La stratégie de Saylor : la première entreprise de trésorerie Bitcoin notée par une grande agence de notation de crédit

Strategy (MSTR) a reçu une note de crédit B- de la part de S&P Global lundi. Cette note reflète l’opinion de S&P selon laquelle le modèle économique de l’entreprise — centré presque entièrement sur la détention de bitcoin — comporte un risque financier significatif, malgré sa grande capitalisation boursière et son solide accès aux marchés de capitaux.

La note d’investissement la plus basse sur l’échelle de S&P est BBB, ce qui place la note B- de Strategy fermement dans la catégorie non-investment grade, également connue sous le nom de junk bonds.

Selon S&P, une note B signifie « qualité de crédit spéculative avec un risque de défaut accru ». Un B- signifierait donc un caractère un peu plus spéculatif et un risque de défaut un peu plus élevé, mais pas aussi mauvais que CCC, qui signifie une très faible qualité de crédit avec un risque de défaut élevé.

L’entreprise dirigée par Michael Saylor s’est transformée d’une société de logiciels d’entreprise en ce qui est essentiellement un véhicule coté en bourse de détention de bitcoin BTC114 385,17 $. L’entreprise utilise presque tout son excédent de trésorerie pour acheter plus de bitcoin et finance de nombreuses opérations et achats de crypto en émettant de la dette convertible, des actions privilégiées et des actions ordinaires.

Le président exécutif de Strategy, Michael Saylor, a noté que son entreprise est désormais devenue la première société de trésorerie bitcoin à recevoir une note d’une grande agence de notation. Son point de vue a été partagé par d’autres acteurs du secteur, parmi lesquels le PDG de KindlyMD (NAKA), David Bailey, qui a déclaré que « la demande du marché pour les sociétés de trésorerie est sur le point d’exploser ».

Les notations sont souvent une étape nécessaire pour de nombreux fonds de pension et autres investisseurs institutionnels afin de pouvoir investir dans des titres de créance d’entreprise. Strategy est actuellement notée junk, mais de futures améliorations pourraient ouvrir la porte à de nombreux fonds.

La réflexion de S&P

À la mi-2025, les avoirs en bitcoin de Strategy étaient évalués à environ 70 milliards de dollars, contre environ 15 milliards de dollars de dette convertible et d’actions privilégiées en circulation. Mais cette solidité du bilan est trompeuse, selon S&P, car Strategy dispose de très peu de liquidités réelles et presque aucun revenu d’exploitation fiable. L’activité logicielle de l’entreprise est à peu près à l’équilibre, et de janvier à juin 2025, Strategy a affiché un flux de trésorerie d’exploitation négatif de 37 millions de dollars.

S&P a également signalé ce qu’il appelle un « déséquilibre de devise ». Alors que les actifs de l’entreprise sont presque entièrement en bitcoin, ses dettes et obligations de dividendes sont en dollars américains. Cela signifie que Strategy pourrait être contrainte de vendre du bitcoin — éventuellement à perte — si elle ne parvient pas à lever suffisamment de nouveaux capitaux en période de ralentissement. S&P a averti que si le prix du bitcoin baisse et que l’appétit des investisseurs faiblit, l’entreprise pourrait faire face à une crise de liquidité.

Une contrainte clé sur la note de l’entreprise est son « capital total ajusté négatif ». Selon la méthodologie de S&P, le bitcoin est exclu des calculs de fonds propres en raison de sa volatilité et de ses risques de marché non corrélés. Ce traitement comptable laisse Strategy avec un déficit de capital sur le papier, même si elle possède des milliards en actifs numériques.

Les dividendes des actions privilégiées constituent également un défi potentiel. L’entreprise doit plus de 640 millions de dollars par an en dividendes sur quatre catégories d’actions privilégiées. Bien que Strategy puisse différer ces paiements, cela entraînerait des sanctions de gouvernance telles que l’octroi de sièges au conseil d’administration aux actionnaires privilégiés. Deux de ses catégories privilégiées accumulent également des intérêts sur les paiements différés à des taux plus élevés. Strategy a déclaré qu’elle prévoyait de financer les dividendes par de nouvelles émissions d’actions, et non par la vente de bitcoin.

Malgré les risques, S&P a attribué une perspective stable, citant le succès passé de l’entreprise dans la gestion des échéances de dette et le maintien de l’accès aux marchés de capitaux. La prochaine grande échéance n’est pas avant 2028, ce qui donne à l’entreprise un certain répit, tant que le prix du bitcoin ne s’effondre pas.

S&P a indiqué qu’elle pourrait abaisser la note si l’accès au capital de l’entreprise devenait limité ou si les risques liés au remboursement de la dette augmentaient. Une amélioration, cependant, est peu probable à court terme à moins que Strategy n’augmente significativement sa liquidité en dollars et ne réduise sa dépendance à la dette convertible pour financer ses opérations.

Aux yeux de S&P, la fortune de Strategy reste étroitement liée au bitcoin. Tant que cela restera le cas, il en sera de même pour les risques.

Les actions de MSTR ont augmenté de près de 3 % lundi, parallèlement à une hausse du prix du bitcoin à 115 500 $ durant le week-end.