finirà, i dati in arrivo potrebbero non essere sufficienti a risolvere facilmente queste divisioni, poiché spesso si riducono a giudizi su come affrontare rischi che potrebbero materializzarsi solo tra mesi o addirittura più avanti nel tempo.