IOSG: Warum ist die Zeit, in der man „blind Altcoins kaufen und Geld verdienen konnte“, für immer vorbei?

Originaltitel: 《 IOSG Weekly Brief｜Einige Überlegungen zur Altcoin-Saison dieses Zyklus #292》

Originalautor: Jiawei, IOSG Venture

Einleitung

▲ Quelle: CMC

In den letzten zwei Jahren wurde der Fokus des Marktes stets von einer Frage bestimmt: Wird die Altcoin-Saison zurückkehren?

Im Vergleich zur Stärke von Bitcoin und dem Fortschritt der Institutionalisierung war die Performance der meisten Altcoins enttäuschend. Die Marktkapitalisierung der meisten bestehenden Altcoins ist im Vergleich zum letzten Zyklus um 95% geschrumpft, und selbst neue Coins mit viel Hype stecken tief im Sumpf. Auch Ethereum erlebte eine lange Phase der gedrückten Stimmung, bis es sich kürzlich durch neue Handelsstrukturen wie das „Coin-Stock-Modell“ etwas erholen konnte.

Selbst vor dem Hintergrund, dass Bitcoin neue Höchststände erreicht und Ethereum nachgezogen und sich relativ stabilisiert hat, bleibt die allgemeine Stimmung gegenüber Altcoins im Markt gedrückt. Jeder Marktteilnehmer hofft, dass sich das epische Bullenmarkt-Szenario von 2021 wiederholt.

Ich stelle hier eine zentrale These auf: Ein „großflächiger, monatelanger Anstieg“ wie 2021 – ein solcher makroökonomischer Rahmen und eine solche Marktstruktur existieren nicht mehr. Das bedeutet nicht, dass die Altcoin-Saison nicht kommen wird, sondern dass sie sich eher in einem langsameren Bullenmarkt und mit stärker differenzierten Merkmalen entfalten dürfte.

Das kurze Aufblühen von 2021

▲ Quelle: rwa.xyz

Das externe Marktumfeld im Jahr 2021 war äußerst einzigartig. Während der COVID-19-Pandemie druckten die Zentralbanken der Länder in beispiellosem Tempo Geld und pumpten dieses billige Kapital in das Finanzsystem. Die Renditen traditioneller Anlagen wurden unterdrückt, und plötzlich hatten alle viel Bargeld zur Verfügung.

Auf der Suche nach hohen Renditen floss das Kapital massiv in risikoreiche Anlagen, wobei der Kryptomarkt zu einem wichtigen Auffangbecken wurde. Am deutlichsten zeigt sich dies an der explosionsartigen Zunahme der Stablecoin-Emissionen: von etwa 20 Milliarden US-Dollar Ende 2020 auf über 150 Milliarden US-Dollar Ende 2021 – ein Anstieg um mehr als das Siebenfache innerhalb eines Jahres.

Auch innerhalb der Kryptoindustrie wurde nach dem DeFi Summer die Infrastruktur für On-Chain-Finanzierungen aufgebaut, die Konzepte von NFT und Metaverse rückten ins öffentliche Bewusstsein, und sowohl Public Chains als auch Skalierungslösungen befanden sich in einer Wachstumsphase. Gleichzeitig war das Angebot an Projekten und Tokens relativ begrenzt, die Aufmerksamkeit stark fokussiert.

Am Beispiel von DeFi: Damals gab es nur wenige Blue-Chip-Projekte, und Protokolle wie Uniswap, Aave, Compound und Maker repräsentierten praktisch das gesamte Segment. Die Auswahl für Investoren war einfach, und das Kapital konnte leichter einen kollektiven Anstieg des gesamten Sektors bewirken.

Diese beiden Faktoren schufen den Nährboden für die Altcoin-Saison 2021.

Warum „gute Zeiten selten sind, große Feste schwer wiederholbar“

Abgesehen von makroökonomischen Faktoren hat sich die Marktstruktur im Vergleich zu vor vier Jahren in folgenden Punkten deutlich verändert:

Rasante Expansion auf der Token-Angebotsseite

▲ Quelle: CMC

Der Wohlstandseffekt von 2021 zog eine große Menge Kapital an. In den letzten vier Jahren hat der Boom im Risikokapital die durchschnittliche Bewertung von Projekten in die Höhe getrieben. Die Verbreitung von Airdrop-Ökonomien und die virale Verbreitung von Memecoins führten gemeinsam zu einer drastischen Beschleunigung der Token-Emissionen und steigenden Bewertungen.

▲ Quelle: Tokenomist

Anders als 2021, als die meisten Projekte einen hohen Umlauf hatten, stehen heute – abgesehen von Memecoins – die meisten Mainstream-Projekte unter enormem Token-Unlock-Druck. Laut TokenUnlocks stehen allein 2024-2025 Token im Wert von über 200 Milliarden US-Dollar vor der Freigabe. Dies ist der viel kritisierte Status quo der Branche: „hoher FDV, niedriger Umlauf“.

Zersplitterung von Aufmerksamkeit und Liquidität

▲ Quelle: Kaito

Auf der Aufmerksamkeitsebene zeigt das obige Bild eine zufällige Auswahl der Mindshare von Pre-TGE-Projekten auf Kaito. Unter den Top 20 Projekten lassen sich mindestens zehn verschiedene Subsegmente identifizieren. Wenn wir die wichtigsten Narrative des Marktes 2021 mit wenigen Worten zusammenfassen müssten, würden die meisten wohl „DeFi, NFT, GameFi/Metaverse“ sagen. In den letzten zwei Jahren fällt es jedoch schwer, den Markt mit wenigen Begriffen zu beschreiben.

In diesem Umfeld wechselt das Kapital schnell zwischen verschiedenen Segmenten, die Verweildauer ist kurz. Crypto-Twitter ist überflutet von Informationen, und die verschiedenen Gruppen diskutieren meist unterschiedliche Themen. Diese Fragmentierung der Aufmerksamkeit macht es dem Kapital schwer, wie 2021 einen kollektiven Schub zu erzeugen. Selbst wenn ein Segment gut läuft, ist es schwierig, diesen Trend auf andere Bereiche zu übertragen, geschweige denn einen allgemeinen Anstieg auszulösen.

Auf der Liquiditätsebene ist ein Grundpfeiler der Altcoin-Saison der Spillover-Effekt von profitablen Mitteln: Liquidität fließt zunächst in Mainstream-Assets wie Bitcoin und Ethereum und sucht dann nach potenziell renditestärkeren Altcoins. Dieser Spillover- und Rotations-Effekt sorgt für anhaltende Kaufunterstützung für Long-Tail-Assets.

Doch dieses scheinbar selbstverständliche Muster haben wir in diesem Zyklus nicht gesehen:

· Erstens, weil die Institutionen und ETFs, die Bitcoin und Ethereum nach oben treiben, ihr Kapital nicht weiter in Altcoins investieren. Diese Gelder bevorzugen verwahrbare und regulierte Top-Assets und entsprechende Produkte, was den Sogeffekt auf die Top-Assets verstärkt, anstatt das Wasser gleichmäßig auf alle Assets zu verteilen.

· Zweitens halten die meisten Kleinanleger am Markt vermutlich gar keine Bitcoin oder Ethereum, sondern sind in den letzten zwei Jahren bei Altcoins tief im Minus und haben keine überschüssige Liquidität.

Fehlende Anwendungen mit Massenwirkung

Der Boom des Marktes 2021 hatte tatsächlich eine gewisse Grundlage. DeFi brachte frisches Wasser in die lange ausgetrocknete Blockchain-Anwendungslandschaft; NFT verbreitete den Einfluss von Kreativen und Prominenten über die Szene hinaus, und das Wachstum kam (zumindest laut Story) von neuen Nutzern und Anwendungsfällen außerhalb des Krypto-Kreises.

Nach vier Jahren technischer und produktbezogener Iteration stellen wir fest, dass die Infrastruktur übermäßig ausgebaut wurde, aber wirklich durchschlagende Anwendungen rar sind. Gleichzeitig ist der Markt gewachsen, pragmatischer und nüchterner geworden – angesichts der Überfülle an Narrativen verlangt der Markt nach echtem Nutzerwachstum und nachhaltigen Geschäftsmodellen.

Ohne einen stetigen Zufluss frischen Kapitals, das das wachsende Token-Angebot aufnimmt, bleibt der Markt in einem Nullsummenspiel gefangen, was die Grundlage für einen allgemeinen Anstieg nicht bieten kann.

Skizzierung und Vorstellung der aktuellen Altcoin-Saison

Die Altcoin-Saison wird kommen, aber sie wird nicht mehr wie 2021 sein.

Erstens bleibt die grundlegende Logik von Gewinnmitnahmen und Sektorrotation bestehen. Wir können beobachten, dass nach dem Anstieg von Bitcoin auf 100.000 US-Dollar das kurzfristige Aufwärtsmomentum deutlich nachlässt und das Kapital nach dem nächsten Ziel sucht. Gleiches gilt für Ethereum.

Zweitens, bei langfristig knapper Liquidität und feststeckenden Altcoins suchen Investoren nach Wegen zur Selbstrettung. Ethereum ist ein gutes Beispiel: Haben sich die Fundamentaldaten von Ethereum in diesem Zyklus wesentlich verändert? Die heißesten Anwendungen Hyperliquid und pump.fun sind nicht auf Ethereum entstanden; das Konzept der „Weltcomputer“ ist schon lange nicht mehr neu.

Bei unzureichender interner Liquidität bleibt nur der Blick nach außen. Unter dem Einfluss von DAT und mit einer Verdreifachung des ETH-Preises bekamen viele Geschichten rund um Stablecoins und RWA erst eine reale Grundlage.

Ich stelle mir folgende Szenarien vor:

Fundamental getriebene, berechenbare Märkte

▲ Quelle: TokenTerminal

In unsicheren Märkten sucht das Kapital instinktiv nach Berechenbarkeit.

Das Kapital fließt verstärkt in Projekte mit soliden Fundamentaldaten und PMF. Diese Assets könnten zwar nur begrenzt steigen, sind aber stabiler und berechenbarer. Beispiele sind DeFi-Bluechips wie Uniswap und Aave, die auch in schwachen Märkten Widerstandsfähigkeit zeigen; Ethena, Hyperliquid und Pendle sind als neue Stars in diesem Zyklus hervorgetreten.

Potenzielle Katalysatoren könnten Maßnahmen auf Governance-Ebene wie das Öffnen von Fee-Switches sein.

Gemeinsam ist diesen Projekten, dass sie beträchtliche Cashflows generieren und ihre Produkte vom Markt ausreichend validiert wurden.

Beta-Chancen bei starken Assets

Wenn ein Marktführer (wie ETH) zu steigen beginnt, suchen Kapital, das diese Bewegung verpasst hat oder nach mehr Hebel strebt, nach eng korrelierten „Proxy-Assets“, um Beta-Renditen zu erzielen – etwa UNI, ETHFI, ENS usw. Sie verstärken die Volatilität von ETH, sind aber weniger nachhaltig.

Neubewertung alter Sektoren durch Mainstream-Adoption

Von institutionellen Bitcoin-Käufen, ETFs bis hin zum DAT-Modell ist das Hauptnarrativ dieses Zyklus die Adoption durch traditionelle Finanzwelt. Wenn das Wachstum der Stablecoins sich beschleunigt und beispielsweise auf das Vierfache auf 1 Billion US-Dollar steigt, wird ein Teil dieses Kapitals wahrscheinlich in den DeFi-Sektor fließen und dessen Neubewertung vorantreiben. Der Schritt von Krypto-Nischenprodukten in den Fokus der traditionellen Finanzwelt wird das Bewertungsmodell der DeFi-Bluechips neu gestalten.

Lokale Ökosystem-Spekulationen

▲ Quelle: DeFiLlama

HyperEVM könnte aufgrund der anhaltenden Diskussionen, Nutzerbindung und des Zustroms von neuem Kapital in Wachstumsphasen seiner Ökosystemprojekte über Wochen bis Monate einen Wohlstandseffekt und Alpha generieren.

Bewertungsdifferenzen bei Star-Projekten

▲ Quelle: Blockworks

Am Beispiel von pump.fun: Wenn die Emissions-Euphorie abklingt, die Bewertung in konservativere Bereiche zurückkehrt und der Markt uneins ist, aber die Fundamentaldaten weiterhin stark bleiben, könnte es eine Erholungschance geben. Mittelfristig könnte pump.fun als führender Meme-Coin mit Einnahmen als Fundamentaldatenstütze und Rückkaufmodell die meisten anderen Meme-Coins übertreffen.

Fazit

Die Altcoin-Saison von 2021, in der man „blind kaufen“ konnte, ist Geschichte. Das Marktumfeld wird reifer und differenzierter – der Markt hat immer recht, und als Investor kann man sich nur anpassen.

Abschließend einige Prognosen des Autors:

1. Nach dem Eintritt traditioneller Finanzinstitute in die Krypto-Welt unterscheidet sich deren Kapitalallokationslogik grundlegend von der der Kleinanleger – sie benötigen erklärbare Cashflows und vergleichbare Bewertungsmodelle. Diese Logik begünstigt direkt die Expansion und das Wachstum von DeFi im nächsten Zyklus. DeFi-Protokolle werden in den nächsten 6–12 Monaten aktiver Gebührenverteilung, Rückkäufe oder Dividendenmodelle einführen, um institutionelles Kapital anzuziehen.

Künftig wird sich die rein auf TVL basierende Bewertungslogik hin zu einer Cashflow-orientierten Logik verschieben. Einige neue DeFi-Produkte für Institutionen, wie Aaves Horizon, ermöglichen es, tokenisierte US-Staatsanleihen und institutionelle Fonds als Sicherheiten für Stablecoin-Kredite zu verwenden.

Mit der zunehmenden Komplexität des makroökonomischen Zinsumfelds und der steigenden Nachfrage der traditionellen Finanzwelt nach On-Chain-Renditen werden standardisierbare, produktisierte Rendite-Infrastrukturen zu begehrten Assets: Zinsderivate (wie Pendle), strukturierte Produktplattformen (wie Ethena) und Rendite-Aggregatoren werden profitieren.

Das Risiko für DeFi-Protokolle besteht darin, dass traditionelle Institutionen ihre Marken-, Compliance- und Vertriebsvorteile nutzen, um eigene, regulierte „Walled-Garden“-Produkte zu emittieren und mit bestehenden DeFi-Protokollen zu konkurrieren. Dies zeigt sich bereits an der von Paradigm und Stripe gemeinsam eingeführten Tempo-Blockchain.

2. Der zukünftige Altcoin-Markt könnte eine „Barbell-Struktur“ aufweisen, wobei die Liquidität zu zwei Extremen fließt: Auf der einen Seite Blue-Chip-DeFi und Infrastrukturprojekte mit Cashflow, Netzwerkeffekten und institutioneller Anerkennung, die den Großteil des Kapitals mit stabilem Wertzuwachs anziehen. Auf der anderen Seite reine Hochrisiko-Assets – Memecoins und kurzfristige Narrative. Diese Assets haben keine fundamentale Story, dienen aber als hochliquide, niedrigschwellige Spekulationsinstrumente und erfüllen das Bedürfnis nach extremem Risiko und Rendite. Dazwischen liegende Projekte mit etwas Produkt, aber ohne tiefe Burggräben oder starke Narrative könnten bei unveränderter Liquiditätsstruktur eine schwierige Marktposition einnehmen.