Esta es la verdadera razón detrás del colapso de las criptomonedas que nadie se atreve a decir.

Autor: Santiago R Santos, fundador de Inversion y OG cripto

Traducción: BitpushNews

“A todos los LP: superamos a ETH, pero el fondo aún perdió un 80%. Valoramos el volumen del casino como ingresos recurrentes. Gracias por participar.”

Todos en el mercado cripto están atentos a estos titulares:

• El ETF ya está en línea.

• Empresas reales están integrando stablecoins.

• Los reguladores son más amigables.

Esto es todo lo que alguna vez dijimos que queríamos.

Entonces, ¿por qué el precio sigue cayendo?

¿Por qué Bitcoin se ha quedado estancado o incluso ha devuelto ganancias, mientras las acciones estadounidenses han subido entre un 15% y un 20% este año?

¿Por qué, incluso cuando “las criptomonedas ya no son una estafa” se ha convertido en consenso general, algunas de tus altcoins favoritas siguen bajo el agua?

Quiero hablar seriamente sobre este tema.

Adopción ≠ Subida de precios (Number Go Up)

En Crypto Twitter hay una suposición profundamente arraigada:

“En cuanto entren las instituciones, en cuanto tengamos claridad regulatoria, en cuanto JPMorgan lance un token... todo habrá terminado, nos vamos a la luna.”

Bien, ya llegaron. Vimos los titulares. Sin embargo, seguimos en el mismo sitio.

En la inversión, solo hay una pregunta real:

¿Ya está descontado en el precio?

Eso siempre es lo más difícil de saber. Pero el comportamiento del mercado nos está diciendo algo incómodo:

Conseguimos todo lo que pedimos, pero no hizo subir los precios.

¿Puede el mercado ser ineficiente? Por supuesto.

¿Por qué? Porque la valoración de la mayoría de las criptomonedas está gravemente desconectada de la realidad.

1.5 billones de dólares... ¿para qué?

Ampliemos la perspectiva.

Bitcoin es una clase aparte: es el meme perfecto, como el oro. Su capitalización de mercado es de unos 1.9 billones de dólares, mientras que el oro ronda los 29 billones. Bitcoin representa menos del 10% del valor de mercado del oro. Detrás de esto hay una lógica clara de cobertura de valor + valor de opción.

Ethereum + Ripple + Solana + todo lo demás suman otros 1.5 billones de dólares de capitalización, basados en narrativas mucho menos sólidas.

Nadie serio cuestiona ya el potencial de esta tecnología. Pocos discuten que todo esto es una estafa. Esa etapa ya pasó.

Pero el potencial no responde la verdadera pregunta:

¿Realmente vale billones de dólares una industria que quizá solo tenga unos 40 millones de usuarios activos?

Mientras tanto, OpenAI supuestamente va a salir a bolsa con una valoración cercana al billón de dólares, y su base de usuarios podría ser más de 20 veces mayor que la de todo el ecosistema cripto.

Piénsalo un momento.

Momentos como este nos obligan a enfrentar la verdadera cuestión:

A partir de ahora, ¿cuál es la mejor manera de obtener exposición a las criptomonedas?

Históricamente fue: infraestructura (infra). ETH temprano, SOL temprano, DeFi temprano.

Esa operación funcionó.

¿Y hoy? La mayoría de la infraestructura está valorada como si garantizáramos 100 veces más uso y 100 veces más comisiones. El precio es perfecto, pero no hay margen de seguridad.

El mercado no es tonto, solo es codicioso

Este ciclo nos dio todos los titulares... pero algunas verdades se han vuelto claras:

1. Al mercado no le importa tu historia—le importa la brecha entre el precio y los fundamentales.

   Si esa brecha persiste el tiempo suficiente, el mercado finalmente dejará de darte el beneficio de la duda. Especialmente cuando empiezas a mostrar ingresos reales.

2. Las criptomonedas ya no son la operación más caliente. Ahora lo es la IA.

   El capital persigue el momentum. Así funcionan los mercados modernos. Ahora, la IA es la protagonista. Las criptomonedas no.

3. Las empresas siguen la lógica comercial, no la ideología.

   El lanzamiento de Stripe Tempo (posiblemente un servicio interno o específico) es una señal de advertencia. Quizá, solo quizá, las empresas no van a elegir infraestructura pública solo porque escucharon en el podcast de Bankless que Ethereum es “la supercomputadora mundial”. Solo elegirán lo que más les convenga.

Así que no me sorprende que tus posiciones no hayan subido solo porque Larry Fink descubrió que las criptomonedas no son una estafa.

Cuando todo está perfectamente valorado, un pequeño movimiento de Powell o una mirada extraña de Jensen Huang pueden destruir toda la tesis.

Cálculo rápido: ETH, SOL y por qué “ingresos” ≠ ganancias

Hagamos un cálculo aproximado de las principales cadenas L1.

Primero, el staking—esto no son ganancias:

• Solana:

  Aproximadamente 419 millones de SOL en staking × 6% ≈ 25 millones de SOL al año

  A unos $140 → aproximadamente $3.5 mil millones al año en “recompensas”

• Ethereum:

  Aproximadamente 33.8 millones de ETH en staking × 4% ≈ 1.35 millones de ETH al año

  A unos $3,100 → aproximadamente $4.2 mil millones al año en “recompensas”

Algunos señalan el staking y dicen:

“¡Mira, los stakers reciben pagos! ¡Esto es captura de valor!”

No. Las recompensas de staking no son captura de valor.

Son emisión de tokens, dilución y coste de seguridad, no ganancias.

El verdadero valor económico = comisiones pagadas por usuarios + propinas + MEV. Esto es lo más parecido a “ingresos” en blockchain.

En este sentido:

• Ethereum generó aproximadamente $2.7 mil millones en comisiones en 2024, liderando todas las cadenas.

• Solana recientemente lidera en ingresos de red, generando cientos de millones por trimestre.

Así que, estimando la situación actual:

• Ethereum, con una capitalización de unos $400 mil millones, genera entre $1 y $2 mil millones al año en comisiones + ingresos MEV. Eso equivale a un ratio precio/ventas (P/S) de 200–400, básicamente ingresos de casino en el pico del ciclo.

• Solana, con una capitalización de $75–80 mil millones, tiene ingresos anualizados superiores a $1 mil millones. Se traduce en un P/S de 20–60, dependiendo de cuán generoso seas con la anualización (por favor, no uses solo los meses pico para anualizar).

Estos números no son precisos. Ni necesitan serlo. No estamos presentando documentos a la SEC. Solo queremos ver si estamos en la misma galaxia.

Y eso sin abordar el verdadero problema:

El verdadero problema: esto no son ingresos recurrentes

Estos no son flujos de ingresos estables ni de nivel empresarial.

Son flujos ultra cíclicos, especulativos y repetitivos:

• Perpetuals

• Memecoins

• Liquidaciones

• Picos de MEV

• Rotación especulativa (Degenerate churn)

En el bull market, las comisiones y el MEV se disparan. En el bear market, desaparecen.

Esto no son ingresos recurrentes de software (SaaS). Esto es un casino de Las Vegas.

No puedes valorar una empresa que solo gana dinero cuando el casino está lleno cada 3-4 años con los múltiplos de Shopify.

Es un negocio diferente. Múltiplos diferentes.

Volver a los “fundamentales”

En un mundo normal, lo siguiente no tendría sentido:

• Ethereum, con más de $400 mil millones de capitalización, basado en comisiones altamente cíclicas de solo $1–2 mil millones al año, considerado una compra de “valor”.

  Eso es un P/S de 200–400, y el crecimiento se está desacelerando, mientras que las L2 están drenando valor. ETH no se comporta como un gobierno federal con sistema de impuestos; se comporta como un gobierno federal que, de alguna manera, solo recauda impuestos a nivel estatal, mientras que los verdaderos ingresos (L2s) se los quedan los estados (L2s).

Hemos promocionado ETH como la “computadora mundial”, pero su historia de flujo de caja no coincide con su precio. Ethereum me recuerda a la energía de Cisco: liderazgo temprano, múltiplos equivocados y puede que nunca vuelva a ver su máximo histórico.

En comparación, Solana parece menos loca en términos relativos—no es barata, pero no es tan absurda.

Con una capitalización de $75–80 mil millones, genera varios miles de millones de ingresos anualizados—un impresionante P/S de 20–40.

Sigue siendo alto. Sigue siendo exagerado. Pero “relativamente barato” frente a ETH.

“A todos los LPs, superamos a ETH—pero el fondo aún perdió un 80%.”

Resulta que valoramos el volumen del casino como ingresos recurrentes de software. Gracias por participar :)

Para poner estos múltiplos en perspectiva:

La acción de crecimiento más admirada del planeta, Nvidia, tiene un PER (P/E, ¡no P/S!) de 40–45—y tiene:

• Ingresos reales

• Beneficios reales

• Demanda empresarial global

• Ventas recurrentes y contractuales

• Y clientes fuera del casino cripto (dato curioso: los mineros cripto fueron la primera gran ola de crecimiento de Nvidia)

Reitero: los ingresos de estas blockchains se basan en ingresos cíclicos de casino, no en flujos de caja estables y predecibles.

Si acaso, estas cadenas deberían cotizar con múltiplos de descuento—no con primas superiores a las tecnológicas.

Si las comisiones de toda la industria no pasan de la rotación especulativa a valor económico real y recurrente, la mayoría de las valoraciones tendrán que ser reajustadas.

Estamos temprano... pero no tan temprano

Algún día, el precio volverá a conectar con los fundamentales. Aún no hemos llegado a ese punto.

Por ahora:

• No hay razón fundamental para pagar múltiplos elevados por la mayoría de los tokens.

• Una vez que eliminas la emisión de tokens y el airdrop farming, la captura de valor de muchas redes desaparece.

• La mayoría de las “ganancias” provienen de productos tipo casino y actividades especulativas.

Construimos rieles que permiten transferir dinero globalmente, barato, 24/7 e instantáneamente... y decidimos que el mejor caso de uso son las tragamonedas.

Codicia a corto plazo; pereza a largo plazo.

Citando al cofundador de Netflix, Marc Randolph: “La cultura no es lo que dices. Es lo que haces.”

Si tu producto estrella es el perpetual de 10x de Fartcoin, no me des lecciones sobre descentralización.

Podemos hacerlo mejor.

Es la única manera de graduarnos de “casino de nicho sobre-financiarizado” a una industria real y duradera.

Es el final, pero también el comienzo

No creo que sea el fin de las criptomonedas. Pero sí creo que es el “verdadero comienzo”.

Sobre-invertimos masivamente en infraestructura—más de $100 mil millones en cadenas, puentes, L2s, proyectos infra—y sub-invertimos gravemente en despliegue, producto y usuarios reales.

Hemos presumido de:

• Transacciones por segundo (TPS)

• Espacio de bloque (Blockspace)

• Arquitecturas Rollup sofisticadas

Pero a los usuarios no les importa eso. Les importa:

• ¿Es más barato?

• ¿Es más rápido?

• ¿Es más fácil?

• ¿Realmente resuelve su problema?

Volver al flujo de caja.

Volver a la economía unitaria.

Volver a los fundamentales: ¿quién es el usuario, qué problema resolvemos?

¿Dónde está el verdadero potencial alcista?

Llevo más de diez años siendo alcista en cripto. Eso no ha cambiado.

Sigo creyendo:

• Las stablecoins serán el riel de pago por defecto.

• La infraestructura abierta y neutral impulsará las finanzas globales tras bambalinas.

• Las empresas usarán esta tecnología porque tiene sentido económico, no por ideología.

Pero no creo que los mayores ganadores de la próxima década sean los L1 o L2 de hoy.

En cada ciclo tecnológico, los ganadores han estado en la capa de agregación de usuarios, no en la capa de infraestructura.

Internet abarató el cómputo y el almacenamiento. La riqueza fue a Amazon, Google, Apple—aquellos que usaron la infraestructura barata para servir a miles de millones.

Las criptomonedas rimarán con esto:

• El blockspace es una commodity.

• El beneficio marginal de mejorar la infraestructura disminuye.

• Los usuarios siempre pagarán por conveniencia.

• Los agregadores de usuarios capturarán la mayor parte del valor.

La mayor oportunidad ahora es incrustar esta tecnología en empresas que ya tienen escala. Desmantelar la infraestructura financiera pre-internet y reemplazarla por rieles cripto, porque realmente reducen costes y mejoran la eficiencia—igual que internet mejoró silenciosamente todo, desde el retail hasta la industria, porque el beneficio económico era imposible de ignorar.

Todo el mundo adoptó internet y el software porque tenía sentido económico. Las criptomonedas no serán la excepción.

Podemos esperar diez años más a que esto ocurra.

O podemos empezar ahora.

Actualizar las hipótesis

Entonces, ¿qué nos deja todo esto?

• La tecnología funciona.

• El potencial es enorme.

• Seguimos en una fase temprana de adopción real.

Vale la pena reevaluar todo:

• Valorar las redes según uso real y calidad de las comisiones, no ideología.

• No todas las comisiones son iguales: recurrentes vs. repetitivas.

• Los ganadores de la última década no dominarán la próxima.

• Deja de usar el precio del token como marcador de validación tecnológica.

Seguimos tan temprano que actuamos como si el precio del token nos dijera si la tecnología funciona. Nadie elige AWS sobre Azure porque las acciones de Amazon o Microsoft subieron esta semana.

Podemos esperar diez años a que las empresas lo adopten. O podemos empezar ahora.

Lleva el PIB real a la cadena.

La revolución aún no ha terminado.