Après une hausse de 1460 %, réévaluation de la proposition de valeur de ZEC

Auteur original : Lacie Zhang, Chercheuse chez Bitget Wallet

L’origine d’un mythe, le prélude à un effondrement

Au cours des deux derniers mois, Zcash ($ZEC) est devenu la vedette du marché des cryptomonnaies. S’envolant de 50 $ fin septembre à un sommet récent de 730 $, soit une hausse stupéfiante de 1460 %, sa Fully Diluted Valuation (FDV) a atteint un pic historique de 13B$, le plus élevé en 8 ans.

Ce qui a encore alimenté l’enthousiasme, c’est le soutien de nombreux influenceurs majeurs : des poids lourds comme @naval, @0xMert_, @CryptoHayes, et d’autres, dont les appels à l’action ont servi de catalyseur, déclenchant un FOMO sur le marché. Cela a attiré de nombreux Key Opinion Leaders (KOL), investisseurs particuliers, et même certains fonds à réévaluer cette blockchain déjà établie. Fait inhabituel, les communautés crypto chinoises et anglophones discutaient avec ferveur de ZEC, du récit autour de la confidentialité et du retour de la technologie ZK. La confidentialité semble à nouveau être saluée comme la « prochaine grande tendance » du marché crypto.

Cependant, sous ce récit apparemment parfait et en vogue, certaines questions fondamentales clés ont été constamment négligées : Le modèle économique des mineurs de ZEC, la sécurité du réseau et l’activité on-chain sont-ils réellement suffisants pour soutenir une FDV dépassant les 100 milliards de dollars américains ? L’Institut de Recherche Bitget Wallet vous propose d’explorer ce sujet dans cet article.

ZEC est à la veille du scénario typique des ciseaux matériel–prix dans l’histoire du PoW

Avant de discuter de la viabilité de tout projet PoW, l’incitation économique côté minage reflète souvent le plus vivement la capacité de la chaîne à capter de la valeur.

Calculons ensemble la période de retour sur investissement actuelle de ZEC :

1) Z15 Pro : le mineur mainstream actuel

Le mineur ZEC le plus discuté et recherché actuellement sur le marché est le Bitmain Antminer Z15 Pro, avec les spécifications matérielles suivantes :

• Hashrate : 840 KH/s

• Consommation électrique : 2780 W, en réalité autour de 2560 W

• Efficacité énergétique : 0,302 KH/W

Le site officiel ne propose actuellement que des futures Z15 Pro, livraison prévue en avril 2026, au prix de 4 999 $. Pour les plus impatients, il est aussi possible de se tourner vers le marché noir, ou certaines plateformes, pour acheter des machines d’occasion, à un prix réel d’environ 50 000 RMB.

2) Hashrate et revenus miniers ZEC : des rendements quotidiens impressionnants

Au cours des deux derniers mois, les rendements élevés de ZEC ont rapidement attiré du hashrate, et le hashrate global du réseau a commencé à croître significativement, tandis que la difficulté entrait aussi dans un cycle haussier. Comme on peut le voir clairement sur le graphique, le prix de ZEC (ligne jaune) a commencé à sortir de sa consolidation fin septembre, avec le hashrate (violet clair) et la difficulté (bleu foncé) augmentant simultanément. Cette tendance indique que le secteur du minage commence à réagir à la hausse du prix.

Au moment de la rédaction, les paramètres clés du réseau Zcash sont :

• Hashrate réseau : 13,31 GH/s

• Difficulté réseau : 118,68M

• Récompense par bloc : 1,5625 ZEC

Pour calculer le revenu journalier, nous allons entrer les paramètres du Z15 Pro dans le calculateur de revenus miniers et suivre les réglages standards :

• Frais de pool : 2 %

• Prix de l’électricité : 0,08 $ / kWh

• Coût journalier en électricité : 5,34 $ (2,78 kW × 24h × 0,08 $/kWh)

Nous obtenons alors un chiffre impressionnant : le revenu net quotidien d’un seul Z15 Pro approche les 60 $ ! De plus, selon les données historiques, ce rendement élevé a été maintenu pendant au moins une semaine.

3) Période de retour sur investissement : un ROI extrêmement rare

En supposant que la difficulté réseau reste stable à court terme et que le coût de l’électricité soit constant, nous utilisons le prix du Z15 Pro en futures, soit 4 999 $, pour calculer la période de retour sur investissement.

Pour refléter le coût réel, nous amortirons la machine sur 5 ans (1826 jours) de manière linéaire :

• Amortissement journalier de la machine : 2,74 $

• Revenu net journalier après amortissement : environ 56,04 $

Ainsi, la période de retour sur investissement d’un seul Z15 Pro n’est que d’environ 89 jours, avec un taux de rendement annualisé allant jusqu’à 410 %.

Ce chiffre est extrêmement rare dans toute l’histoire du PoW — certains diraient même qu’il est exceptionnel :

• La période de retour sur investissement des mineurs BTC varie généralement de 12 à 24 mois lors d’un cycle haussier

• À l’ère PoW d’ETH, le ROI des mineurs se situait entre 300 et 600 jours

• Tout projet PoW avec une période de retour sur investissement inférieure à 120 jours (FIL, XCH, RVN, etc.) a presque toujours connu un scénario de pump-and-dump

4) Étude de cas : la répétition du drame des ciseaux matériel–prix

Le scénario des ciseaux matériel–prix est un script récurrent de « récolte » dans l’histoire du minage PoW, où les mineurs, au sommet du prix du coin et du sentiment FOMO, commandent des machines à un prix multiplié (à ce moment-là, le ROI semble très faible, avec une période de retour sur investissement de seulement 4 mois). Cependant, lorsque les machines sont effectivement livrées et déployées, avec un hashrate qui explose (souvent avec plus de 3 mois de retard), les baleines vendent souvent au sommet, forçant les mineurs à subir un double choc de « chute du prix du coin + effondrement du rendement », transformant leurs machines coûteuses en ferraille instantanée.

• En mai 2021, Chia a provoqué une pénurie mondiale de disques durs. À l’époque, le prix du XCH a grimpé à 1 600 $, et l’investissement initial dans les disques durs affichait une période de retour sur investissement compressée à moins de 130 jours. Ce gain extrême a instantanément déclenché un tsunami mondial de hashrate de stockage. Mais ce qui a suivi fut un brutal « effet ciseaux » : malgré la chute du prix, les disques durs commandés continuaient d’arriver, et le hashrate réseau a continué de grimper après le pic de prix, allongeant rapidement la période de retour sur investissement de 30 jours à plus de 3 000 jours.

En examinant les données du mineur IceRiver KS1, à la mi-2023, sa période de retour sur investissement est temporairement tombée à 150 jours. Contrairement à Chia, le prix du KAS a même maintenu une tendance haussière. Cependant, les mineurs ont tout de même opéré à perte, car la croissance du hashrate a largement dépassé celle du prix. L’itération rapide et le déploiement massif d’ASIC industriels ont entraîné une augmentation exponentielle de la difficulté réseau. Malgré la vigueur du prix, la forte hausse de la difficulté a fait grimper la période de retour sur investissement de cette machine, la KS1, à 3 500 jours.

Le niveau de hashrate de ZEC se situe actuellement dans la zone de danger de multiples attaques 51 % historiques

Au-delà du modèle économique du minage, une autre ligne de risque critique est la sécurité du réseau et l’échelle du hashrate. Pour une chaîne PoW, le « hashrate total du réseau + coût d’attaque 51 % » détermine directement si elle peut rester cohérente à une valorisation élevée.

1) Hashrate total du réseau : équivalent seulement à une ferme de minage Bitcoin de petite à moyenne taille

Au moment de la rédaction, le hashrate total du réseau ZEC est d’environ 13,31 GSol/s. Calculé avec le hashrate du Z15 Pro de 0,00084 GSol/s par unité, il ne faut qu’environ 14 857 mineurs Z15 Pro, avec une consommation électrique correspondante d’environ 40 MW, ce qui n’est équivalent qu’à l’échelle d’une ferme de minage Bitcoin de petite à moyenne taille.

Du point de vue du hashrate global du réseau, la base de sécurité de Zcash semble extrêmement faible, étant entrée dans la zone de danger de nombreuses petites chaînes PoW ayant déjà subi avec succès des attaques 51 %.

2) Coût d’attaque : un coût théorique de seulement quelques millions de dollars

En général, lancer une attaque 51 % nécessite de contrôler plus de 50 % du hashrate total du réseau simultanément. Si près de 16 000 unités Z15 Pro constituent la force principale du réseau ZEC, un attaquant n’aurait besoin que de louer ou d’acheter quelques milliers de machines pour potentiellement contrôler plus de 50 % du hashrate.

Estimation approximative :

• Chaque Z15 Pro en futures coûte ~5 000 $, généralement 300 unités ou plus permettent d’obtenir des remises d’au moins 10 % sur les gros volumes

• Contrôler un hashrate d’environ 8 000 unités → coût maximal d’environ 40M$, avec une consommation électrique pour l’attaque d’environ 20 MW

• Si la location ou les prix d’occasion sont plus bas, le coût de démarrage réel pourrait être de l’ordre de quelques millions de dollars

Dans une blockchain avec une FDV proche de dizaines de milliards de dollars, un investissement de seulement quelques millions de dollars dans le hashrate suffit à lancer une réorganisation potentielle de la chaîne ou une double dépense, ce qui constitue en soi un risque structurel difficile à ignorer.

3) Comparaison avec les chaînes mainstream : un écart de sécurité énorme

Pour donner une perception plus intuitive et claire, comparons simplement avec d’autres grandes chaînes PoW en activité :

Plus critique encore, le hashrate actuel de ZEC est non seulement bien inférieur à celui des chaînes PoW mainstream comme BTC/LTC/KAS, mais aussi inférieur à ETC, BTG, VTC, BSV, qui ont déjà subi des attaques 51 % par le passé. Au moment des attaques, le hashrate de ces chaînes était généralement supérieur à celui de ZEC actuellement, ce qui indique que la sécurité du réseau ZEC est effectivement tombée dans une plage vulnérable aux attaques.

Les données on-chain révèlent que l’utilisation réelle de ZCash reste très limitée

Malgré la récente montée du récit autour de ZEC, les données on-chain offrent une perspective plus lucide — il existe un écart significatif entre l’utilisation réelle et la FDV actuelle de plusieurs milliards de dollars.

Du volume de transactions, des adresses actives à l’échelle de l’écosystème, le comportement réel du réseau Zcash est loin d’être aussi prospère que le suggère la tendance du prix :

• Le nombre moyen de transactions quotidiennes au cours du dernier mois n’est que de 15 000 – 18 000 transactions/jour, soit seulement 1 % – 2 % d’une grande blockchain publique

• En tant que chaîne axée sur la confidentialité, la grande majorité des transactions restent transparentes, avec moins de 10 % de transactions protégées

Repricing lorsque le marché revient du délire au calme

Les récits, les émotions, l’effet célébrité et le piège économique des mineurs ont collectivement propulsé un projet dormant depuis huit ans au sommet de l’opinion publique. Mais au-delà de cette façade bruyante, lorsque l’on revient aux trois aspects fondamentaux de la blockchain : viabilité économique, sécurité du réseau et adoption on-chain, ZEC présente un tout autre visage.

À savoir :

• Seuil de rentabilité en seulement 89 jours, avec une rotation annualisée des mineurs de 410 %

• L’échelle du hashrate n’est équivalente qu’à une ferme de minage Bitcoin de taille moyenne, le coût d’une attaque 51 % n’est que de quelques millions de dollars, le volume de transactions et les utilisateurs actifs quotidiens ne représentent que 1 %–2 % des grandes blockchains publiques, et l’utilisation réelle des fonctionnalités de confidentialité est inférieure à 10 % sur cette chaîne PoW.

L’histoire a maintes fois prouvé : une période de retour sur investissement extrêmement courte (ROI ultra-élevé) est souvent le signe avant-coureur d’une crise minière et d’un effondrement du prix.

Si ZEC fera exception, je ne saurais le dire.

Mais les règles du monde crypto n’ont jamais changé : les récits et les émotions peuvent créer des mythes, mais ce sont les fondamentaux qui déterminent jusqu’où ces mythes peuvent aller.